De gevolgen van de Russisch-Oekraïense situatie voor beleggingen op de aandelen- en obligatiemarkten.

Kernpunten

  • Het conflict tussen Rusland en Oekraïne heeft een aanzienlijke golf van volatiliteit door de markten gestuurd, doordat beleggers de zekerheid verrekenen in een aanzienlijke geopolitieke risicopremie. De inflatie voor olie en grondstoffen is fors toegenomen, doordat Rusland een grote speler is op sommige markten.
  • Door de actie zou de innovatieactiviteit van Russische bedrijven tot stilstand kunnen komen, en de kans is reëel dat beleggers minder naar de kerncijfers van een onderneming gaan kijken en meer naar het geopolitieke risico. Bovendien zal Rusland minder makkelijk toegang krijgen tot kapitaal doordat het wordt afgesneden van de krediet- en valutamarkten, wat die markten nog verder kan hinderen.
  • Er heerst onzekerheid en de volatiliteit en de zwakte op de markten zullen vermoedelijk aanhouden tot er op zijn minst duidelijkheid is over de sancties.

Wat is er tot dusver gebeurd?

Op het moment van schrijven op donderdag 24 februari zijn de spanningen in Oekraïne geëscaleerd door Russische militaire acties in delen van Oekraïne. Dat gebeurde nadat de Russische president Poetin de onafhankelijkheid erkende van twee zelfverklaarde volksrepublieken in het oosten van Oekraïne en formeel Russische troepen naar de betwiste regio's had gestuurd. In verschillende Oekraïense steden werden explosies gemeld en belangrijke infrastructuur (waaronder de luchthaven Boryspil in Kiev) werd onder vuur genomen. Er wordt gemeld dat de NAVO en een aantal NAVO-bondgenoten na die escalatie met meer en verderstrekkende sancties hebben gedreigd.  Rusland heeft Wit-Rusland geholpen om protesten de kop in te drukken en heeft het nu over een 'eenheidsstaat'. We mogen ervan uitgaan dat een annexatie van Oekraïne zou betekenen dat het in die 'eenheidsstaat' zou opgaan.  Het conflict met Oekraïne zou wel eens het grootste in Europa kunnen worden sinds de Tweede Wereldoorlog.

Olie- en grondstoffenprijzen schieten de hoogte in

Rusland is een belangrijke leverancier van ruwe olie en aardgas, en de energieprijzen staan dan ook onder opwaartse druk. Brent-olie is op 24 februari voor het eerst sinds 2014 door de grens van 100 dollar per vat gebroken. Het zou kunnen dat OPEC+, waar Rusland deel van uitmaakt, sterker en permanenter wordt. Het valt te verwachten dat de energieprijzen op middellange termijn hoger zullen uitvallen dan de modellen hadden voorspeld, naarmate de OPEC+ geloofwaardiger wordt. In die overgangsfase zal de weg naar een piek in de olieproductie voor energieconsumenten duurder worden.

Er zit ook opwaartse druk op grondstoffen, doordat Rusland een belangrijke leverancier is van nikkel (batterijen voor elektrische voertuigen en roestvrij staal), palladium (katalysatoren), titanium (moderne vliegtuigen en defensietoepassingen) en tal van andere esoterische elementen uit het periodiek stelsel. Hoe lang die situatie op de grondstoffenmarkten zal aanhouden, hangt af van het niveau van de sancties die het Westen zal opleggen en vervolgens van de reactie van Rusland daarop. De inflatie zal waarschijnlijk stijgen, wat eigenlijk neerkomt op een extra belasting van consumenten die wordt betaald aan producenten zoals de landen rond de Perzische Golf en Rusland.  Aangezien de groei vertraagt en de inflatie een hoogtepunt bereikt, is stagflatie een risico dat de ingrepen de centrale banken wereldwijd in de richting van verkrapping kan bemoeilijken, en dat ook de risicovolle activa kan afremmen.

Wat met de relaties tussen Rusland en China?

De reactie van de westerse landen op de situatie in Oekraïne zou van belang kunnen zijn voor China, in het licht van hoe het land zelf tegenover Taiwan staat. Rusland heeft in het verleden al te dichte toenadering tot China altijd afgehouden wegens de onzekerheid over de aspiraties van China in het onontwikkelde Verre Oosten en Oost-Siberië van Rusland, en door het relatieve onevenwicht qua economische macht (de Chinese economie is zowat tien keer zo groot als de Russische).1 Toch lijken de betrekkingen tussen Rusland en China te zijn verbeterd, mogelijk door een aantal raakpunten in de ideologie, zoals een assertievere houding tegenover het Westen en de huidige internationale machtsverhoudingen. China en niet het IMF is voor bepaalde landen nu al de 'ultieme geldschieter' en de polarisering die daaruit voortvloeit zou best wel eens tot het einde van de globalisering zoals wij die kennen, kunnen leiden.

Ook het technonationalisme, waarbij technologische innovatie en vaardigheden rechtstreeks aan de agenda van een land worden gekoppeld, zal vermoedelijk toenemen. Zo werd een ontwikkelaar van mobiele games in India al verboden, omdat een Chinees bedrijf een minderheidsbelang in de ontwikkelaar had genomen. De VS heeft investeringen in en export naar bepaalde Chinese bedrijven al aan banden gelegd.2

Wat zijn de bredere implicaties voor beleggingen in aandelen en obligaties?

Nu het conflict ondanks de internationale druk toch is geëscaleerd, kan Rusland meer geïsoleerd raken en zal het misschien minder toegang kunnen krijgen tot westerse knowhow, technologie en kapitaal. Rusland heeft ook al een aantal beperkingen op financieringen opgelegd gekregen. Zo heeft de VS Russische staatsobligaties die na 1 maart worden uitgegeven uitgesloten van deelname aan de secundaire markt. Op Russische aandelen worden politieke governancerisico's verdisconteerd, waardoor hun waarde zo'n 30% onder vergelijkbare waarden uit andere groeilanden zit, en dat verschil zou wel eens kunnen toenemen wanneer het aantal potentiële beleggers afneemt.

Het land zal mogelijk nog meer proberen om haar bestaande rijkdom te vergroten zonder nieuwe rijkdom te scheppen, het zogeheten 'rent-seeking', naarmate het besef groeit dat het de economische vooruitzichten misschien niet meer zal kunnen verbeteren door innovatie. De innovatie en de evolutie in de Russische digitale ruimte zouden kunnen stagneren. India ziet groei in alle digitale verticale bedrijfsmodellen die worden gefinancierd door binnenlandse, multinationale en publiek-private investeerders. Dat is alvast niet de toekomst die Rusland tegemoetziet. Goed gefinancierde Russische bedrijven met een ruime cashflow zullen sterker worden terwijl hun minder weerbare concurrenten helemaal verpieteren. Volgens ons zullen de aandelenmarkten zulke fundamentele factoren wegens het geopolitieke risico volledig over het hoofd zien.

We zien nu al volatiliteit en zwakte door het nieuws. De handel in de risicovolste activa is op dit moment (donderdag 24 februari) praktisch helemaal weggevallen, zoals wel vaker bij het begin van een belangrijke geopolitieke gebeurtenis. De sancties die tot nu toe zijn opgelegd, zijn behoorlijk mild qua impact op de financiële markten. Hoewel we nog niet weten welke sancties er nog zullen volgen, hebben westerse landen laten uitschijnen dat ze waarschijnlijk zullen proberen om Rusland te beletten handel te drijven op de valutamarkten, wat het heel moeilijk zal maken om schulden af te lossen. Bovendien komt er waarschijnlijk nog een breder verbod op secundaire handel in Russische kredieten, zowel overheids- als bedrijfsschuld, zoals ook is gebeurd met de schulden van een aantal entiteiten na de annexatie van de Krim in 2014. De zwakte op de financiële markten zal vermoedelijk aanhouden tot er op zijn minst duidelijkheid is over de sancties. Tot dan is het moeilijk te begrijpen wat de komende weken op geopolitiek vlak nog voor ons in petto hebben.

1Bron: IMF, bbp op basis van actuele prijzen (in miljard USD), 2022.
2De Entiteitenlijst is een instrument dat het Amerikaanse ministerie van Handel gebruikt om de export aan banden te leggen van bepaalde gevoelige technologie en onderdelen naar organisaties die betrokken zijn bij activiteiten die een bedreiging vormen voor de nationale veiligheid of het buitenlandse beleid van de VS.

Begrippenlijst

Inflatie: De mate waarin de prijzen van goederen en diensten in een economie stijgen. De CPI en RPI zijn twee gebruikelijke maatstaven.
Risicoactiva: financiële effecten waarvan de koers aanzienlijk kan schommelen (en dus meer risico inhouden).  Voorbeelden daarvan zijn aandelen, grondstoffen, vastgoed en obligaties
Stagflatie: een relatief zeldzame situatie waarin een inflatiestijging gepaard gaat met zwakke economische groei.
Volatiliteit: maatstaf voor de op- en neerwaartse beweeglijkheid van markten en/of de koers van een portefeuille, effect of index.
Groeimarktbeleggingen hebben in het verleden tot aanzienlijke winsten en/of verliezen geleid. Daardoor kunnen de rendementen volatiel zijn.
De energiesector kan heel gevoelig zijn voor schommelingen in de energieprijzen en in de vraag naar en het aanbod van brandstoffen, natuurbehoud, het succes van exploratieprojecten en fiscale en andere reglementering.