投资组合经理Seth Meyer剖析2021年回复常态对信贷市场的帮助,但随着息差收窄,投资者挑选行业和证券时需要加倍谨慎。

焦点分析

  • 2020年最后一季,随着药厂陆续公布有效疫苗、美国政局变化开始来临以及经济情况渐见起色,我们相信为来年的较低波幅奠定了基础。
  • 我们相信,一间公司着手去杠杆化时的风险回报展望较具吸引力,所以仍然比较看好非投资级别的企业信贷,而高收益企业债券市场的平均信贷质素在过去10年有所改善。
  • 无论如何,企业债券息差由2020年初的低位显著回升。随着息差收窄,行业与板块的相关性往往会减弱,未来表现的差异亦会趋向扩大。故此,若要获得更具吸引力的经风险调整回报,不妨加倍审慎挑选行业和证券。

明年世界有望回复正常,但今年的经济、政治、社会和医疗相关环境经历翻天覆地的变化,正常亦只是相对的概念,幸好波幅本身通常会重返平均水平(换句话说,情况不会无止境恶化)。无论是药厂陆续公布有效新冠肺炎疫苗、美国政局变化开始来临以及经济情况渐见起色,我们相信2020年最后一季为来年的较低波幅奠定了基础。

我们预料上半年开始接种疫苗,将会带动经济持续复苏,而环球经济回暖,对美国经济亦有帮助。今年经济危机的独特之处是全球同步衰退,我们预期2021年或会迎来类似的同步复苏,而个别经济体的复苏将带动其他地区向好,可能会由恶性循环变为良性循环。从表面来看,这是有利企业和证券化债券市场的因素,但我们亦要了解公司在整体信贷周期所处的阶段。

全赖美国联储局的进取干预行动,企业能够在 2020年形势最恶劣时期筹集资本,借着借贷来争取时间,避免陷入无力偿债的境地。事实上,我们相信企业债券违约率在2020年初已经见顶,预计未来一年会进一步回落,不良债券(指价格低于每1美元账面值的70至80美仙的债券)减少亦印证这个观点,因为违约率一般会随着不良债券而升跌。现时,随着企业增强资产负债表,加上展望趋向正面,公司(普遍而言)已着手修复其信贷状况,预计这一过程将持续至2021年甚至是 2022年。

我们相信,一间公司着手去杠杆化时的风险回报展望较具吸引力,所以仍然比较看好非投资级别的企业信贷。当然,市场具前瞻性,而美国高收益市场1的整体息差已经直迫其长期历史平均值,难免令人质疑价格是否已大致反映复苏前景。然而,我们认为比较必须在相同基础上进行,而高收益市场已经历演变。现时美国高收益指数的CCC级(信贷质素最差)类别约占13%,而2008年的比例则高达30%2,代表过去10年整体信贷质素上升,故此整体息差收窄是合适的。再者,从历史来看,当前的高收益息差水平似乎更有可能在违约率上升而非下跌时期出现。

尽管如此,企业债券息差由第一季的低位显著上升,所以投资者不妨加倍精挑细选。被动增持高收益资产类别的回报未必能够媲美指数息差最大时的水平。随着息差收窄,行业与板块的相关性往往会减弱,未来表现的差异亦会趋向扩大。故此,若要获得更具吸引力的经风险调整回报,不妨审慎挑选行业和证券。

我们需要指出,虽然波幅通常会重返平均水平,但单是这一点并不代表会无止境下降,不少影响今年表现的变数可能会再次涌现,成为2021年的风险源头。目前来看,新冠肺炎疫苗分发应该不会出现严重问题,民主党亦似乎难以控制参议院,但我们仍然不能排除其可能性,而两者均会吓怕投资者。

相反,经济复苏步伐可能较预期更快,加剧通胀重临的阴霾。我们再三强调,以美国经济产能过剩幅度而言,这个情况的机会不大,但考虑到政府、企业和证券化市场的绝对收益率低迷,利率趋升或会盖过总回报的影响。正如2020年的经验所见,意外情况可能随时降临,所以,不管我们对未来一年回复正常的信心多大,分散投资依然是合适的审慎部署。

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2021 年投资展望

2021年投资者应留意什么领域?

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1按彭博巴克莱美国高收益指数计算。
2资料来源:彭博,截至2020年11月22日。