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俄罗斯与乌克兰:从新兴市场投资角度带来的启示


Daniel J. Graña, CFA

Daniel J. Graña, CFA

Portfolio Manager, Emerging Market Equity


25 Feb 2022

新兴市场投资组合经理Daniel J.Graña, CFA及Jennifer James分析俄罗斯与乌克兰的局势,对股票和债券市场的投资启示。

焦点分析

  • 随着投资者消化重大地缘政治风险溢价的不确定性,俄罗斯与乌克兰的冲突已触发市况急剧波动。由于俄罗斯是某些市场的核心成员,战事促使石油和商品的价格飙升。
  • 这次行动可能导致俄罗斯企业的创新步伐停滞不前,而投资者或会无视公司基本面因素并专注地缘政治风险。限制俄罗斯通过债券和外汇市场取得资本,亦可能对相关市场构成进一步阻力。
  • 不明朗因素充斥市场,波幅和市况低迷的现象可能会持续,至少直至西方国家的制裁措施较为具体为止。

最新发展

截至2月24日星期四撰文时,俄罗斯在乌克兰部份地区采取军事行动,令乌克兰的紧张局势升级。早前普京总统承认乌克兰东部两个由分离主义分子控制的地区独立,并正式调动俄军进入这些有主权争议的地区。据悉乌克兰多个城市发生爆炸,而主要基础设施遭到炮轰,例如是基辅鲍里斯波尔机场(Kyiv airport Boryspil)。随着事态升级,报道指北约及其盟友国家威胁实施更多影响深远的制裁行动作为回应。 在协助白罗斯打压示威后,如今俄罗斯提出组成「联盟国家」(Union State),而外界假设乌克兰日后会被并入这个「联盟国家」。 俄罗斯与乌克兰的冲突可能是第二次世界大战以来欧洲最大规模的冲突。

石油和商品价格飙升

俄罗斯是原油和天然气的主要生产国,故此能源价格有上升的压力。2月24日,布兰特原油价格自2014年以来首次突破每桶100美元的大关,石油出口国组织与盟国(OPEC+,成员包括俄罗斯)将可能会变得蓬勃而持久,随着OPEC+的一致行动变得更有说服力,预计中期能源价格将高于早前模型的预测。在这个转变中,迈向石油产能峰值(peak oil)的进程可能导致能源消费者付出更高价格。

商品价格亦存在上升压力,因为俄罗斯是镍(用于电动汽车电池和不锈钢)、钯(催化转换器)、钛(现代飞机和军事应用),以及大量元素周期表内其他元素的主要供应国,而这轮商品走势的持续,将取决于西方实施制裁的严重程度以及俄罗斯的反应。通胀可能会升温,变相等同波斯湾地区和俄罗斯等产油国向消费者征税。随着经济增长放缓和通胀见顶,滞胀或会导致各国央行收紧货币政策的行动变得棘手,并构成对风险资产的利淡因素。

中俄关系

俄罗斯过往一直不愿谈及与中国发展过于密切的关系,一方面是担心中国对俄罗斯未开发的的远东和西伯利亚东部地区别有所图,另一方面是两国经济实力相对不平衡(中国的经济规模高出接近10倍)1,但中俄关系似乎已有改善,原因可能是双方的意识形态不乏共通之处,例如对西方国家和现行国际秩序的看法更为坚定。与此同时,若干国家的「最后贷款人」已经是中国,而非国际货币基金组织,由此造成的两极化世界,或会引致我们所认识的全球化现象寿终正寝。

科技民族主义(将科技创新与实力直接与国家发展大纲挂钩)的崛起亦似乎开始加剧,例如某手游公司据报被印度当局禁制,理由是一家中资企业持有该公司的少数股权,而美国已经限制对若干中国企业进行投资和出口2

对债券和股票投资有何全面的启示?

即使饱受国际压力,但由于冲突升级,俄罗斯的处境仍可能变得更加孤立,难以获取西方技术、科技和资金。俄罗斯已经受到某些资金方面的限制,例如美国禁止投资者通过二级市场买卖俄罗斯政府于3月1日后发行的债券。与其他新兴市场比较,俄罗斯股票的估值折让约30%以上,这反映政治的管治风险,而随着可参与投资者的基础萎缩,估值折让幅度可能会扩大。

当地的寻租现象(指未有创造新财富的情况下,扩大个人在现有财富中所占的比例)或会加剧,原因是藉由创新改善经济前景的盼望减少。俄罗斯数码市场的创新与发展可能停滞不前。在资金来自国内、跨国以及公募/私募股权投资者的所有数码产品垂直市场,印度正经历业务模式高速膨胀的阶段,而俄罗斯的未来将并非如此。随着抗逆力稍逊的竞争对手逐渐没落,资金和现金流充裕的俄罗斯老牌企业将变得更加强大。基于地缘政治风险,我们认为股市将无视这些基本面因素。

投资者开始消化消息后,市况变得波动而疲弱;今日(2月24日星期四),大多数风险资产的买卖基本上陷入停顿,这在重大地缘政治事件爆发时,是常见的情况。各国迄今实施的制裁颇为温和,对金融市场的影响有限。虽然我们尚未得知进一步的制裁方案,但西方国家已经暗示可能会设法阻止俄罗斯在外汇市场进行交易,令偿还债务变得极度艰难。此外,各国料将更广泛禁止俄罗斯的企业和主权债券在二级市场买卖,情况与2014年克里米亚被吞并后若干实体的债券相同。金融市场的疲弱环境可能将持续,至少直至制裁措施较为具体为止;在此之前,我们难以洞悉未来数星期可能对地缘政治造成的影响。

1资料来源:国际货币基金组织,GDP以当前价格为准(十亿美元),2022年。
2实体清单是美国商务部使用的工具,用途是限制将若干敏感科技和部件出口予若干组织,这些组织涉及威胁美国国家安全或外交政策利益的活动。

词汇表

通胀:经济体系的货物和服务价格升幅,消费物价指数(CPI)和零售物价指数(RPI)是两大常用指数。
风险资产:价格可能出现重大变动(并因此涉及较高风险)的金融证券,例子包括股票、商品、物业和债券。
滯脹:相對罕見的情況,指通脹上升,但同時經濟增長乏力。
波幅/波动性:市场及/或投资组合证券指数的价格升跌速度和幅度。

新兴市场投资向来可能出现重大获利及/或亏损。因此,回报可能会有所波动。

能源产业可能受到能源价格和燃料供求的波动、保育、勘探项目是否成功,以及税务和其他政府监管的重大影响。

任何对个别公司的参考,仅供说明用途,并不构成买入或卖出投资建议,法律或税务事项的忠告。