Een negatieve FED-rente: nog niet bereid – of nog geen noodzaak – om “die stap” te zetten

Kernpunten:

  • Volgens ons zal de Federal Reserve eerst alle andere beleidsopties willen proberen voordat ze overgaan op negatieve rentes.
  • Lagere rendementen als gevolg van renteverlagingen en inkopen door de Fed hebben het risico/rendementsprofiel voor obligaties negatief beïnvloed.
  • Korter lopende, investment grade bedrijfsobligaties zijn naar onze mening een van de weinige segmenten van de obligatiemarkt nog die een stabiel inkomen, kapitaalbehoud en lage volatiliteit bieden.

Nu het Amerikaanse monetaire beleid dieper doordringt in onontgonnen gebied, stijgt de verwachting dat de Federal Reserve (Fed) uiteindelijk zal overstappen naar negatieve rentes. Gedurende een korte periode in mei wezen de koersen van Fed-fonds futures erop dat de benchmark voor daggeldrente begin 2021 negatief zou kunnen worden. Deze voorspellingen werden verder gevoed door de ingestorte werkgelegenheids-, consumptie- en productiecijfers nadat er grote delen van de Amerikaanse economie vanwege de coronapandemie werden gesloten.

Volgens ons staan negatieve rentes in de Verenigde Staten echter nog niet voor de deur. We baseren deze overtuiging op de commentaren van niemand minder dan Fed-voorzitter Jerome Powell, die meldde dat de centrale bank volop andere middelen kan inzetten voordat er negatieve rentes nodig zijn. Hij - en daarin staat hij niet alleen - is zich er ook van bewust dat de maatregel in twee regio's die al negatieve rentes invoerden, Japan en de eurozone, geen wondermiddel bleek en de groei of inflatie niet aanzwengelde. Bovendien zijn de reële rentes, waarop beleggingsbeslissingen gebaseerd worden, sinds begin dit jaar negatief geweest. Gezien het feit dat de bedrijvigheid vaak achterloopt op renteverlagingen, kan het zijn dat de Fed eerst toekomstige cijfers wil beoordelen voordat ze overgaan op nog meer nieuw beleid.

NEGATIEVE RENTES GEEN WONDERMIDDEL VOOR JAPAN OF DE EUROZONE

Zelfs na het invoeren van negatieve rentes, werden de inflatie of economische groei in Japan en de eurozone niet gestimuleerd.

1

Bron: Bloomberg, per 15 mei 2020.

Een onverwacht grote gereedschapskist

Zoals uit zijn acties in de afgelopen paar maanden bleek, blijkt Jerome Powell een man van zijn woord. De Fed vergrootte zijn balans dit jaar met 66% door schatkistpapier, hypotheken, investment grade effecten en zelfs bepaalde hoogrentende bedrijfsobligaties te kopen. En we twijfelen er niet aan dat hij nog meer krachtige middelen tot zijn beschikking heeft om de economie te steunen.

Naast het verhogen van het bedrag waarvoor er wordt ingekocht, kan de Fed de breedte van zijn programma's blijven uitbreiden met het doel de sectoren te steunen die het hardst door de pandemie zijn getroffen, of die slechts beperkt of geen toegang hebben tot de kredietmarkten. Een andere troef kan het beheersen van de rentecurve zijn, een programma waarmee de Fed ervoor wil zorgen dat bepaalde segmenten van de rentecurve binnen een vastgestelde bandbreedte blijven. Als de Fed daarvoor kiest, zal waarschijnlijk de voorzijde van de curve worden aangepakt met het doel de gunstige voorwaarden te handhaven voor het grote aantal kredietnemende bedrijven die meestal obligaties met een looptijd van drie tot vijf jaar uitgeven.

Fiscale ondersteuning draagt - nu nog - steentje bij

Na de wereldwijde financiële crisis, adviseerden Fed-bestuurders consequent dat monetair beleid alleen niet voldoende was en dat regeringen ook een deel moesten bijdragen met meer fiscale stimuleringsmaatregelen. In de nasleep van de massale programma's die bij wet werden aangenomen nadat de Amerikaanse economie op slot ging, kunnen we moeilijk beweren dat de gekozen bestuurders daar niet aan tegemoetkwamen. Maar volgens ons moet er waarschijnlijk nog meer worden gedaan. Nu de urgentie van de afgelopen maanden is weggevallen kan het langer duren voordat fiscale maatregelen het hele wetgevingsproces doorlopen, maar door de onzekerheid over de duur van de pandemie en de manier waarop consumenten- en bedrijfsgedrag blijvend kan veranderen, denken we dat de overheid gedwongen is verdere stappen te nemen om kwetsbare bedrijven en sectoren te steunen.

Het zwoegen van een obligatiebelegger in een laagrentende wereld

De nieuwste ronde van monetaire versoepeling en lage rentes stellen beleggers in vastrentende effecten voor enorme uitdagingen. Dankzij de ongelimiteerde toezegging van de Fed om schatkistpapier en andere activa in te kopen, blijft het basisprincipe van kapitaalbehoud voor de obligatiehouder gewaarborgd. De doelstelling van inkomensstromen die evenredig aan het risiconiveau zijn, kan echter moeilijker te handhaven blijken, waarmee een trend wordt voortgezet die al na de wereldwijde financiële crisis begon. In de tien jaar tot december 2007 bijvoorbeeld, zou een verhoging van 122 basispunten (bp) van de rentes nodig zijn geweest om het jaarrendement van de Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond Index teniet te doen. Nu de rentes zijn gekelderd en de duration hoog blijft, zou er nog maar een stijging van 24 bp nodig zijn om het verwachte jaarrendement te elimineren.

Voor investment grade bedrijfsobligaties ligt de grens voor het elimineren van een jaarrendement op een renteverhoging van 33 bp1. En hoewel bedrijfsobligaties met een middellange looptijd een iets betere horde van 49 bp2 noteren, hebben bedrijfsobligaties met een looptijd van een tot drie jaar een nog betere buffer van 82 bp3.

Alle wegen leiden naar de voorkant

Met dat in het achterhoofd denken we dat het marginale rendement dat de rentecurve verderop biedt, niet opweegt tegen het extra risico. We moeten toegeven dat we geen uitverkoop van langer lopende effecten voorzien, gezien de lage groei, geringe inflatie en de inzet van de Fed op lage rentes, maar de vergelijkbare rendementen op korter lopende obligaties samen met hun lagere volatiliteit en grotere liquiditeit, vormen een overtuigend argument dat de voorkant van de curve op dit moment de voor de hand liggende thuishaven is voor beleggers die op zoek zijn naar de traditionele kenmerken van obligaties.

DE CURVES VOOR AMERIKAANS SCHATKISTPAPIER EN INVESTMENT GRADE BEDRIJFSOBLIGATIES

Korter lopend schuldpapier bevat bijna al het rendement van langer lopende effecten, en bedrijfsobligaties bieden het extra voordeel van hogere rendementen ten opzichte van schatkistpapier, zelfs nu de Fed de investment grade kredietmarkt steunt.

2

Bron: Bloomberg, per 15 mei 2020.

Hoewel beleggers niet veel potentieel rendement hoeven op te geven door zich op de voorkant van de curve te richten, zijn de rentes hier vooral voor schatkistpapier uitzonderlijk laag. Dat kan echter omzeild worden door te kiezen voor investment grade bedrijfsobligaties die nu direct gesteund worden door de inkopen van de Fed. We gaan nog niet zover als anderen door te zeggen dat "de curve voor investment grade-bedrijfsobligaties de nieuwe staatsobligatiecurve is" maar dankzij de hogere termijnpremie in combinatie met de inherente risicopremie, bieden korter lopende bedrijfsobligaties naar onze mening de meest aantrekkelijke risico/rendementsprofielen in de nog steeds onzekere markten van dit moment.

1 Op basis van de Bloomberg Barclays U.S. Corporate Bond Index. De Bloomberg Barclays U.S. Corporate Bond Index meet de investment grade, in Amerikaanse dollar genoteerde, vastrentende, markt voor belastbare bedrijfsobligaties.

2 Op basis van de Bloomberg Barclays U.S. Intermediate Corporate Bond Index. De Bloomberg Barclays U.S. Intermediate Corporate Bond Index meet de investment grade, in Amerikaanse dollar genoteerde, vastrentende, markt voor belastbare bedrijfsobligaties waarvan de looptijd varieert van 1 tot 9,9999 jaar.

3 Op basis van de Bloomberg Barclays U.S. Corporate 1-3 Year Index. De Bloomberg Barclays U.S. Corporate 1-3 Year Index meet de investment grade, in Amerikaanse dollar genoteerde, vastrentende, markt voor belastbare bedrijfsobligaties met looptijden van 1-3 jaar.

VOORUITZICHTEN VOOR OBLIGATIES

Meer vooruitzichten voor vastrentende activa

Dit zijn de visies van de auteur op het moment van publicatie en die kunnen afwijken van de visies van andere personen of teams bij Janus Henderson Investors. De genoemde effecten, fondsen, sectoren en indices in dit artikel vormen geen (deel van een) aanbod of verzoek om die effecten te kopen of te verkopen.

 

Resultaten behaald in het verleden vormen geen garantie voor de toekomst. Alle performancegegevens omvatten inkomsten- en kapitaalwinsten of verliezen maar geen doorlopende kosten en andere fondsuitgaven.

 

De informatie in dit artikel mag niet worden beschouwd als een beleggingsadvies.

 

Begrippenlijst 

 

Voor promotiedoeleinden.