Ze zijn er weer: groeikansen in vastgoed
Portefeuillebeheerders Guy Barnard, Tim Gibson en Greg Kuhl leggen uit waarom zij geloven dat de herstart van de handel in REITs een aantrekkelijke kans heeft gecreëerd voor het kopen van kwaliteitseffecten die dankzij de steun van langdurige structurele wind in de rug duurzame groei bieden.
Kernpunten
- De groeivooruitzichten van veel vastgoedbedrijven die profiteren van een krachtige, langjarige wind in de rug, zijn verbeterd en zullen als gevolg van de pandemie nog verder verbeteren.
- In de nasleep van de recente onderprestaties ten opzichte van de bredere REITs-sector, hebben groei-REITs hun waarderingspremies echter zien verdwijnen.
- De prestatieverschillen tussen de vastgoedsectoren 'waarde' en 'groei' zijn op basis van hun fundamentals afgevlakt, waardoor er nieuwe inkoopkansen ontstaan.
Sinds Pfizer op 9 november aankondigde dat hun vaccin effectief was tegen Covid-19, zagen we, naast op de bredere aandelenmarkten, een aanzienlijke draai naar 'waarde' ontstaan op de markt voor Real Estate Investment Trusts (REITs). En terwijl de totale Amerikaanse REIT-sector sinds die dag met 14% steeg, stegen waarde-REITs met gemiddeld 52%, terwijl groei-REITs met 7% daalden.1 De draai van de groeisectoren in vastgoed die direct profiteerden van Covid (industrie/logistiek, zendmasten, datacentra, huurwoningen voor gezinnen, opslag) naar waardesectoren, waarop Covid een negatieve invloed had (winkelcentra, regionale winkelcentra, hotels, kantoren, appartementen in badplaatsen), vond grootschalig en in zeer korte tijd plaats.
Kwaliteitseffecten vinden
De herstelhandel in de hardst geraakte vastgoedsectoren was zowel verwacht als begrijpelijk. Het beter dan verwachte vaccinnieuws 
vormde het startsignaal voor een terugkeer naar het oude normaal en de aanhoudende overheidssteun verzachtte de gevolgen van de pandemie op de consument. De focus op 'goedkope, maar niet verloren' namen (aandelen die door de markt stevig waren afgestraft maar die nog steeds een redelijk traject naar duurzame groei boden) heeft gunstig uitgepakt, hoewel een aantal structureel beschadigde sectoren, zoals retail, het sterkst zijn gestegen. Nu het huidige handelsmomentum wat lijkt af te nemen, denken we dat de prestatieverschillen tussen de waarde- en groeisectoren binnen vastgoed zijn afgevlakt als we naar de waarde van de onderliggende activa, oftewel hun fundamentals, kijken.
Daarom zijn wij van mening dat er relatieve waarde is ontstaan in REIT's van hoge kwaliteit die garen blijven spinnen bij gestage, structurele groeitrends op lange termijn. Zulke bedrijven noemen wij 'quality compounders'.
Groei versus waarde — zoveel is er in een jaar veranderd
Dankzij de permanente en krachtige langjarige rugwind van e-commerce, mobiele data, cloud computing, 5G en veranderende demografische gegevens, bieden REITs in groeisectoren een zeer zichtbaar, samengesteld rendementspotentieel. De groeivooruitzichten van veel vastgoedbedrijven die van deze trends profiteren, zijn verbeterd en zullen als gevolg van de pandemie nog verder verbeteren. In de nasleep van de recente onderprestaties ten opzichte van de bredere REITs-sector, hebben deze bedrijven hun eerder hoge waarderingspremies echter zien verdwijnen.
Figuur 1: Historische koers/NIW-spread (groei ten opzichte van waarde)
Bron: Evercore ISI Research, per 1 maart 2021. Resultaten uit het verleden vormen geen leidraad voor toekomstige resultaten. Opmerking: De intrinsieke waarde (IW) per aandeel vertegenwoordigt de geschatte private marktwaarde van REIT-vastgoed. 'Groei' omvat de sectoren industrie, eengezinswoningen voor verhuur, prefab huizen, opslag, en kantoren voor life science-bedrijven. 'Waarde' omvat winkelcentra, kantoorpanden voor traditionele bedrijven, gezondheidszorg, appartementen in badplaatsen, studentenhuisvesting.
Sommige bedrijven die aan de verkeerde kant van de structurele verandering blijven zitten, en die risico op disintermediatie lopen (zoals retail-REITs) zagen daarentegen hun koersen tot boven pre-Covid-niveau stijgen. Zelfs als we naar het oude normaal terugkeren, zal een permanente verlaging van inkomen en waarderingen onvermijdelijk zijn. Desondanksworden groei-REITs nu verhandeld tegen een koers/IW-korting ten opzichte van waarde-REITs (zie figuur 1), een verschijnsel dat we in augustus 2018 voor het laatst zagen. Dit is te vergelijken met een spread (verschil) in de koers/IW-verhouding tussen 'waarde' en 'groei', die oktober vorig jaar 25% bedroeg en die in de afgelopen drie jaar tot maart 2021 gemiddeld 11% was.2
Figuur 2 laat de winstgroeiverwachtingen voor de komende twee jaar zien voor groei- ten opzichte van waardebedrijven. Hier zien we dat de recente waarderingsschommelingen in tegenspraak zijn met de huidige marktconsensusverwachtingen, waarbij de schattingen voor de waardesectoren scherp daalden, terwijl de schattingen voor groeisectoren stegen.
Figuur 2: Verwachte cumulatieve groei van de FFO per aandeel voor 2 jaar
Bron: Janus Henderson Investors, classificaties van Evercore ISI Research. Data gebaseerd op de verwachte marktconsensus voor de schatting van de FFO per aandeel over 2 jaar, tot 31 maart 2021. Funds From Operations (FFO) wordt door REITs gebruikt om de cashflow van hun activiteiten te berekenen, het is een meetwaarde voor de operationele prestaties. Het FFO-per-aandeel-percentage wordt meestal gebruikt om een REIT te beoordelen in plaats van een beoordeling op winst per aandeel (WPA), dat gebruikt wordt voor algemene aandelen.
Groeikansen in overvloed
De markt kent een positievere prognose toe aan bepaalde vastgoedtypes, die eerder gebaseerd is op hoop en een aanhoudend momentum voor het economisch herstel, dan op kerncijfers. Tegelijkertijd lijkt de markt het groeipotentieel voor de lange termijn te onderschatten van een aantal 'best-in-class' REITs, die de mogelijkheid hebben om te groeien, aanzienlijke aandeelhouderswaarde te creëren en de komende jaren mogelijk superieure vastgoedrendementen te bieden.
Samenvattend kunnen we stellen dat het niveau van de waarderingsverschillen tussen 'waarde' en 'groei' overtuigende mogelijkheden biedt; een zeldzame kans om tegen aantrekkelijke waarderingen een aantal van de beste beursverhandelde vastgoedbedrijven te kopen die actief zijn in sectoren die zich aan de juiste kant van verandering bevinden.
Voetnoten:
1'Groei' en 'waarde' zijn gebaseerd op en aangepast overgenomen van de karakteriseringen van Evercore ISI Research. Ze kunnen respectievelijk beschouwd worden als 'Bedrijven die tijdens Covid bovenmaats presteerden' of als 'Bedrijven die tijdens Covid ondermaats presteerden'.
Bron: Bloomberg. MSCI US REIT Index, 'waarde'- en 'groei'-mandjes, totaalrendement in Amerikaanse dollar van 9 november 2020 t/m 8 maart 2021.
Resultaten uit het verleden vormen geen leidraad voor toekomstige resultaten.
2Bron: Bloomberg, MSCI US REIT Index, data per 1 maart 2021. De intrinsieke waarde (IW) vertegenwoordigt de geschatte private marktwaarde van REIT-vastgoed. Koers/IW laat zien hoe duur een REIT is in verhouding tot zijn netto vermogenswaarde. Koers/IW-korting betekent dat de handelskoers van een REIT lager is dan de netto vermogenswaarde (geschatte private marktwaarde van REIT-vastgoed).
Disintermediatie: hier is sprake van wanneer producten en diensten direct aan consumenten worden verkocht, in plaats van door winkels, zoals bijvoorbeeld bij e-commerce.
Dit zijn de visies van de auteur op het moment van publicatie en die kunnen afwijken van de visies van andere personen of teams bij Janus Henderson Investors. De genoemde effecten, fondsen, sectoren en indices in dit artikel vormen geen (deel van een) aanbod of verzoek om die effecten te kopen of te verkopen.
Resultaten uit het verleden geven geen indicatie over toekomstige rendementen. Alle performancegegevens omvatten inkomsten- en kapitaalwinsten of verliezen maar geen doorlopende kosten en andere fondsuitgaven.
De informatie in dit artikel mag niet worden beschouwd als een beleggingsadvies.
Reclame.
Belangrijke informatie
Lees de volgende belangrijke informatie over fondsen die vermeld worden in dit artikel.
- Aandelen/klasse van deelnemingsrechten kunnen snel in waarde dalen en gaan doorgaans gepaard met hogere risico's dan obligaties of geldmarktinstrumenten. Als gevolg daarvan kan de waarde van uw belegging dalen.
- Het Fonds focust op bepaalde sectoren of beleggingsthema's en kan sterk worden beïnvloed door factoren zoals wijzigingen in overheidsregulering, hogere prijsconcurrentie, technologische vooruitgang en andere ongunstige gebeurtenissen.
- Dit Fonds kan een bijzonder geconcentreerde portefeuille hebben in vergelijking met zijn beleggingsuniversum of andere fondsen in zijn sector. Een ongunstige gebeurtenis die een impact heeft op slechts een klein aantal participaties zou tot een aanzienlijke volatiliteit of grote verliezen voor het Fonds kunnen leiden.
- Het Fonds belegt in vastgoedbeleggingstrusts (REIT's) en in andere bedrijven of fondsen die actief zijn in vastgoedbeleggingen, wat gepaard gaat met hogere risico's dan bij directe belegging in vastgoed. Meer bepaald kunnen REIT's onderworpen zijn aan minder strikte regels en toezicht dan het Fonds zelf en kunnen ze een grotere volatiliteit vertonen dan hun onderliggende activa.
- Het Fonds kan gebruikmaken van derivaten om het risico te verminderen of om de portefeuille efficiënter te beheren. Dit gaat echter gepaard met andere risico's, waaronder met name het risico dat een tegenpartij bij derivaten niet in staat is om haar contractuele verplichtingen na te komen.
- Als het fonds activa aanhoudt in andere valuta's dan de basisvaluta van het fonds, of als u belegt in een aandelenklasse/klasse van een andere valuta dan het fonds (tenzij afgedekt, d.w.z. gemitigeerd door een compenserende positie in een gerelateerd effect in te nemen), kan de waarde van uw belegging worden beïnvloed door veranderingen in de wisselkoersen.
- Wanneer het fonds, of een aandelenklasse/klasse, tracht de wisselkoersschommelingen van een valuta ten opzichte van de basisvaluta te beperken (afdekking), kan de afdekkingsstrategie zelf de waarde van het fonds positief of negatief beïnvloeden als gevolg van verschillen in de kortetermijnrente tussen de valuta's.
- Effecten in het Fonds kunnen moeilijk te waarderen of te verkopen zijn op het gewenste moment of tegen de gewenste prijs, vooral in extreme marktomstandigheden waarin de prijzen van activa kunnen dalen, wat het risico op beleggingsverliezen verhoogt.
- De volledige lopende kosten of een deel daarvan kunnen aan het kapitaal worden onttrokken, wat het kapitaal kan uithollen of het potentieel voor kapitaalgroei kan verminderen.
- Het Fonds kan geld verliezen als een tegenpartij met wie het Fonds handelt niet bereid of in staat is om aan zijn verplichtingen te voldoen, of als gevolg van een fout in of vertraging van operationele processen of verzuim van een derde partij.
- Naast de inkomsten kan deze aandelenklasse gerealiseerde en niet-gerealiseerde vermogenswinsten en oorspronkelijk belegd kapitaal uitkeren. Kosten, vergoedingen en uitgaven worden ook afgetrokken van het kapitaal. Beide factoren kunnen leiden tot kapitaalerosie en een kleiner potentieel voor kapitaalgroei. Beleggers moeten er ook rekening mee houden dat uitkeringen van deze aard behandeld kunnen worden (en belastbaar kunnen zijn) als inkomsten afhankelijk van hun plaatselijke belastingwetten.
Specific risks
- Aandelen/klasse van deelnemingsrechten kunnen snel in waarde dalen en gaan doorgaans gepaard met hogere risico's dan obligaties of geldmarktinstrumenten. Als gevolg daarvan kan de waarde van uw belegging dalen.
- Aandelen van kleine en middelgrote bedrijven kunnen volatieler zijn dan aandelen van grotere bedrijven en kunnen soms moeilijk te waarderen of te verkopen zijn op het gewenste moment en tegen de gewenste prijs, wat het risico op verlies vergroot.
- Het Fonds focust op bepaalde sectoren of beleggingsthema's en kan sterk worden beïnvloed door factoren zoals wijzigingen in overheidsregulering, hogere prijsconcurrentie, technologische vooruitgang en andere ongunstige gebeurtenissen.
- Het Fonds belegt in vastgoedbeleggingstrusts (REIT's) en in andere bedrijven of fondsen die actief zijn in vastgoedbeleggingen, wat gepaard gaat met hogere risico's dan bij directe belegging in vastgoed. Meer bepaald kunnen REIT's onderworpen zijn aan minder strikte regels en toezicht dan het Fonds zelf en kunnen ze een grotere volatiliteit vertonen dan hun onderliggende activa.
- Het fonds kan derivaten gebruiken om zijn beleggingsdoelstelling te helpen verwezenlijken. Dit kan leiden tot hefboomwerking (hogere schulden), die een beleggingsresultaat kan vergroten. De winsten of verliezen voor het fonds kunnen derhalve groter zijn dan de kosten van het derivaat. Het gebruik van derivaten gaat ook gepaard met andere risico's, waaronder met name het risico dat een tegenpartij bij derivaten niet in staat is om haar contractuele verplichtingen na te komen.
- Als het fonds activa aanhoudt in andere valuta's dan de basisvaluta van het fonds, of als u belegt in een aandelenklasse/klasse van een andere valuta dan het fonds (tenzij afgedekt, d.w.z. gemitigeerd door een compenserende positie in een gerelateerd effect in te nemen), kan de waarde van uw belegging worden beïnvloed door veranderingen in de wisselkoersen.
- Wanneer het fonds, of een aandelenklasse/klasse, tracht de wisselkoersschommelingen van een valuta ten opzichte van de basisvaluta te beperken (afdekking), kan de afdekkingsstrategie zelf de waarde van het fonds positief of negatief beïnvloeden als gevolg van verschillen in de kortetermijnrente tussen de valuta's.
- Effecten in het Fonds kunnen moeilijk te waarderen of te verkopen zijn op het gewenste moment of tegen de gewenste prijs, vooral in extreme marktomstandigheden waarin de prijzen van activa kunnen dalen, wat het risico op beleggingsverliezen verhoogt.
- De volledige lopende kosten of een deel daarvan kunnen aan het kapitaal worden onttrokken, wat het kapitaal kan uithollen of het potentieel voor kapitaalgroei kan verminderen.
- Het Fonds kan geld verliezen als een tegenpartij met wie het Fonds handelt niet bereid of in staat is om aan zijn verplichtingen te voldoen, of als gevolg van een fout in of vertraging van operationele processen of verzuim van een derde partij.
- Naast de inkomsten kan deze aandelenklasse gerealiseerde en niet-gerealiseerde vermogenswinsten en oorspronkelijk belegd kapitaal uitkeren. Kosten, vergoedingen en uitgaven worden ook afgetrokken van het kapitaal. Beide factoren kunnen leiden tot kapitaalerosie en een kleiner potentieel voor kapitaalgroei. Beleggers moeten er ook rekening mee houden dat uitkeringen van deze aard behandeld kunnen worden (en belastbaar kunnen zijn) als inkomsten afhankelijk van hun plaatselijke belastingwetten.