骏利亨德森环球房地产股票联席主管Guy Barnard及Tim Gibson回顾过去一年地产股的表现,并剖析2020年投资者面临的主要机遇与风险。

重点:

  • 虽然2019年上市地产股表现理想,但不同城市、国家与地区及板块的回报各异,印证主动型投资方式的重要性
  • 展望未来,地产股的首要风险可能在于增长及通胀预期升温
  • 受惠于科技和人口结构的利好因素,团队仍然看好数据中心、手机讯号塔、活动房屋和学生住宿等板块

 

2019年环球地产股票相对整体股市表现较好。整体而言,地产股在过去两年不但与大市同步(图1),亦为投资者带来回报机遇,从高位回调的幅度相对较低。1

不过,平均数值或有误导成份,毕竟各类地产股的回报差异颇大,显示不同城市、国家以至于板块间的房地产市场基本因素各有不同—举例来说,美国活动房屋房地产投资信托基金在2019年的升幅逾五成,但美国商场房地产投资信托的股价却下跌17%2。房地产回报存在差异,反而有利我们的投资成绩,原因在于本团队奉行主动型管理策略而产生的正面影响。我们预计,2020年这一趋势将会保持,惟回报的差距可能多少有所收窄。

图1:相对表现:2018年至今环球地产股票与整体股市比较

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资料来源:彭博、骏利亨德森投资。环球地产股票(富时EPRA Nareit发达市场总回报美元指数)与整体股市(MSCI所有国家世界总回报指数)截至2019年12月6日的每周数据比较,2017年12月29日的基数重设为100。过往表现并非未来表现的指标。

现时地产股是否昂贵?

纵然2019年已累积约20%的升幅,但过去三年和五年的年率化回报分别为8%和6%(其中逾半来自股息)3,我们认为尚算合理,亦反映出我们投资组合持股旗下物业的相关回报情况。

如果比较上市及非上市房地产市场的估值(见图2),便会发现过去一年的资产净值折让有所收窄,现时与非上市市场大致相若,这基本上符合我们心目中的「公平价值」区间,预示今后回报并非有赖重新定价,而是收益与增长。

图2:回顾近年经验,环球地产股票较资产净值一直有所折让

资料来源:瑞银、骏利亨德森投资。富时EPRA Nareit发达市场总回报指数,2003年9月至2019年9月的每月数据。过往表现并非未来表现的指标。

假若我们集中分析美国的盈利倍数,即使美国房地产投资信托基金2019年的回报超过25%4,现时盈利倍数仍然低于标普500指数,与美国房地产投资信托基金指数五年前的程度相若,显示此板块的估值并不昂贵(见图3)。

图3:房地产投资信托基金的估值较整体股市尚算合理

资料来源:Capital One Research,2019年11月15日。P/FFO与市盈率相近,通常用作评估股票的估值。在计及摊销和折旧等非现金因素后,P/FFO(Price-to-fund from operations,股价相对营运现金流)更能准确评估地产股的估值。过往表现并非未来表现的指标。

新的十年,新的机遇

正如大多数其他行业,房地产市场亦不断变化,各种结构性力量错综交织,影响市场生态,而传统零售物业受压,更是明确提醒我们没有行业能够独善其身。尽管任何板块皆有机会等待发掘,但是零售等类别不乏利淡因素,预测未来回报时还须实事求是。

另一方面,我们依然看好受惠于科技和人口结构利好因素的行业。虽然工业和物流板块的表现理想,但我们相信,由于供应有限,加上电商崛起催生庞大需求,可能推动估值继续上涨,而零售商则需要在服务层面互相竞争。我们亦认为数据中心、手机讯号塔、博彩、活动房屋和学生宿舍等专门板块继续充满机遇。

建构投资组合的核心

最后,虽然我们未有明确坚定的宏观看法,但随着踏入经济周期后段,投资者可以合理假设未来市况将会出现波动和回调。在此环境下,房地产投资信托基金则大有用武之地,其不但与许多其他资产类别的相关性较低,相对股市的贝他值5亦较低,过去十年在跌市时期的表现一般更有韧力。

2020年地产股面临的首要风险大有可能为增长及通胀预期升温,一旦债券孳息率出现任何短暂急升,或者市场处于周期性轮换,地产股便大有可能跑输大市。

面临前景均衡但存在变量的情况,我们相信鉴于上市地产股一方面有助降低风险,另一方面能够增强回报机会,其顺理成章成为多元化投资组合的核心。故此,地产股则不失为驾驭未来一年市况的选择。

 

过往表现并非未来表现的指标。

 

注:

1 彭博,2019年9月30日。行业指富时EPRA/Nareit发达市场总回报指数。

2 彭博美国房地产指数分类,2019年12月12日。

3 晨星。富时EPRA Nareit发达市场总回报美元指数,截至2019年11月30日。

4 Nareit,富时Nareit美国房地产指数由2019年1月1日至2019年12月11日为止回报。

5 资料来源:与其他资产类别相关性不大—欧洲公共房地产协会(EPRA),数据截至2019年9月30日;低具他值比较—富时EPRA Nareit发达市场总回报指数与MSCI世界指数比较。