In het derde kwartaal van 2021 is het rendement van aandelen wisselvallig geworden. Lage obligatierendementen impliceren lage rendementen in de toekomst. Paul O'Connor, hoofd van het Multi-Asset Team in het Verenigd Koninkrijk, praat ons bij over de markten en legt uit waarom beleggers, op basis van de elementen die de rendementen de laatste tijd hebben aangestuurd, misschien alternatieve beleggingen kunnen overwegen.

Hoofdpunten:

  • Onder impuls van het ongezien inschikkelijke monetaire beleid blijven beleggers geld in aandelen pompen, ook al laten de centrale banken inmiddels doorschemeren dat ze de liquiditeit het komende jaar zullen terugschroeven.
  • Ondertussen zitten de rentevoeten en spreads van zowel hoogwaardige als hoogrentende obligaties zo ongeveer op historische dieptepunten, wat het rendementspotentieel voor vastrentende effecten aan banden kan leggen.
  • In het licht daarvan kunnen beleggers die diversificatie zoeken in hun rendementen misschien eens naar alternatieve beleggingen kijken, en daarbij denken we dan aan opkomende segmenten waar groei op lange termijn wordt verwacht, zoals hernieuwbare energie en logistiek.

Wie de schijnbaar onophoudelijke stijging van de S&P 500® Index ziet (negen maanden met winst op de tien maanden tot augustus 2021), zou redelijkerwijs kunnen denken dat de aandelenmarkten wereldwijd nog steeds fors in de lift zitten, maar de realiteit is wel wat ingewikkelder dan dat. Nu de laatste weken van het derde kwartaal naderen, zien we dat de belangrijkste Amerikaanse index dit kwartaal 3% winst heeft geboekt, maar dat de ontwikkelde markten buiten de VS tot dusver op -1% staan (zie figuur 1 voor de rendementen van het derde kwartaal). In de opkomende markten is de situatie nog wat erger. Daar hebben ingrepen van de overheid in de regelgeving en onzekerheid over de financiële stabiliteit de MSCI China Index meer dan 30% naar beneden getrokken vergeleken met de piek voor de periode van 17 februari tot 20 augustus, en bovendien heeft de hele regio in de klappen gedeeld. Aandelenbeleggers hebben het ook in Latijns-Amerika niet makkelijk gehad: Brazilië heeft dit kwartaal in USD al 17% moeten inleveren. Japan bood de afgelopen maanden een lichtpuntje, met een rendement van 9% in het derde kwartaal, al vertellen we er meteen bij dat het in de eerste helft van het jaar zwaar ondermaats heeft gepresteerd.

Figuur 1: Aandelen worden ingewikkeld in K3

De belangrijkste indexen beginnen uiteen te lopen. 

Bron: Bloomberg, 17 september 2021. De cijfers zijn afgerond. Resultaten uit het verleden zijn geen garantie voor de toekomst.

Analisten blijven algemeen positief over aandelen

Toch blijkt uit de meeste positioneringen dat particuliere en institutionele beleggers volop in aandelen beleggen. Ondanks de wisselvallige prestaties tot dusver in het derde kwartaal zijn aandelen van het begin van 2020 tot 17 september 2021 wereldwijd met meer dan een derde gestegen, dus zelfs een belegger die niets heeft gedaan, heeft zijn aandelenportefeuille in die periode aanzienlijk zien groeien.

Maar beleggers hebben niet stilgezeten: dit jaar hebben ze in een recordtempo geld in aandelen gestopt. Als de instroom in het huidige tempo doorgaat, zal er in 2021 wereldwijd netto meer dan 1 biljoen dollar naar aandelen stromen, wat meer is dan de cumulatieve instroom van de voorbije 20 jaar. Uit de enquête van Bank of America (BofA) bij wereldwijde fondsbeheerders blijkt dat het aantal beheerders dat naar eigen zeggen overwogen is in aandelen, nu bijna op een recordhoogte zit (zie figuur 2). Het is opmerkelijk dat portefeuillebeheerders hun aandelenposities niet hebben gereduceerd in lijn met hun recente verlaging van de groeiverwachtingen. Dat is waarschijnlijk te verklaren doordat het vertrouwen van fondsenbeheerders in de wereldwijde monetaire voorwaarden niet is getaand. Uit het onderzoek van de BofA bleek dat het netto aantal beleggers die de liquiditeitsvoorwaarden positief inschatten, het hoogste was sinds juli 2007. Antagonistische beleggers houden er misschien liever rekening mee dat de wereldwijde financiële crisis net in die maand is begonnen.

Figuur 2: onderzoek bij wereldwijde fondsbeheerders

Ondanks de lagere groeiverwachtingen hebben portefeuillebeheerders hun blootstelling aan aandelen niet teruggeschroefd.

Bron: Bank of America Global Fund Manager Survey, 14 september 2021. OW = overweging. OW in aandelen weergegeven op linkeras van de grafiek. Nettopercentage dat sterkere economie verwacht weergegeven op de rechteras.

Piekliquiditeit?

Het valt moeilijk te betwisten dat de liquiditeitsvoorwaarden op de financiële markten heel gunstig zijn: de centrale banken pompen dagelijks miljarden dollars in de markten via effecteninkoopprogramma's en door de reële rentevoeten naar historische maatstaven ongebruikelijk laag te houden.

Maar het tij is snel aan het keren. Verwacht wordt dat de obligatie-inkopen van de centrale banken zullen afnemen van 8,5 biljoen dollar in 2020 naar 2,3 biljoen dollar dit jaar en 0,3 biljoen dollar in 2022 (zie figuur 3). Het ziet er ook naar uit dat de rentecyclus volgend jaar langzaam de hoogte in zal gaan. Terwijl niet wordt verwacht dat de Europese Centrale Bank de rente voor 2023 of 2024 zal verhogen, gaat de Bank of England (BoE) nu uit van een verhoging met 15 basispunten1 (bp) in het tweede kwartaal van 2022, gevolgd door een verhoging met nog eens 25 bps later in het jaar. Ook de Federal Reserve (Fed) zal de rente naar verwachting tegen eind 2022 beginnen te verhogen, zodra zij haar kwantitatieve versoepeling heeft afgewikkeld. De risico's voor die verwachtingen lijken ongewoon groot en beleggers zullen de komende vergaderingen van de BoE en de Fed op de voet volgen om een beter idee te krijgen van de manier waarop de centrale banken de afbouw van de kwantitatieve versoepeling en de renteverhogingen zullen aanpakken.

Figuur 3: Effecteninkopen door centrale banken

Bron: Janus Henderson Investors, Bank of America, 9 juni 2021. Cijfers gebaseerd op prognoses van de Amerikaanse Federal Reserve, de Bank of England, de Europese Centrale Bank en de Japanse centrale bank. $bn = biljoen USD.

Meer onzekerheid dan het lijkt

De bedrijfsobligaties hebben de voorbije jaren sterk geprofiteerd van ingrepen van centrale banken, zoals het monetaire beleid dat de rente op staatsobligaties en de kredietspreads heeft gedrukt.2 Zowel in het hoogwaardige als in het hoogrentende segment zitten de rentevoeten en de spreads dicht bij historische dieptepunten. De rentevoeten in de eurozone staan uiteraard beduidend lager dan in de VS (figuur 4). De rente op Europese hoogrentende obligaties zit nu voor het eerst in de geschiedenis onder de inflatievoet. Het is opmerkelijk dat de bedrijfsobligatiemarkten in de grote economieën de ontluikende schuldencrisis in China volledig van zich af hebben kunnen schudden. Die duwde de rente op hoogrentende obligaties in die regio recent boven de 15%, door de toenemende onzekerheid over het mogelijke besmettingseffect van de financiële problemen bij de Chinese vastgoedontwikkelaar Evergrande Group.

Hoewel zowel hoogwaardige als hoogrentende obligaties in de grote economieën over het algemeen rendabele effecten waren in het tijdperk na de wereldwijde financiële crisis en de kwantitatieve versoepeling, zit veel goed nieuws nu al in de prijs verrekend. Lage rentevoeten impliceren nu doorgaans lage rendementen - lage spreads impliceren lage foutmarges. Positieve groeiverrassingen kunnen de rente op staatsobligaties stimuleren, en negatieve groeiverrassingen kunnen de spreads breder maken. Daardoor moeten beleggers inzien dat de haussemarkt voor kredieten steeds krapper oogt en dat de vooruitzichten voor de risico-rendementsratio pover ogen.

Figuur 4: Kredietspreads op historische dieptepunten

Bron: Janus Henderson Investors, Bloomberg, 3 september 2021. Cijfers gebaseerd op Bloomberg US Corporate Bond Index (USD) en Bloomberg US Corporate High Yield Index (USD).

Er zijn alternatieven

Voor beleggers kunnen alternatieve producten een doeltreffende oplossing bieden voor de huidige uitdagingen op het gebied van assetallocatie. Het aanbod van beursgenoteerde alternatieve activa voor beleggers is de voorbije jaren enorm gegroeid en de marktliquiditeit is in die sectoren ook aanzienlijk toegenomen. Nu de instroom in aandelen misschien te optimistisch is en het rendementspotentieel van vastrentende effecten beperkt is, vormen alternatieve beleggingen misschien een goede bron van diversificatie, mogelijk interessante inkomstenstromen en blootstelling aan heel wat opkomende segmenten waarin groei voor de lange termijn wordt verwacht, zoals hernieuwbare energie, infrastructuur en logistiek.

*Bijkomende informatie:

Alternatieve beleggingen omvatten onder meer grondstoffen, vastgoed, valuta's, hedgingstrategieën, futures, gestructureerde producten en andere effecten met minder correlatie met de markt. Zij zijn doorgaans onderhevig aan grotere risico's en zijn niet geschikt voor alle beleggers.

Het rendement van de index omvat niet de kosten voor het beheer van een portefeuille, omdat een index niet wordt beheerd en er niet rechtstreeks in kan worden belegd.

1Een basispunt (bp) is gelijk aan 1/100 van een procentpunt. 1 bp = 0,01%, 100 bp = 1%.

2Kredietspread: het renteverschil tussen effecten met dezelfde looptijd maar van verschillende kredietkwaliteit. Verruimende spreads betekenen over het algemeen dat de kredietwaardigheid van zakelijke kredietnemers verslechtert, verkrapping betekent dat deze verbetert.