Amerikaanse aandelen: de focus houden in een jaar vol aanpassingen

Reset van de aandelenmarkt

De Amerikaanse aandelenmarkt heeft in de eerste helft van dit jaar een abrupte correctie ondergaan en heeft zich sindsdien toch iet of wat hersteld, maar beleggers proberen nog altijd in te schatten welke effecten de inflatie en de reactie van de Federal Reserve (Fed) zullen hebben op de economische groei en dus ook op de bedrijfswinsten. We hebben vastgesteld dat de prestaties op de markt voornamelijk voortvloeien uit de daling van de koers-winstverhoudingen (K/W). De winstramingen voor de S&P 500^® Index zijn dit jaar niet ingrijpend veranderd. Ze zijn eigenlijk blijven stijgen, terwijl de koers van de index is gedaald. Met andere woorden, de winsten stijgen nog wel, maar beleggers zijn nu minder bereid om voor die winsten te betalen.

Sterke consumenten en werknemers tegenover renteverhogingen en inflatie

Terwijl de winstgroei (weliswaar in beperktere mate) aanhield, verwachtten wij aan het begin van het jaar een groei met dubbele cijfers, omdat de consumenten- en de bedrijfsbalansen zo goed oogden en we dus verwachtten dat de uitgaven en de investeringen de economische groei zouden schragen. Op dat moment bleef de persoonlijke spaarquote in vergelijking met het recente verleden hoog door de coronasteun en doordat consumenten door de pandemie geen geld konden uitgeven aan diensten. Sindsdien is de spaarquote gedaald en zijn consumenten het geld van de coronasteun beginnen uit te geven. Tegelijkertijd heeft het tekort aan arbeidskrachten sinds het begin van de pandemie de lonen opgedreven, wat de consument eveneens sterker heeft gemaakt. Zoals u ziet in figuur 1 hierna, blijven de persoonlijke consumptiebestedingen toenemen, hoewel de centrale banken de monetaire broekriem aanhalen.

De sterkte van de consumenten heeft de taak van de Fed om de inflatie te beteugelen, er niet makkelijker op gemaakt. De consumenten staan sterker dan in vorige renteverhogingscycli, waardoor het nu moeilijker is om de economische effecten van renteverhogingen te voorspellen. Uit de recente werkgelegenheidscijfers blijkt dat de arbeidsparticipatie is toegenomen doordat er meer mensen aan het werk gaan in een krappe markt, wat de looninflatie mogelijk wat kan doen afnemen. Tekenen dat de inflatie verbetert, zouden de Fed minder geneigd kunnen maken haar assertieve koers te blijven varen, en dat zou dan weer goed nieuws kunnen zijn de toekomstige economische groei. Het valt nog te bezien hoe die evenwichtsoefening zal verlopen naarmate de steunmaatregelen opdrogen en de Fed blijft verkrappen, maar voorlopig lijken de consumenten relatief sterk te staan.

De winsten onder de loep

De winstramingen zijn wat gematigd als gevolg van de snel stijgende rentevoeten, de hogere grondstoffenprijzen (vooral voor energie) en de aanzienlijk sterkere dollar, die vooral multinationals, fabrikanten en de export afremt. De algemene verwachting is nog steeds dat de winsten dit jaar sterk zullen groeien, nadat die van de ondernemingen in de S&P 500 over de eerste helft van het jaar met dubbele cijfers zijn gestegen tegenover dezelfde periode vorig jaar. Door de hogere grondstoffenprijzen is ook de samenstelling van de totale winst in de S&P 500 veranderd. Terwijl de algemene winstverwachtingen op de markten zijn afgenomen, zitten grondstoffen- en energiebedrijven in de lift, onder meer dankzij de verstoring in de toeleveringsketens door het conflict tussen Rusland en Oekraïne en na een periode van algemene onderinvestering in grondstoffen door Amerikaanse ondernemingen. Daartegenover staat dat sommige retailers zich genoodzaakt zagen om hun overtollige voorraden af te waarderen omdat de consumenten (die tijdens de pandemie vooral geld uitgaven aan fysieke goederen) sneller dan verwacht weer naar diensten zijn overgestapt. Hoewel sommige van die retailers hun prognoses voor het jaar hebben teruggeschroefd, blijven de winstverwachtingen over het algemeen relatief stabiel.

Zoals u ziet in figuur 3, werd het rendement van de S&P 500 dit jaar geschraagd door de sterke prestaties van de energie- en de nutssector. Hoewel andere sectoren achterop hinken, wordt verwacht dat de winsten in de benchmark het komende jaar globaal aanzienlijk zullen stijgen, ook in sectoren zoals communicatiediensten en discretionaire consumentengoederen, die dit jaar rake klappen hebben gekregen.

Tegelijk hebben heel wat bedrijven die door de sterke dollar of de hogere grondstofprijzen onder de inflatie lijden, hun hogere kosten de afgelopen kwartalen doorberekend aan hun klanten. Die stijgingen zijn vaak definitief, ook nadat de kostendruk weer afneemt, en zo halen ondernemingen nu winst uit een hogere omzet en betere marges. Dat kan ons inziens in de tweede helft van het jaar en in de eerste helft van 2023 de winstgroei ondersteunen, zeker als de inflatie bekoelt. Hoewel de prestaties van energie- en grondstofgerelateerde ondernemingen in de index dit jaar fors afwijken van de rest, kan de winstgroei het rendement op aandelen in andere sectoren van de markt volgens ons de komende tijd gaan stimuleren.

Groeithema's houden aan

Naast de daling van de ratio's was de eerste helft van 2022 voor groeiaandelen in vergelijking met waardeaandelen een van de slechtste periodes in de afgelopen tien jaar. We verwachten niet dat dat verschil zal aanhouden, maar dat de aandelenkoersen op lange termijn worden aangestuurd door duurzame winstgroei op lange termijn, en dat ondernemingen die hun winst op lange termijn kunnen opschroeven, het dus goed zullen doen. Wij hebben in het verleden geschreven over de kracht van langetermijnthema's en ondernemingen die kunnen profiteren van duurzame veranderingen in het gebruik van technologie. Hoewel er dit jaar aanzienlijk minder is geïnvesteerd, geloven wij niet dat die thema's daarom minder belangrijk zijn geworden. Ondernemingen die technologie gebruiken om hun klantendata beter te analyseren en hun producten te verbeteren, zullen op termijn marktaandeel blijven winnen en hun efficiëntie blijven verbeteren. Bedrijven met een sterke balans en consistente kasstromen die in volatiele macro-economische tijden zoals nu kunnen investeren, positioneren zich ook voor een snellere relatieve groei wanneer het investeringsklimaat normaliseert.

We behouden in onze Amerikaanse doelmarkt een focus op groeibedrijven. Een groot deel van de succesvolste technologiebedrijven in de wereld zijn in de VS gevestigd, waar het economische klimaat groei en innovatie stimuleert. De Amerikaanse aandelenmarkt is ook de grootste ter wereld, goed voor meer dan 40% van de wereldwijde marktkapitalisatie.¹ De dividendgroei in de VS heeft tijdens de pandemie uitzonderlijk goed standgehouden, en hoewel hij dit jaar wat achterop hinkt, wijst dat geenszins op zwakte. Meer dan 97% van de ondernemingen heeft het dividend in het tweede kwartaal opgetrokken of stabiel gehouden. Tegelijkertijd hebben Amerikaanse ondernemingen meer eigen aandelen ingekocht om hun stijgende cashflow te laten terugvloeien naar de aandeelhouders.

Al met al geloven wij dat Amerikaanse bedrijven zich kunnen aanpassen en waarde kunnen creëren, en vooral de afgelopen jaren zijn we daar ook voor beloond, want de Amerikaanse markt doet het de laatste tijd beter dan de andere wereldmarkten.

De mogelijkheden afwegen naarmate de risico-rendementsverhouding verandert

Door de turbulentie op de markten dit jaar zijn de risicopremie voor aandelen en onze mening over de relatieve aantrekkelijkheid van aandelen tegenover obligaties in het huidige klimaat veranderd. De groei is gedaald, de onzekerheid is toegenomen en de nominale rentevoeten zijn gestegen, waardoor de risico-rendementsverhoudingen evenwichtiger is geworden dan vorig jaar, toen die veel beter was voor aandelen. Toch is ook de risicopremie voor aandelen op een rationeler niveau gekomen. Globaal kan volatiliteit zoals we die dit jaar meemaken, ons inziens tot dislocaties tussen koers en waarde leiden. Naarmate de bedrijfswaarderingen en de risico-rendementsverhouding verder veranderen, kunnen attente beleggers misschien profiteren van de kansen die de markt nu biedt.