Het verloop van de obligatiemarkten zal grotendeels afhangen van de wisselwerking tussen een doeltreffende lancering van de COVID-19-vaccins en de potentiële economische lockdowns in het begin van het jaar, stelt portefeuillebeheerder Nick Maroutsos.

Kernpunten:

  • Het lijkt erop dat de economie dichter bij het einde van deze crisis zit dan bij het begin. Dat gevoel zal nog versterkt worden als er op grote schaal kan worden gevaccineerd.
  • Hoewel de rentevoeten kunnen stijgen naarmate de economie verbetert, geloven wij dat de Fed stappen zal ondernemen om de rente op staatsobligaties onder controle te houden.
  • Een aantrekkende economie is over het algemeen gunstig voor bedrijfskredieten, maar selectief zijn blijft vermoedelijk de boodschap als we het hebben over obligaties van eerder hoge kwaliteit met korte duration. Dat geldt des te meer in een kader waarin veel internationale namen heel aantrekkelijke risico-rendementsprofielen aanbieden.

Gezien de moeilijke situatie die de COVID-19-pandemie heeft teweeggebracht, is het best mogelijk dat sommige beleggers uit het oog verliezen dat de vastrentende markten in 2020 positieve rendementen hebben neergezet. Ondanks die flinke winsten denken we dat obligaties nog ruimte hebben om te groeien. Ons voorzichtige optimisme is gebaseerd op onze overtuiging dat we dichter bij het einde van deze crisis zitten dan bij het begin. Hoewel we erop vertrouwen dat de beleidsmakers de economie door het oog van de storm aan het loodsen zijn, denken we niet dat de beleggers niet meer in woelige wateren zitten.

Een gevoelig evenwicht

De komende weken zullen vermoedelijk doorslaggevend zijn. De markten zullen de belofte van potentiële vaccins en de terugkeer naar een normale situatie nu gaan afwegen tegen de hernieuwde economische lijdensweg die meer lockdowns met zich zouden meebrengen.

Aangezien we elke dag vooruitgang lijken te boeken op het vlak van de vaccins, ziet het er goed uit voor risicovollere activa, waaronder bedrijfsobligaties. Hoewel het renteverschil tussen bedrijfsobligaties en de risicoloze benchmarks reeds aanzienlijk verkleind is, zijn we van mening dat een spoedige afloop van de pandemie in combinatie met gunstige financiële voorwaarden zou kunnen leiden tot een verdere verkrapping van de bedrijfsspreads. En hoewel het ons niet zou verbazen als de rentevoeten op staatsobligaties geleidelijk zouden meestijgen met de economie, zouden die verkrappende spreads meer dan voldoende moeten zijn om dat verlies te compenseren.

De Fed speelt nog mee

Een onmisbaar element voor die soepele financiële voorwaarden is een toegeeflijk financieel beleid van de Federal Reserve (Fed) en de andere centrale banken. We geloven de Fed op haar woord wanneer ze beweert geen plannen te hebben om de beleidsrente op middellange termijn op te trekken. Hoewel de centrale bank misschien licht hogere rentevoeten zal toelaten op obligaties met een langere looptijd, verwachten we dat ze de rentevoeten snel zal inperken als de markt de rentevoeten te agressief omhoog stuwt. De officiële limieten die leiden tot beperking van de rentecurve zullen we misschien niet halen, maar vastberaden communicatie zal vermoedelijk hetzelfde doel bereiken, namelijk lenen goedkoop houden.

De verbazingwekkend snelle reactie van de Fed dit jaar ligt aan de basis van de veerkrachtige obligatiemarkten waar we vandaag de vruchten van plukken en heeft een economische ramp vermeden. Dat staat in schril contrast met het begin van de bankencrisis, waarbij de aarzeling van de beleidsmakers de situatie vermoedelijk negatief heeft beïnvloed. Om in het voorbije voorjaar een liquiditeitscrisis te vermijden heeft de Fed eerst en vooral de markt gesteund door ervoor te zorgen dat ontleners nog steeds toegang hadden tot kredieten. Dat was een succes en, zoals bleek uit het herstel bij risicovollere activa, zelfs een groter succes dan voorzien.

De volgende crisis vermijden

De centrale banken hebben de druk op de markt doen afnemen, maar het valt nog te bekijken of ze een potentiële kredietwaardigheidscrisis kunnen afwenden. De uitgebreide fiscale steun die tijdens de lockdowns in het voorjaar werd geboden aan werknemers en kleine bedrijven was nodig om de impact op te vangen. Ondertussen ligt het recentste fiscale steunpakket echter al enkele maanden achter ons en worden de VS, net zoals een groot deel van Europa, overspoeld door een tweede coronagolf. Aangezien de financiële situatie van kleine bedrijven en gezinnen kwetsbaar blijft, zou een stijging van het aantal faillissementen kunnen leiden tot een nog grotere piek in de werkloosheid. Dat zou uiteraard een negatieve invloed hebben op het herstel en een domper zetten op de consumptiegroei. Hoewel we bijkomende fiscale steun verwachten, loont het de moeite om het risico op faillissementen en het bijhorende domino-effect in 2021 op te volgen.

Kapitaalbehoud als prioriteit

Gezien de onzekerheid op korte termijn verwachten we dat de volatiliteit op de obligatiemarkt hoog zal blijven. Dit is niet het moment om vastrentende allocaties te behandelen als een lightversie van aandelen. Het rendement zal bij deze laag blijvende rentevoeten niet opwegen tegen de verhoogde volatiliteit waarmee de markt volgens ons de komende maanden te maken zal krijgen.

De focus op bedrijfsobligaties van hogere kwaliteit wordt een sleutelfactor voor kapitaalbehoud. Als we naar de renteverschillen kijken, vinden we veel van de naar onze mening aantrekkelijkste bedrijven buiten de VS. Zo zijn er Australische banken en quasi-overheidsbedrijven, vooral in Azië zonder Japan, die stilzwijgend de steun van hun overheid genieten. We zijn van mening dat veel reis- en vrijetijdsbedrijven te mijden zijn, aangezien de mentaliteitsverandering op het vlak van zakenreizen vermoedelijk een sterke impact zal hebben op de luchtvaartmaatschappijen en we eerst willen afwachten hoe hun bedrijfsmodellen dat verteren. Hoewel de seculaire kracht van technologie duidelijk is, nopen de hoge prijzen ons tot een selectieve en gedisciplineerde benadering van die sector.

Aangezien ons totaalperspectief overwegend positief blijft, zijn we van mening dat licht stijgende rentevoeten op langetermijnstaatsobligaties mogelijk zijn. We vinden het dan ook verstandig om te kiezen voor een beperkte portefeuilleduration, waarbij we ons concentreren op het kortetermijngedeelte van de rentecurve. De naar historische normen eerder vlakke curve sterkt ons in die overtuiging.

Kredietspread: het renteverschil tussen effecten met dezelfde looptijd maar van verschillende kredietkwaliteit. Verruimende spreads betekenen over het algemeen dat de kredietwaardigheid van zakelijke kredietnemers verslechtert, verkrapping betekent dat ze verbetert.

Duration: een maatstaf voor de gevoeligheid van een obligatiekoers voor renteschommelingen. Hoe langer de duration, hoe hoger de gevoeligheid voor rentewijzigingen en vice versa.

Volatiliteit: maatstaf voor het risico op basis van de spreiding van de rendementen voor een bepaalde belegging.

Vastrentende effecten zijn onderhevig aan renteschommelingen, inflatie, en krediet- en wanbetalingsrisico. Als de rentes stijgen, dalen de obligatiekoersen meestal en vice versa. Hoogrentende obligaties of 'rommelobligaties' lopen een groter risico op wanbetaling en prijsvolatiliteit. Buitenlandse effecten, inclusief staatsobligaties, zijn vatbaar voor valutaschommelingen, politieke en economische onzekerheid, hogere volatiliteit en lagere liquiditeit. Al die werkingen worden versterkt in groeimarkten.