企業信貸投資組合經理Tom Ross將探討高收益債券市場的前瞻,包括違約展望、貨幣和財政刺激措施的重要性,以及高收益債券能否應付通脹情況。

  焦點分析

  • 高收益債券的息差較年初有所擴闊,反映投資者預期違約率趨升,但實際違約率不至於3月份市場憂慮般那樣嚴重。
  • 貨幣政策對高收益債券提供三重利好作用,第一是央行購買企業債券的直接幫助;其次是注入充裕流動性,方便企業再融資;第三是低息環境加劇投資者追逐收益的趨勢。
  • 通脹可能回升對高收益債券的威脅不大,原因是信貸息差足以對政府債券孳息率上升帶來一定緩衝,而價格上漲則有利企業的收入。

自新冠肺炎疫情危機爆發至今,高收益債券的表現如何?

高收益市場較容易跟隨經濟活動起伏,故此一如所料,在疫情危機期間價格大幅下挫,息差則顯著擴闊。息差自今年3月以來有所回落,最終年內的回報1大致持平,但息差2依然高於年初水平,為未來創造投資機遇。

面對違約的風險,高收益債券投資者是否獲得相應的補償?

息差水平較年初略為擴闊,其中一個原因是彌補市場上惡化的違約水平。回首3月份,當時投資者預料違約率將會飆升,但其後當局推出貨幣和財政刺激措施,所以即使年內違約率趨升,但仍然遠低於3月份疫情危機最嚴峻時的預期。作為主動型投資者,我們的任務是發掘能夠克服這段逆境,並提供較佳回報的公司。

高收益債券發行人是否有條件進一步舉債?

高收益債券發行人絕對有必要承擔更大的債務負擔,以彌補疫情危機造成的經濟衝擊。我們正在發掘似乎正實際著手修復資產負債表的公司,這亦是信貸週期初段常見的情況,企業希望在增長形勢略有起色時動用營業收入,將債務降至接近危機前的水平。

貨幣和財政刺激措施有何重要性?

在這場危機中,貨幣和財政刺激措施具有舉足輕重的作用,單是貨幣政策便對市場產生接近三倍的效應。首先是直接買債行動, 最主要是投資級別債券市場,但亦進一步涵蓋高收益債券市場,這特別是由聯儲局執行。我們亦認為,如今各國政府債券孳息率極低,追逐收益的動力其實來自貨幣刺激措施,加上貨幣刺激措施無疑帶動信貸市場(尤其是高收益債券市場)再次活躍起來,通過提供融資來彌補經濟衝擊的影響。財政刺激措施亦是一大關鍵,畢竟多國實施停擺措施,顯然對消費市場造成重創3,而財政刺激措施使消費者的狀況較過去任何一場危機時期為佳。

高收益債券能否應付通脹回升?

[我們認為]高收益債券能夠應付通脹回升,原因是高收益債券[過去]在這種市場環境中往往有較佳表現4,某程度上是由於政府債券較容易受到通脹上升所影響,而高收益債券與相關政府債券比較時,相對具有額外的息差緩衝空間,而且發行高收益債券的公司在價格上漲期間通常有較佳表現。不過,通脹回升的潛在風險,是可能觸發當局提前撤除貨幣和財政刺激措施。然而,觀乎近期的政策轉變,[美國聯儲局]聯儲局似乎顯然寧願承受通脹回升,同時較為憂慮重蹈日本陷入通縮的覆轍。

1回報: 2020年首9個月,ICE環球高收益債券總回報指數的回報為-0.3%。資料來源:彭博,2019年12月31日至2020年9月30日,以美元計。過往表現並非未來表現的指引。

2信貸息差: 企業債券與相同年期政府債券比較的收益率差距。2020年9月30日,ICE環球高收益債券總回報指數的最差息差(spread to worst)為558個基點,較2019年12月31日上升382個基點(資料來源:彭博,2020年9月30日)。如債券設有如提前贖回權等的特殊功能(指發行人可以在指定的日期提前回購債券),則最差收益率便是該債券所提供的最低收益率,前提是發行人並無違約。

3消費者信心: 舉例來說,以世界大型企業聯合會消費者信心指數為標準,美國消費者信心水平在2020年4月跌至今年的低位85.7,而2009年4月的低位25.3(當時是環球金融危機期間的低位)。2020年4月的消費者信心指數高於過去五十年任何一次危機的低位。資料來源:Refinitiv Datastream,世界大型企業聯合會消費者信心指數,2020年9月30日。

4通脹: 以美國作為全球的指標,比較美國高收益債券、美國投資級別企業債券和美國國庫債券,以顯示通脹由低位升至高位的期間以及該三類債券市場在此期間的總回報。在大多數期間,高收益債券的總計表現較佳,排名亦較高(綠色陰影)。

4通脹上升期間美國的通脹率和美國債券指數的總回報

通脹由低位升至高位的期間 通脹低位  % 通脹高位 % 高收益債券 % 投資級別債券 % 美國國庫債券 %
31/05/1994 - 31/12/1996 2.29 3.32 37.1 26.9 22.2
31/03/1998 - 30/06/2000 1.38 3.73 1.5 7.3 11.4
30/06/2002 - 31/03/2003 1.07 3.02 11.1 10.8 8.8
28/02/2004 - 30/06/2006 1.69 4.32 15.7 3.6 3.0
31/08/2007 - 31/08/2008 1.97 5.37 -1.4 1.5 8.6
31/10/2009 - 30/09/2011 -0.18 3.87 18.0 16.1 13.7
31/10/2015 - 31/07/2018 0.17 2.95 21.7 8.9 1.4

資料來源:Refinitiv Datastream,1993年12月31日至2020年9月30日,美國所有城市消費物價指數年度通脹率,ICE美銀美國高收益指數、ICE美銀美國企業指數、ICE美銀美國國庫債券指數的總回報以美元計。過往表現並非未來表現的指引。

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