Un tasso dei Fed Fund negativo. il cui obiettivo finale non è ancora sicuro

In sintesi:

  • Siamo convinti che la Federal Reserve cercherebbe di esaurire altre opzioni politiche prima di ricorrere a tassi d'interesse negativi.
  • Rendimenti più bassi nella scia di tagli dei tassi d'interesse e acquisti della Fed hanno influito negativamente sui profili di rischio/rendimento delle obbligazioni.
  • Crediti corporate investment grade e con scadenze più brevi sono secondo noi una delle poche nicchie del mercato obbligazionario che possono offrire un reddito stabile, protezione del capitale e bassa volatilità.

Mentre la politica monetaria statunitense si avventura ulteriormente in territorio inesplorato, sono aumentate le previsioni che la Federal Reserve (Fed) alla fine ricorrerà a tassi d'interesse negativi. Per un breve periodo all'inizio di maggio i prezzi di futures dei Fed Fund hanno segnalato che il tasso overnight di riferimento potrebbe diventare negativo all'inizio del 2021. Queste previsioni sono state alimentate dal crollo dei dati relativi a occupazione, consumi e attività manifatturiera quando la pandemia del COVID-19 ha portato a una chiusura di ampie parti dell'economia statunitense.

Da parte nostra siamo convinti che i tassi negativi negli Stati Uniti non siano imminenti. La nostra view segue il modello ispirato dai commenti di un'indiscutibile autorità in materia, il chairman della Fed Jerome Powell, che aveva affermato che la banca centrale aveva una grande abbondanza di altri strumenti da impiegare prima di ricorrere ai tassi negativi. Come altri, Powell è anche convinto che in Giappone e nell'area euro, due regioni che già da tempo hanno imboccato la strada dei tassi negativi, questa misura non si sia rivelata una panacea e non sia riuscita ad alimentare la crescita o l'inflazione. Inoltre, i tassi d'interesse reali, cioè quelli sui quali si basano le decisioni d'investimento, sono stati negativi fin dall'inizio dell'anno. Considerando che l'attività economica tende a restare indietro rispetto ai tagli dei tassi, la Fed potrebbe voler valutare i dati futuri prima di impegnarsi in una politica ancora più senza precedenti.

I TASSI NEGATIVI NON SONO UNA BACCHETTA MAGICA PER IL GIAPPONE O PER L'AREA EURO

Anche dopo aver adottato una politica di tassi d'interesse negativi, né il Giappone né l'area euro sono riusciti a spronare l'inflazione o la crescita economica.

1

Fonte: Bloomberg, al 15 maggio 2020

Una cassetta degli attrezzi imprevedibilmente ben fornita

Come hanno dimostrato le sue azioni negli ultimi mesi, Jerome Powell sembra una persona che tiene fede alla parola data. Il bilancio della Fed quest'anno è aumentato del 66%, con l'acquisto di Treasury, titoli ipotecari, investment grade nonché certi debiti societari high yield selezionati. Abbiamo pochi dubbi che abbia altre leve da manovrare a sostegno dell'economia.

Oltre ad aumentare gli acquisti, la Fed può continuare a espandere i suoi programmi con l'obiettivo di aiutare i settori colpiti più gravemente dalla pandemia e quelli con un accesso limitato, o nessun accesso, ai mercati del credito. Un altro asso nella manica potrebbe essere il controllo della curva del rendimento (YCC), un programma che cerca di mantenere entro una fascia definita certi segmenti della curva del rendimento. Se la Fed dovesse avviarsi su questa strada, secondo noi l'YCC punterebbe al segmento corto della curva per mantenere condizioni favorevoli per l'ampio numero di prestatari corporate che tendono a emettere debito nella fascia da tre a cinque anni.

Il sostegno fiscale svolge il suo ruolo - per il momento

Per gran parte dell'era successiva alla Crisi Finanziaria Globale (CFG), gli esponenti della Fed avevano costantemente ricordato che la politica monetaria non può andare avanti da sola, e i governi devono svolgere il loro ruolo nell'aumentare lo stimolo fiscale. Nella scia dei programmi massicci varati come leggi durante la chiusura di parti dell'economia statunitense, è difficile sostenere che gli esponenti eletti si siano sottratti alla sfida. Siamo convinti tuttavia che il compito non si sia esaurito qui. Non essendovi più l'urgenza degli ultimi mesi, la messa in atto di altre misure fiscali potrebbe essere più lenta, ma senza una sicurezza sulla durata della pandemia e sugli eventuali cambiamenti permanenti nel comportamento dei consumatori e delle aziende, siamo convinti che il governo sarà obbligato a compiere ulteriori passi a sostegno delle attività e delle industrie fragili.

Le pene di un investitore obbligazionario in un mondo di bassi rendimenti

L'ultimo round di quantitative easing e i tassi d'interesse bassi costituiscono sfide estremamente ardue per chi investe nel reddito fisso. Con l'impegno aperto della Fed ad acquistare Treasury e altri attivi, l'imperativo principale di un investitore obbligazionario, ossia la protezione del capitale, appare intatto. L'obiettivo di flussi di reddito commisurati al livello di rischio sostenuto, tuttavia, può dimostrarsi più elusivo, mantenendo un trend durato per la maggior parte dell'era post-GCF. Ad esempio, nel decennio fino a tutto dicembre 2007, sarebbe stato necessario un aumento dei tassi d'interesse di 122 punti base (pb) per cancellare completamente il rendimento annuale del Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond Index. Con il crollo dei rendimenti mentre la duration è rimasta elevata, adesso basterebbe un aumento dei tassi di 24 pb per cancellare il rendimento annuale previsto.

Per il debito corporate investment-grade, la soglia per cancellare i rendimenti di un anno è un aumento dei tassi di 33 pb.1 Mentre la soglia di 49 pb2 del debito corporate intermedio è leggermente migliore, il debito corporate nella fascia da uno a tre anni ha un cuscinetto maggiore, pari a 82 pb3.

Tutte le strade portano al segmento breve

Tenendo presente questo, secondo noi il rendimento incrementale che si può guadagnare procedendo ulteriormente  sulla curva del rendimento non vale il rischio aggiuntivo. Sicuramente, non prevediamo vendite massicce di titoli con scadenze più lunghe, considerando la bassa crescita, la scarsa inflazione e l'impegno della Fed a mantenere i tassi bassi, ma i rendimenti paragonabili su obbligazioni con scadenza più breve, insieme alla loro volatilità minore e maggiore liquidità, sono indiscutibilmente a favore del segmento breve della curva come destinazione naturale attualmente per gli investitori in cerca delle caratteristiche tradizionalmente previste per le obbligazioni.

TREASURY USA E CURVE DEL DEBITO CORPORATE INVESTMENT GRADE

Il debito a scadenza più breve include quasi tutto il rendimento di titoli a scadenza più lunga, e le obbligazioni corporate offrono l'ulteriore beneficio di rendimenti più elevati rispetto ai Treasury, anche considerando che la Fed sostiene il mercato del credito investment grade.

2

Fonte: Bloomberg, al 15 maggio 2020.

Mentre gli investitori non rinunciano a molti rendimenti potenziali concentrandosi sul segmento breve della curva, qui i rendimenti - soprattutto per i Treasury - sono eccezionalmente bassi. Ciò può tuttavia essere mitigato concentrandosi su obbligazioni corporate investment grade, che attualmente sono sostenute direttamente dagli acquisti della Fed. Non ci spingiamo fino ad affermare, come altri, che "la curva delle obbligazioni corporate investment grade è la nuova curva dei Treasury, ma con il premio di scadenza più pronunciato, insieme al premio di rischio integrato, le obbligazioni corporate con scadenza più breve offrono secondo noi alcuni dei profili di rischio/rendimento più interessanti nei mercati odierni, ancora dominati dall'incertezza.

1 In base al Bloomberg Barclays U.S. Corporate Bond Index. Il Bloomberg Barclays U.S. Corporate Bond Index misura il mercato delle obbligazioni corporate imponibili, a tasso fisso, denominate in dollari statunitensi.

2 In base al Bloomberg Barclays U.S. Intermediate Corporate Bond Index. Il Bloomberg Barclays US Intermediate Corporate Bond Index misura il mercato delle obbligazioni corporate imponibili, investment grade, a tasso fisso, con scadenza compresa fra 1 e 9,9999 anni.

3 In base al Bloomberg Barclays U.S. Corporate Bond Index. Il Bloomberg Barclays U.S. Corporate 1-3 Year Index misura il mercato di obbligazioni corporate imponibili, a tasso fisso, investment grade denominate in dollari statunitensi con scadenze a 1-3 anni.

PROSPETTIVE REDDITO FISSO

Altre prospettive del reddito fisso

Queste sono le opinioni dell'autore al momento della pubblicazione e possono differire da quelle di altri soggetti/team di Janus Henderson Investors. Eventuali titoli, fondi, settori e indici citati nel presente articolo non costituiscono né fanno parte di alcuna offerta o invito all'acquisto o alla vendita.

 

I rendimenti passati non sono indicativi di rendimenti futuri. Tutti i dati dei rendimenti includono sia il reddito che le plusvalenze o le eventuali perdite ma sono al lordo dei costi delle commissioni dovuti al momento dell'emissione.

 

Le informazioni contenute in questo articolo non devono essere intese come una guida all'investimento.

 

Ai soli fini promozionali.

 

Glossario