Co-Head of Global Bonds Nick Maroutsos legt uit dat, hoewel de fiscale maatregelen die in het kader van COVID-19 eind maart door de Amerikaanse overheid werden ingevoerd, zich op correcte wijze richten tot werknemers en kmo’s, insolventierisico toch blijft bestaan en dat er mogelijk toch bijkomende maatregelen zullen nodig zijn.

  Hoofdpunten:

  • De fiscale maatregelen naar aanleiding van COVID-19 zullen wellicht directe ondersteuning bieden aan de kmo’s en werknemers met een tekort aan liquiditeit die het meest acuut getroffen zijn door de epidemie.
  • Hoewel we blij zijn met deze wetgeving, en met de vroegtijdige maatregelen door de Fed om de financiële markten te bedaren, zijn we toch van oordeel dat het insolventierisico aanhoudt en dat de overheid uiteindelijk nieuwe maatregelen zal moeten invoeren.
  • Hoewel de liquiditeit grotendeels werd hersteld, en de bedrijven over meer dan voldoende cash beschikken, zien we een aantal sporen waar druk op de reële economie nog verder zou kunnen doorwegen op de financiële markten.

 

In een onpartijdige en relatief snelle respons keurde de Amerikaanse overheid een steunpakket van 2 biljoen dollar goed om de economische ontwrichting als gevolg van de COVID-19 pandemie aan te pakken. Waar de eerdere maatregelen door de Amerikaanse centrale bank (Fed) de nadruk legden op het verminderen van de illiquiditeit op de financiële markten, richtte dit pakket steunmaatregelen zich op de Amerikaanse werknemers en kmo’s, die waarschijnlijk het meest acuut getroffen worden door de drastische vertraging van de economische activiteit. Hoewel we deze ingrepen bijzonder positief vinden, zijn we toch van oordeel dat noch de economie, noch de financiële markten hiermee uit de problemen zijn.  Het liquiditeitsrisico werd door de recente maatregelen van de Fed weliswaar afgeremd, maar het insolventierisico houdt aan omdat - grote en kleine - bedrijven hun verplichtingen proberen na te komen in een nog steeds onzekere economische context.

Voor iedereen iets - of toch bijna

Het in wetgeving omgezette pakket omvat directe uitkeringen aan personen en gezinnen, uitgebreide werkloosheidsverzekering, leningen aan kmo’s en hulp aan steden en staten.  Ook leningen en directe ondersteuning voor luchtvaartmaatschappijen en ziekenhuizen behoren tot de maatregelen. Globaal genomen pakken naar ons oordeel deze steunmaatregelen de segmenten van de economie die het meest direct getroffen zijn door COVID-19 voldoende aan. Een groot deel is specifiek bedoeld voor kmo’s en werknemers aangezien, in tegenstelling tot de bedrijvensector, deze groepen vaak over een beperkte liquiditeit beschikken.  Omdat kmo’s bijna de helft van de Amerikaanse economische activiteit uitmaken en - anders gekaderd - persoonlijke consumptie overeenstemt met ongeveer 70% van het bruto binnenlands product (bbp), is het aanpakken van een tekort aan liquiditeit binnen deze domeinen volgens ons een goede beslissing.

Verder bouwen op maatregelen door de Fed

De voorbije jaren hebben centrale banken overal ter wereld benadrukt dat monetair beleid alleen geen oplossing kan bieden voor alle economische ellende en dat ook overheden daarbij een rol kunnen spelen door de ontwikkeling van een groeistimulerend fiscaal beleid. Naarmate de COVID-19 crisis zich de voorbije weken verder ontwikkelde, maakten we ons opnieuw zorgen dat om het even welke fiscale respons te laat en te beperkt zou zijn. Tot nu toe werd zowel langs monetaire als fiscale zijde de juiste toon gezet, door het deblokkeren van de markten en cashinjecties en andere steunmaatregelen - in het totaal ongeveer 10% van het bbp - voor de reële economie. Maar omdat het hier om een vrijwel nooit eerder gebeurde toestand gaat, zowel in termen van snelheid als wereldwijde impact, blijven er volgens ons nog steeds risico’s, waarbij veel afhangt van hoe snel het virus blijvend zal kunnen ingeperkt worden.  Wij zijn er daarom niet van overtuigd dat de Fed of fiscale overheden geen verdere maatregelen meer zullen treffen. De omvang van toekomstige maatregelen zal afhangen van de duur van de crisis.

Onvermijdelijke insolventie

Ondanks de reikwijdte van deze wet, zullen er naar ons oordeel toch faillissementen volgen. De verstoring van winsten en lonen betekent dat beide entiteiten - zowel gezinnen als bedrijven - zonder voldoende spaargelden al hun financiële verplichtingen niet zullen kunnen nakomen. Dit kan beleidsmakers in de vervelende positie plaatsen dat ze moeten kiezen tussen winnaars en verliezers indien de crisis blijft aanhouden en de steunmaatregelen uitgeput raken.  Heel wat bedrijven konden de voorbije tien jaar het hoofd boven water houden, niet dankzij hun vermogen om een constante cashflow te genereren, maar door de toegang tot goedkope kredieten. Deze organisaties lopen mogelijk het grootste risico aangezien de kans bestaat dat beleidsmakers de levensvatbaarheid van bedrijven als een criterium zullen hanteren voor verdere ondersteuning.

Besmetting van de markt

Heel wat bedrijven beschikken over een ruime hoeveelheid cash en de markten zijn de voorbije dagen tot rust gekomen. Toch zou insolventie top of mind moeten zijn voor beleggers. Ook al komt deze insolventie vooral vanuit de gezinnen en kmo’s, we zijn van oordeel dat er overdrachtmechanismen bestaan om deze problemen van de ‘reële’ economie te transformeren tot problemen voor de financiële markten. Verschillende vormen van consumentenschulden werden verpakt in gesecuritiseerde producten. Hun vooruitzichten hangen af van de duur van deze crisis, van de manier waarop het consumentengedrag na afloop zal veranderen, en of een aantal van deze recent verloren jobs nooit terugkeren. Op dezelfde manier kunnen bedrijven met een hoge schuldenlast die sterk de focus leggen op de consument, onder druk komen te staan in een post-COVID-19 economie.

Hoewel we positief staan tegenover de overheidsmaatregelen, hangt het risico/rendementsprofiel van diverse activaklassen af van de manier waarop deze ongeziene gebeurtenissen zich blijven ontwikkelen en welke bedrijven beschikken over de veerkracht en het aanpassingsvermogen om aan de andere kant weer boven water te komen.