Inflazione: nessuna replica degli anni '70

Di recente, sembra che non si parli d'altro che dell'inflazione. Dai negozi di alimentari alle prime pagine dei giornali finanziari, l'aumento dei prezzi e i suoi effetti sulla vita quotidiana sono al centro dell'attenzione. Basta eseguire una rapida ricerca su Google Trends per rendersi conto che dalla diffusione generalizzata di Internet, l'attuale consapevolezza collettiva dell'inflazione è davvero ai livelli massimi (figura 1).

Fonte: Janus Henderson Investors, Google Trends, al 26 aprile 2022.
Nota: I dati sull’interesse nel tempo rappresentano l’interesse per questa ricerca rispetto al punto più elevato nel grafico per una determinata regione in un dato periodo. 100 corrisponde alla massima popolarità del termine. 50 indica una popolarità dimezzata rispetto al livello massimo. 0 significa che non c’erano dati sufficienti rispetto a questo termine.

L'aspetto più preoccupante per gli investitori è forse che quella che veniva considerata come una reversione "transitoria" dei prezzi post-COVID sembra ormai essere definita nei discorsi dei decisori politici come molto più radicata. I mercati hanno scontato questo cambiamento di atteggiamento e si preparano ormai a un brusco inasprimento delle condizioni monetarie da parte delle banche centrali che cercano di riaffermare la credibilità dopo un anno di 'sorprese' sull'inflazione e di accelerazione dell'aumento dei prezzi.

Di fronte a questo fenomeno unico, i commentatori hanno iniziato a guardare indietro nel tempo all'ondata inflazionistica degli anni '70 per trovare indizi su ciò che potrebbe accadere ai mercati. Per quanto di primo acchito sia facile stabilire un parallelo con l'inflazione degli anni '70 dovuta al petrolio, uno sguardo più attento alle cause scatenanti dei recenti aumenti dei prezzi permette di rendersi conto che il copione è diverso per l'attuale ondata di inflazione. Riteniamo che gli errori politici da parte delle banche centrali costituiscano il rischio principale per l'economia in questo momento. In breve, ci preoccupa più la Federal Reserve statunitense dell'inflazione.

Nessun replay degli anni '70

Il principale argomento contro una replica dell'inflazione in stile anni '70 è monetario. Cinquant'anni fa i prezzi sono stati spinti al rialzo da un aumento sostenuto e significativo dell'offerta di moneta. È vero che le politiche adottate per affrontare la pandemia hanno incrementato l'offerta di moneta al ritmo più rapido dagli anni '70, ma ormai tali politiche hanno seguito il loro corso o sono state abbandonate, provocando così una brusca decelerazione della crescita della massa monetaria negli ultimi mesi.

Inoltre, non osserviamo una replica della creazione di moneta basata sul credito in stile anni '70. In effetti, per l'intera durata della pandemia l'attività di prestito delle banche è rimasta al di sotto della media di lungo periodo.

Storicamente, ci sono voluti tre anni (33 mesi) perché gli aggiustamenti nell'offerta di moneta si riflettessero sui prezzi al consumo. In base a questa scala temporale, l'inflazione è già sul punto di diminuire, proprio nel momento in cui i responsabili politici iniziano a impegnarsi con maggiore decisione per combatterla. A nostro parere, ciò aumenta le possibilità che le banche centrali decidano un inasprimento eccessivo, troppo veloce, che potrebbe danneggiare in modo significativo la crescita economica e innescare una maggiore volatilità dei mercati.

Le cause dell'inflazione non sono radicate

A nostro modo di vedere, la causa di fondo della recente inflazione è molto meno radicata di quanto non lasci pensare il tono aggressivo assunto dai banchieri centrali.

Se analizziamo i fattori che hanno alimentato l'inflazione dopo la pandemia, è evidente che tra i più significativi figurano l'energia, gli alimentari e i beni, settori ancora penalizzati dalle strozzature legate alla pandemia, l'aumento del prezzo del petrolio e, più di recente, la guerra in Ucraina. Questi bruschi aumenti hanno iniziato a rispecchiarsi nei dati dell'inflazione core che in genere impongono alle autorità monetarie di eliminare dal quadro dell'inflazione gli elementi volatili, non facilmente influenzati dalla politica monetaria.

Notiamo che l'inflazione dei servizi, a cui era principalmente imputabile l'inflazione nel periodo precedente la pandemia, è rimasta molto più in linea con le tendenze di lungo periodo, anche se ha iniziato a salire negli ultimi mesi.

Anche se non si può negare che i recenti aumenti dei prezzi siano stati significativi, continuiamo a pensare che le vere cause sottostanti rimangano transitorie e legate alla natura dello shock che la pandemia ha imposto all'economia.

Siamo consapevoli del fatto che un'ulteriore rincaro dei prezzi potrebbe innescare un circolo vizioso di aspettative riviste, in cui i lavoratori tengono conto dell'inflazione persistente nelle loro trattative salariali, ma ci aspettiamo un'attenuazione di questo rischio nei prossimi mesi, quando le strozzature all'origine dei recenti aumenti dei prezzi inizieranno a diminuire.

L'indagine sulle aspettative di inflazione dei consumatori della Federal Reserve Bank of New York riflette questo giudizio transitorio sull'inflazione, evidenziando che i consumatori si aspettano che l'inflazione scenda al 4% in un orizzonte triennale, una percentuale nettamente inferiore al 6% dell'inflazione attesa a breve termine per l'anno a venire. Le aspettative sull'inflazione a lungo termine hanno a loro volta iniziato a diminuire dopo i recenti picchi (figura 4).

Anche le recenti indagini sul sentiment dei consumatori indicano che ci si aspetta un allentamento della pressione inflazionistica. L'indagine sul sentiment dei consumatori condotta dalla University of Michigan ha evidenziato una tendenza ai livelli più bassi dalla crisi finanziaria, indicativa di una flessione della domanda a breve termine, che sarebbe per natura deflazionistica. Inoltre i dati del sondaggio indicano come i consumatori abbiano rimandato gli acquisti più onerosi, cioè il contrario di quanto accade quando si aspettano ulteriori aumenti dei prezzi e cercano di procedere immediatamente agli acquisti in modo da approfittare dei prezzi attuali (figura 5).

Rischio di politica monetaria

La sfida che le autorità politiche affrontano in questa fase di inasprimento è che devono agire su elementi che hanno un impatto sulla domanda per cercare di risolvere i problemi transitori dell'offerta, che sono in larga misura esogeni al sistema monetario. Sarà difficile trovare un equilibrio tra il ritiro del sostegno monetario post-COVID e il mantenimento della crescita in linea con le attese.

Anche se alcuni recenti discorsi dei decisori politici possono essere attribuiti alla volontà di riaffermare la propria credibilità dopo aver mantenuto i tassi bassi per un periodo così lungo in questo ciclo, non si possono ignorare i rischi che l'inflazione continui a superare le soglie attese. Riteniamo, tuttavia, che tali rischi diminuiranno a breve termine, in quanto l'erosione del potere di acquisto dei consumatori e il conflitto in Ucraina iniziano a pesare sulle previsioni di crescita. In cambio, prevediamo un'attenuazione dei toni restrittivi, che dovrebbe alleviare alcune delle recenti incertezze del mercato.

Aspettative adattive: Si tratta di una teoria economica che attribuisce importanza agli eventi passati per prevedere i risultati futuri. Un esempio comune è la previsione dell'inflazione. Le aspettative adattive affermano che se l'inflazione è aumentata nell'ultimo anno, le persone si aspetteranno un tasso di inflazione più elevato l'anno successivo.