Van defensief naar offensief in biotech

De sector kampt met een aantal uitdagingen: onzekerheid over de hervorming van de geneesmiddelenprijzen na de Amerikaanse verkiezingen van 2020. Verrassingen in de wet- en regelgeving en vertragingen door de coronacrisis. Overdreven actieve beursintroductiemarkt. Tegenvallende klinische studies en recenter het vooruitzicht dat de stijgende rentevoeten op de waarderingen van activa met lange duration kunnen wegen, hebben de biotechnologiesector het voorbije jaar zwaar onder druk gezet, met een snelle daling tot gevolg.

Toch ligt de sector volgens ons niet op apegapen. Integendeel, veel biotechaandelen lijken ons nu ver onder de langetermijnwaarde van hun onderliggende activiteiten te worden verhandeld, wat een unieke kans kan vormen om zich in te kopen in de snelle innovatie van de sector tegen ongewoon lage prijzen.

Een afstraffende uitverkoop

Eerlijk gezegd was de biotech aan wat rationalisatie toe. De voorbije twee jaar is het aantal beursintroducties in de sector fors gestegen, net als het aantal blancochequebedrijven, de zogeheten SPAC's.³ Heel wat geneesmiddelenproducenten zijn met een aanzienlijke premie naar de beurs getrokken, zelfs bedrijven die nog geen positieve klinische resultaten kunnen voorleggen. In feite zat bijna een derde van de ondernemingen die in 2021 de beurs op gingen, nog in de preklinische ontwikkelingsfase, tegenover 18% in 2018 (figuur 1).

Bron: BioPharma Dive, 31 december 2021. Beursintroductiecijfers gebaseerd op bedrijven die minstens 50 miljoen Amerikaanse dollar hebben opgehaald.

Maar terwijl de typische drawdown in de biotechnologie historisch gezien een verlies van 28% inhield en minder dan 70 handelsdagen aanhield, is de huidige terugval veel dieper en duurt hij veel langer (>240 dagen).⁴ Veel bedrijven worden nu onder de waarde van de liquiditeiten op hun balans verhandeld, en de gemiddelde koers-winstverhouding (K/W) van de biotechsector ligt onder die van de S&P 500 en het langetermijngemiddelde van de sector (figuur 2).

Bron: Bloomberg, kwartaalcijfers van 30 september 1992 tot en met 31 december 2021. De S&P Biotechnology (Biotech) Sector Index is een voor kapitalisatie gewogen index van biotechnologiebedrijven die zijn ingedeeld volgens de GICS-classificatie.

Bron: U.S. Food and Drug Administration, 31 december 2021.

Is de bodem in zicht?

Momenteel zijn er tekenen dat bepaalde remmende factoren voor de sector beginnen af te nemen. De regering-Biden werkt bijvoorbeeld aan de benoeming van een permanente commissaris voor de FDA, en dit jaar nadert er een belangrijke deadline. Als er een commissaris is aangesteld, zou de besluitvorming van de FDA voorspelbaarder moeten worden, zodat er minder verrassingen zijn. De onzekerheid over de hervorming van de prijsbepaling voor geneesmiddelen nam nog toe toen het wetsontwerp 'Build Back Better' eind 2021 niet door het Congres raakte. Wij denken echter dat de wetgevers een oplossing zullen willen vóór de tussentijdse verkiezingen in november, en dat betekent ofwel dat er geen wijzigingen worden doorgevoerd, ofwel dat er een beleid komt dat uitgaat van de recente voorstellen, wat volgens ons een bescheiden effect op de sector zou kunnen hebben.

Een combinatie van lage waarderingen en een biofarmasector die over veel cash beschikt, kan ook tot nieuwe fusies en overnames leiden. Vorig jaar daalde de fusie- en overnameactiviteit in de biofarmaceutische sector tot een van de laagste niveaus in tien jaar, met een totaal van 108 miljard dollar, tegenover 261 miljard dollar in 2019.⁷  Sommigen ramen dan ook dat de largecaps tegen eind 2022 op een berg liquiditeiten van samen 500 miljard dollar zouden kunnen zitten.

Tot dusver heeft de sector grote deals altijd afgewezen (mogelijk uit bezorgdheid over overheidstoezicht). Enkele grote firma's hebben echter te kennen gegeven dat zij hun zwakke pijplijn willen aansterken door kleinere, innovatiegedreven bedrijven over te nemen. Zo kondigde UCB, een producent van epilepsiemedicijnen, midden januari een bod van 1,9 miljard dollar aan op Zogenix, een producent van geneesmiddelen voor zeldzame ziekten. Dat komt neer op een premie van zo'n 70%. Met die deal krijgt UCB toegang tot Fintepla van Zogenix, een behandeling tegen zeldzame vormen van epilepsie, net op het moment dat het eigen epilepsiemedicijn van UCB, Vimpat, zijn exclusiviteit voor de Amerikaanse markt dreigt te verliezen. Gezien al die factoren (grote geldvoorraden, veel lagere waarderingen, lage rentevoeten en duidelijkheid over de prijs van geneesmiddelen) verwachten we dat de fusie- en overnameactiviteit het komende jaar sterk zal toenemen.

Een zinnig strijdplan

Niet alle problemen van de biotechnologiesector zullen verdwijnen. Dit jaar zal de verkrapping door de centrale banken waarschijnlijk een tegenslag vormen voor snelgroeiende bedrijven die nog geen winst maken, en daar horen ook een aantal biotechbedrijven bij. Tegen die achtergrond denken wij dat ondernemingen die inkomsten genereren of waarvan de pijplijn in een latere ontwikkelingsfase zit, goed gepositioneerd kunnen zijn.

Maar we laten ons ook niet ontmoedigen. De coronacrisis en de groeiversnelling die daarmee gepaard is gegaan, hebben de rendementen in de afgelopen twee jaar overspoeld. Nu de pandemie hopelijk afneemt, verwachten wij dat de biotechnologiesector een beter evenwicht zal vinden. De komende 18 maanden zouden klinische gebeurtenissen het vertrouwen kunnen helpen te herstellen. We denken dan onder meer aan gentherapieprogramma's voor spierdystrofie, kleinemoleculetherapieën tegen de ziekte van Huntington of behandelingen van melanomen en longkanker op basis van immuuntherapie. De sector kijkt ook uit naar updates van drie alzheimermiddelen, die een marktopportuniteit van miljarden dollars kunnen vertegenwoordigen. Positieve gegevens kunnen positief zijn voor de biotechnologie en de sector weer in het offensief brengen.