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健康護理股在衰退下能否逆流而上?

Andy Acker, CFA

Andy Acker, CFA

環球生命科技 | 投資組合經理


2022年7月29日

健康護理板塊歷來在市場下行時期均表現出色 (見下圖) ,而當前市況亦不例外。然而,投資組合經理Andy Acker指出,該板塊的若干領域往往較其他領域具有更強防守性。與此同時,投資者不應忽視健康護理的長期增長機遇。

焦點分析:

  • 2022年上半年,健康護理板塊的跌幅遠低於大市,僅為整體股市的五成。
  • 然而,這板塊由多個產業組成,而其中若干產業更能抵禦通脹、加息和經濟增長放緩的衝擊。
  • 其他健康護理領域亦面臨壓力,但同時可為投資者提供機遇,以折讓價格捕捉長期增長潛力。

在通脹壓力高企和加息的環境下,經濟持續放緩的機率已有所增加。面對這方面的憂慮,投資者沽貨套現,股市出現拋售潮,但若干板塊的表現更勝於其他板塊,當中包括健康護理。由今年年初至6月30日,MSCI世界健康護理指數SM回報率為-10.3%,而更廣泛的MSCI世界指數SM之跌幅約為其兩倍1

對於投資者來說,健康護理板塊展現的抗跌力是不足為奇。自2000年以來,環球股市經歷了五次跌市,而健康護理板塊的下行捕獲比率2平均僅為51%(見圖表)。然而,健康護理由多個產業組成,而這些產業的走勢亦各有不同。加息、勞工成本和其他宏觀經濟趨勢等因素,均對這些產業產生迥然不同的影響。只要投資者持續追蹤這些動態,便能夠充分利用健康護理板塊的防守性,同時在下一次經濟擴張開始之時做好準備,從相關股份的增長中受惠。

健康護理板塊在防守性方面之往績
MSCI世界健康護理指數與MSCI世界指數的表現比較

資料來源:駿利亨德森投資、FactSet,截至2022年6月30日
註:圖表反映自2000年以來MSCI世界指數跌市15%或以上的情況。過往表現並非未來業績的保證。投資涉及風險,包括本金可能虧損和價值波動。

最強防守性的領域

健康護理管理公司:這類公司是健康護理板塊內最具防守性的領域之一。首先,保單通常為期一年,當中的收益會投資於可以轉倉的短期證券。因此,加息往往對這類公司的盈利帶來增值作用。與此同時,保費(連帶利潤)通常會因應通脹壓力而上調:醫療保險公司會在一至兩年後就商業醫療保險計劃保費的費率進行磋商,從而創造定期提高保險產品費用或調整保額的機會。若然經濟陷入深度衰退,將對患者的負擔能力和單位需求產生負面影響。但由於勞工市場目前仍然頗為緊絀,這種情況尚未發生。此外,政府醫保計劃可能抵銷商業醫療保險客戶的流失,而前者的增長不容易受經濟表現的影響。

藥物分銷商和藥物福利管理公司 這類公司的業務模式與藥物定價和數量趨勢存在密切關係。(這類公司構成了美國藥物分銷的供應鏈)在經濟下行時期,製藥行業往往較具防禦性。一旦藥物價格上漲,就會引發連鎖效應,從而產生更高利潤。隨著負擔能力下降,藥物零售商的業績有機會好壞參半,但由於大多數前端銷售均屬必需藥物,應有助減輕這一影響。

製藥:製藥是健康護理板塊中更具防守性的子板塊之一,因為患者對藥物需求的彈性往往較低。大型製藥公司的資產負債表穩健,再加上自由現金流強勁,因此對加息的敏感度亦較低。而且,由於這類公司具備不少有助減少開支的籌碼,因而不易受到通脹壓力所影響。

二線防守性的領域

健康護理提供商:對於醫院等服務提供商而言,工資是最大的經營投入成本。因此,這類公司的利潤率在2022年上半年急挫,因為在可以調整費用報銷率之前,工資經已上漲。醫療用品的成本上升,亦拖累盈利能力。此外,鑑於護理人員的流失率增加,而且消費者現時優先考慮其他開支,健康護理服務使用率在短期內,是難以重拾新冠疫情爆發之前的水平。我們認為,這些利淡因素主要屬暫時性質,但只要它們是持續存在,就會對健康護理提供商構成壓力。

醫療設備和科技:由於許多醫療程序的數量尚未恢復到疫情爆發前的水平,而且護理人員短缺的問題懸而未決,若此類公司要以高於趨勢的水平實現復甦,前景確實較為黯淡。再者,醫療設備公司產品的價格通常會出現按年折舊情況。由於提供商面臨高企的工資通脹,利潤率岌岌可危。在此環境下,我們認為投資者尤其應將重心放在尋找具可持續競爭優勢(例如一種能夠大幅提高護理標準,或者是可以解決尚未滿足的醫療需要之產品)以及同行最佳議價能力的公司。

生命科學工具和服務:有別於醫療設備公司,這類是主要提供分析工具、儀器、用品和臨床試驗服務的生命科學工具和服務公司,其往往就是行業定價者,當中不少近期皆能夠把高於正常水平的成本升幅轉嫁到消費者身上。這應有助在短期內維持利潤率。然而,鑑於市場對此板塊的估值相對較高,這類公司必然有其風險。

長期增長的領域

生物科技:處於早期開發階段的生物科技公司(即研究藥物處於臨床前期或早期臨床試驗階段之公司),是最容易受經濟增長放緩和加息所影響。此類公司依靠資本市場來獲取資金,支撐未來的發展,而加息和避險情緒高漲可能使其面臨資金供應受限的風險。在這種環境下,投資者可看好已錄得盈利或處於早期商業階段的生物製藥公司,因其擁有更廣泛的融資選擇,並且更有機會因理想的產品發展,而受到投資者青睞。好消息是,這類公司目前的估值異常廉宜。早在大市急劇下挫之前,中小型生物科技公司就已經陷入熊市。(中小型生物科技股的基準在2021年初見頂,此後已回落超過五成。3)重要的是,許多小型生物科技公司現時的交易價格,是低於其資產負債表上的現金價值。我們認為這是難得的機會,投資者能夠以頗大的折讓幅度投資於此類公司,受惠於其長期增長潛力。

合同研究組織(CRO):加息拖累生物科技公司的融資和估值(如前所述),而此板塊為CRO的重要終端市場用戶。CRO行業的積壓訂單中,有多達20%的客戶是新興生物科技公司。迄今為止,CRO的新增業務繼續錄得穩健增長,因為生物科技行業在2020年和2021年間的融資金額創出新高,而此類公司目前仍在運用這筆資金。然而,倘若當前的避險環境持續不變,新增業務數字可能會放緩。不過,長遠而言,生物科技公司把藥物試驗外判予CRO行業的比率預計將會上漲,而我們亦相信投資者將繼續偏好在相關科學領域取得不俗發展的公司。

 

1駿利亨德森投資,數據由2021年12月31日至2022年6月30日。
2下行捕獲比率是衡量資產在跌市時期的表現之統計指標。該比率的計算方法,是將資產在基準表現呈負值期間的回報率除以基準回報率。
3B彭博,數據由2021年2月8日至2022年7月22日。根據SPDR® 標普® 生物科技ETF(XBI)的表現,與經調整同等權重的標普生物科技精選行業TM指數的表現相符。

捕獲比率在指數錄得收益(上行捕獲)或下跌(下行捕獲)期間,一項投資「捕獲」的指數(市場)表現之百分比。100%的捕獲比率,意味著投資表現的上升或下降幅度與指數完全相同。

存續期衡量債券價格對利率變動的敏感度。債券存續期越長,其對利率變動的敏感度就越高,反之亦然。

健康護理產業受制於政府監管和報銷率以及當局對產品和服務的審批,這些因素可能對價格和供應造成重大影響,亦可能受到迅速過時和專利到期的重大影響。

MSCI世界指數℠反映環球已發展市場的股市表現。

MSCI世界健康護理指數℠反映環球已發展市場健康護理股的表現。

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