Zorg ervoor dat Javascript is ingeschakeld voor de toegankelijkheid van de website De gevolgen van de oorlog voor het Europese energiebeleid - Janus Henderson Investors
Voor financiële professionals in Nederland

De gevolgen van de oorlog voor het Europese energiebeleid

Richard Brown, lid van het European Equities-team onder leiding van John Bennett, bespreekt hoe het conflict tussen Rusland en Oekraïne het Europese energiebeleid stuurt en wat de potentiële kansen er voor beleggers zijn.

John Bennett

John Bennett

Directeur Europese aandelen | Portefeuilebeheerder


Richard Brown, CFA

Richard Brown, CFA

Klantportefeuillebeheerder


6 mei 2022
9 beknopt artikel

Kernpunten

  • Het conflict tussen Rusland en Oekraïne fungeerde als katalysator voor de toch al forse ambities op het gebied van duurzame energie van de EU, de thuisbasis van veel van ‘s werelds grootste bedrijven op het gebied van duurzame energie.
  • Wij geloven dat de toegenomen vraag naar een stabiele energiestroom de vrees voor contractconcurrentie tussen ontwikkelaars enigszins zal wegnemen en de omzetgroei voor de nutssector en zijn toeleveringsketen zal ondersteunen.
  • Er is dringend diepgaand fundamenteel onderzoek nodig om vast te stellen welke bedrijven de beste uitgangspositie hebben om tegen deze achtergrond succesvol te zijn.

De Russische invasie in Oekraïne domineert de markten al sinds begin dit jaar. Allereerst hopen we dat er een onmiddellijk einde komt aan het geweld en de slachtoffers. Voor zover die hoop bewaarheid wordt, zien we niet in hoe met de NAVO geallieerde naties het opheffen van economische sancties op korte tot middellange termijn kunnen rechtvaardigen. Deze sancties hebben namelijk grote gevolgen voor samenlevingen, beleggers en de beoordeling van criteria op het gebied van milieu, maatschappij en goed bestuur (ESG).

We zijn van mening dat de invasie een paradigmaverschuiving inluidt, of in elk geval een versnelling van opkomende trends richting een grotere lokalisatie van de toeleveringsketens en tastbare investeringen in energie, infrastructuur en defensie. Ook wordt de willekeurige en soms contraproductieve, morele-scoremethode ter discussie gesteld die door velen in de vermogensbeheersector wordt gebruikt voor bedrijven die economisch - en dus maatschappelijk - kritisch zijn. Als deze verwachtingen juist blijken, zijn de gevolgen voor de markt groot. Van beleggers wordt dan opnieuw verlangd dat ze ‘geven’ om bedrijfswaarderingen - de prijs die wordt betaald voor de kasstromen - op een manier die de afgelopen tien jaar tamelijk vaag was.

In dit artikel hebben we ervoor gekozen ons te richten op het Europese energiebeleid dat volledig op de schop wordt genomen, met gevolgen en kansen voor beleggers op de Europese aandelenmarkt.

Onafhankelijkheid van Rusland op energiegebied

In 2020 werd ongeveer 40% van het gas van de Europese Unie (EU) geïmporteerd uit Rusland, waarbij met name Duitsland en Italië met een import van respectievelijk 65% en 43% afhankelijk waren van die leveringen. Dit is een zeer bezwarende afspiegeling van het energiebeleid van de afgelopen twee decennia.1 Hoewel minder nieuwswaardig dan de acties op het gebied van defensiebeleid, reageerden Europese politici op een bijzondere manier. Beleidsmakers hebben via het REPowerEU-initiatief van de Europese Commissie en de Clean Energy Summit van 2022 grootschalige, verreikende en onmiddellijke acties aangekondigd om de import in 2022 te verminderen en tegen 2030 onafhankelijk te zijn van Russisch gas.2

Om dit doel op korte termijn te bereiken, hebben beleidsmakers meer aandacht besteed aan alternatieve gasleveringen via de markt voor vloeibaar aardgas (LNG), wat betekent dat snel door de overheid gefinancierde LNG-hoeveelheden worden aangekocht en dat de ondergrondse gasopslagcapaciteit vóór elke winter tot ten minste 90% moet worden aangevuld (meestal is dit circa 30%).3 Hierdoor is LNG gepositioneerd als een essentiële transitiebrandstof op weg naar een netto CO2-uitstoot van nul (met een lagere koolstofuitstoot dan steenkool of olie), met als gevolg een veranderende perceptie van deze brandstof onder beleggers. Ook wordt de rol van LNG bij de energievoorziening van de huishoudens en fabrieken in Duitsland in de komende winter benadrukt, de grootste economie van de EU.

Wij zien dit als een belangrijke verschuiving, aangezien veel LNG-gerelateerde bedrijven de afgelopen jaren vaak afgewaardeerd werden vanwege hun milieueffect in de sector van de niet-duurzame brandstoffen, hoewel ze minder koolstof uitstoten. Het beleid is er ook op gericht om onderdelen van de groene overgang te versnellen door de afhankelijkheid van fossiele brandstoffen met een hogere koolstofuitstoot in woningen, de industrie en de elektriciteitsopwekking te verminderen. Van deze maatregel profiteren bedrijven die betrokken zijn bij de infrastructuur van energienetwerken en de efficiëntie van gebouwen.

Figuur 1: Gebieden die naar verwachting in 2022 een energietekort hebben

Areas forecast to replace energy shortfall in 2022

Bron: ING Research, Janus Henderson Investors, EU Commissie, per 15 maart 2022. Opmerking: REPowerEU stelt voor de invoer van Russisch gas in 2022 met 100 miljard kubieke meter te verminderen.

Hernieuwde aandacht voor duurzame energie

De opvallendste verandering in het energiebeleid zijn volgens ons de herziene doelstellingen voor duurzame energie, waarbij de EU de incrementele capaciteit voor duurzame energie wil verdubbelen naar 900 gigawatt (GW) – volgens onze ramingen – in 2030, en een snellere uitrol van duurzame energie met 20%.4,5 De omvang van deze inspanning wordt in perspectief geplaatst in figuur 2, dat laat zien waar de grootste Europese en Amerikaanse leveranciers gevestigd zijn.

Gezien de aanhoudende nieuwsstroom over de ‘als wapen gebruikte’ Russische gasvoorziening en de zelfsanctionering van Russische koolwaterstoffen in het algemeen, denken wij dat de EU, de individuele lidstaten en het VK enorme inspanningen leveren (de meeste zaken gebeuren achter de schermen) om zich voor te bereiden op een verdere significante versnelling van de transitie naar duurzame energie. Voor de Europese naties zijn betaalbaarheid en continuïteit van de energievoorziening een noodzakelijke voorwaarde geworden om te overleven.

Onderneming Gevestigd te Geïnstalleerde capaciteit (GW)
Iberdrola Europe 22
NextEra VS 17
Enel Europe 16
Berkshire Hathaway Energy VS 12
EDP Europe 12
EDF Europe 11
Ørsted Europe 9
RWE Europe 9
Acciona Energia Europe 8
Engie Europe 7

Het is van cruciaal belang dat overheden het belangrijkste knelpunt bij het bereiken van deze doelstellingen in kaart hebben gebracht: de snelheid waarmee ontwikkelingen op het gebied van duurzame energie worden toegestaan. Door de huidige regels en bureaucratische stroperigheid lopen ontwikkelaars van wind- en zonne-energie kostbare vertraging op. Duitsland verkent nu mogelijkheden om dit proces te bespoedigen door de voor militaire oefeningen gereserveerde ruimte op zee te verkleinen en de eisen voor de minimumafstand tot woongebieden op het land te verlagen. Verder worden de maximale tijdschema’s voor de planning verkort omdat een planning automatisch goedgekeurd wordt als een bepaalde tijdslimiet is overschreden. Elke optie lijkt op tafel te liggen.

Elders heeft het Spaanse ministerie voor Ecologische transitie (MITECO) onlangs een wet aangenomen die het mogelijk maakt dat zonneprojecten van minder dan 150 megawatt (MW) en windmolenparken van minder dan 75 MW de langdurige milieueffectbeoordelingsprocedure van het land kunnen omzeilen, op voorwaarde dat de projecten worden uitgevoerd in gebieden met een geringe of matige milieugevoeligheid en dat de bovengrondse verbindingsleidingen niet langer zijn dan 15 kilometer en een maximale spanning van 220 kilovolt hebben. Aangezien ongeveer de helft van het Spaanse oppervlak een lage tot matige milieugevoeligheid heeft voor de bouw van zonne-energie- en 36% voor windenergieparken, zal de impact aanzienlijk zijn. In de voetsporen van Spanje zal Portugal niet langer milieueffectbeoordelingen vereisen voor nieuwe zonne-energieprojecten tot 50 MW, aldus João Galamba, de Portugese staatssecretaris voor Energie.6 Het is duidelijk dat de Europese regeringen, wanneer ze voor de keuze worden gesteld, liever energie-onafhankelijk zijn en stoppen met het financieren van het Russische leger door de huidige planningsvoorschriften te wijzigen, een standpunt waarmee de kiezers volgens ons zullen instemmen.

Verder wordt gemeld dat ook Italië onlangs dit voorbeeld heeft gevolgd door een nieuw ‘energiedecreet’ in te voeren, waarin simpeler regels om de vergunningsprocedures voor wind- en zonne-energiecentrales te versnellen centraal staan.

Al met al zijn we van mening dat het conflict tussen Rusland en Oekraïne als katalysator heeft gewerkt voor de toch al forse energieambities van de EU. Voor ons als beleggers betekent dit natuurlijk dat we extra goed kijken naar de ontwikkelaars en exploitanten van duurzame energie, hoofdzakelijk Europese nutsbedrijven die goed gepositioneerd zijn om te profiteren van een stapsgewijze verandering in de groei.

Hoe kunnen nutsbedrijven de vruchten van het huidige energiebeleid plukken?

Ten eerste is het nuttig om te bekijken hoe de aandelenkoersen zich de afgelopen jaren hebben gedragen, aangezien er per slot van rekening al geruime tijd gestreefd wordt naar groei op het gebied van duurzame energie. In dit geval is het zinvol om de prestaties te vergelijken van Ørsted, een Deens bedrijf dat zich volledig op duurzame energie richt, en Royal Dutch Shell, het grootste energieaandeel in Europa. Ørsted was een van de eerste exploitanten die zijn olie- en gasactiviteiten afstootte om vervolgens uit te groeien tot een toonaangevende ontwikkelaar, eigenaar en exploitant van offshore-windparken. Shell wil weliswaar zijn milieuvoetafdruk verkleinen, maar blijft een traditioneler energieproducent.

Figuur 3: Performance aandelen duurzame energie ten opzichte van traditionele energie

Renewable energy versus traditional energy stock performance

Ørsted presteerde in 2019 en 2020 fenomenaal goed, maar doet het sindsdien een stuk slechter, net als andere ‘lievelingen’ op het gebied van duurzame energie (figuur 3). Dit is te wijten aan de stijgende inputkosten die de winstmarges fors hebben verlaagd en aan de toegenomen concurrentie van andere oliemultinationals zoals Shell, die met hun productmix ook af willen van fossiele brandstoffen. De vrees bestond dat deze olieproducenten minder oog zouden hebben voor het economisch rendement van het duurzame-energieproject en in plaats daarvan vooral mikken op een zo snel mogelijke uitbreiding van hun capaciteit. Bovendien schoot de aandelenkoers van Ørsted begin 2021 omhoog (figuur 4). Dit is een nuttige herinnering aan het belang van sectoranalyses en -waarderingen, ook als het een sector betreft die zijn onderliggende groeiprofiel stapsgewijs verandert, vooral in een omgeving waarin de rente een stijgende trend vertoont en de kapitaalkosten voor ondernemingen toenemen.

Figuur 4: Waarderingspiek van duurzame-energiebedrijf Ørsted

Renewable energy versus traditional energy stock performance

Het is ook van cruciaal belang rekening te houden met de betaalbaarheid van energie bij de analyse van de ontwikkelaars van duurzame energie, gezien de implicaties voor de winstgevendheid. De energierekeningen van de huishoudens zullen dit jaar naar schatting met 65% stijgen ten opzichte van 2020 7 en de spotprijzen wijzen op verdere drastische stijgingen. Regelgevers en overheden zullen de consument proberen te beschermen tegen enorme stijgingen van de vaste lasten voor huishoudens (kijk maar naar hoe de kosten van levensonderhoud het recente Franse verkiezingsdebat overheersten), maar uiteindelijk zal iemand de rekening moeten betalen. Tot dusver heeft de overheid op grote schaal ingegrepen, zij het voor de sector op een tamelijk onschuldige wijze, en heeft zich alleen gericht op de meest kwetsbare klanten. Dit heeft een verwaarloosbaar effect gehad op de winstgevendheid van nutsbedrijven, maar het blijft een flink risico voor de sector.

Verderop in de toeleveringsketen van duurzame energie

Naast de ontwikkelaars heeft een aantal kleine en middelgrote ondernemingen in de toeleveringsketen voor duurzame energie al van oudsher geprofiteerd van de toegenomen vraag naar wind- en zonne-energie. Dit zijn leveranciers van polysilicium (een materiaal voor zonnepanelen), fabrikanten van windturbines en fotovoltaïsche apparatuur, waterstofproductie-installaties en producenten van elektrolysers, die onmisbaar zijn voor de energieproductie. In veel gevallen is het beleggerssentiment in deze sectoren zeer somber, omdat ze alleen kijken naar de kortetermijndruk op de winstmarges, ontstaan door de hoge grondstoffenprijzen. Bovendien bestaat onder beleggers de perceptie dat de orderontvangsten traag blijven, een idee wat volgens ons wordt beïnvloed door de prijsdruk van de afgelopen twee jaar.

Een stijgende vraag zorgt voor kansen

Uiteindelijk zal de toegenomen vraag naar een stabiele energiestroom die gecreëerd is door het nieuwe EU-beleid de vrees voor contractconcurrentie tussen ontwikkelaars enigszins wegnemen en gunstig zijn voor de omzetgroei van de nutssector en zijn toeleveringsketen. De geringe volatiliteit en defensieve kenmerken van nutsbedrijven kunnen ook positief zijn in een steeds onvoorspelbaarder economisch klimaat. Echter, zoals we in andere discussies over de energietransitie al hebben gezegd, er is diepgaand fundamenteel onderzoek nodig om te bepalen welke bedrijven het beste gepositioneerd zijn om te slagen.

 

1 Eurostat, DUKES, Jefferies Estimates, per 2020.

2 Europese Commissie, REPowerEU-initiatief, 8 maart 2022.

3 Europese Commissie, Vragen en antwoorden over de nieuwe EU-regels over gasopslag, 23 maart 2022. De lidstaten moeten ervoor zorgen dat de ondergrondse infrastructuurvoorzieningen voor gasopslag op hun grondgebied uiterlijk op 1 november 2022 tot ten minste 80% van hun capaciteit op lidstaatniveau worden gevuld, en de daaropvolgende jaren tot ten minste 90%.

4 Europese Commissie, REPowerEU-initiatief, Janus Henderson Investors, 8 maart 2022.

5 Klimaatdoelstellingen van de Europese Unie, oktober 2021.

6 Gegevens van Bloomberg New Energy Finance (BNEF), april 2022.

7 Research van Jefferies, per 31 maart 2022.

Dit zijn de standpunten van de auteur op het moment van publicatie en kunnen verschillen van de standpunten van andere personen/teams bij Janus Henderson Investors. Verwijzingen naar individuele effecten vormen geen aanbeveling om effecten, beleggingsstrategieën of marktsectoren te kopen, verkopen of aan te houden en mogen niet als winstgevend worden beschouwd. Janus Henderson Investors, zijn gelieerde adviseur of zijn medewerkers kunnen een positie hebben in de genoemde effecten.

 

Resultaten uit het verleden geven geen indicatie over toekomstige rendementen. Alle performancegegevens omvatten inkomsten- en kapitaalwinsten of verliezen maar geen doorlopende kosten en andere fondsuitgaven.

 

De informatie in dit artikel mag niet worden beschouwd als een beleggingsadvies.

 

Begrippenlijst 

 

Reclame.