投資組合經理Seth Meyer剖析2021年回復常態對信貸市場的幫助,但隨著息差收窄,投資者挑選行業和證券時需要加倍謹慎。

焦點分析

  • 2020年最後一季,隨著藥廠陸續公佈有效疫苗、美國政局變化開始來臨以及經濟情況漸見起色,我們相信為來年的較低波幅奠定了基礎。
  • 我們相信,一間公司著手去槓桿化時的風險回報展望較具吸引力,所以仍然比較看好非投資級別的企業信貸,而高收益企業債券市場的平均信貸質素在過去10年有所改善。
  • 無論如何,企業債券息差由2020年初的低位顯著回升。隨著息差收窄,行業與板塊的相關性往往會減弱,未來表現的差異亦會趨向擴大。故此,若要獲得更具吸引力的經風險調整回報,不妨加倍審慎挑選行業和證券。

明年世界有望回復正常,但今年的經濟、政治、社會和醫療相關環境經歷翻天覆地的變化,正常亦只是相對的概念,幸好波幅本身通常會重返平均水平(換句話說,情況不會無止境惡化)。無論是藥廠陸續公佈有效新冠肺炎疫苗、美國政局變化開始來臨以及經濟情況漸見起色,我們相信2020年最後一季為來年的較低波幅奠定了基礎。

我們預料上半年開始接種疫苗,將會帶動經濟持續復甦,而環球經濟回暖,對美國經濟亦有幫助。今年經濟危機的獨特之處是全球同步衰退,我們預期2021年或會迎來類似的同步復甦,而個別經濟體的復甦將帶動其他地區向好,可能會由惡性循環變為良性循環。從表面來看,這是有利企業和證券化債券市場的因素,但我們亦要了解公司在整體信貸週期所處的階段。

全賴美國聯儲局的進取干預行動,企業能夠在 2020年形勢最惡劣時期籌集資本,藉著借貸來爭取時間,避免陷入無力償債的境地。事實上,我們相信企業債券違約率在 2020年初已經見頂,預計未來一年會進一步回落,不良債券(指價格低於每1美元賬面值的70至80美仙的債券)減少亦印證這個觀點,因為違約率一般會隨著不良債券而升跌。現時,隨著企業增強資產負債表,加上展望趨向正面,公司(普遍而言)已著手修復其信貸狀況,預計這一過程將持續至2021年甚至是 2022年。

我們相信,一間公司著手去槓桿化時的風險回報展望較具吸引力,所以仍然比較看好非投資級別的企業信貸。當然,市場具前瞻性,而美國高收益市場1的整體息差已經直迫其長期歷史平均值,難免令人質疑價格是否已大致反映復甦前景。然而,我們認為比較必須在相同基礎上進行,而高收益市場已經歷演變。現時美國高收益指數的CCC級(信貸質素最差)類別約佔13%,而2008年的比例則高達30%2,代表過去10年整體信貸質素上升,故此整體息差收窄是合適的。再者,從歷史來看,當前的高收益息差水平似乎更有可能在違約率上升而非下跌時期出現。

儘管如此,企業債券息差由第一季的低位顯著上升,所以投資者不妨加倍精挑細選。被動增持高收益資產類別的回報未必能夠媲美指數息差最大時的水平。隨著息差收窄,行業與板塊的相關性往往會減弱,未來表現的差異亦會趨向擴大。故此,若要獲得更具吸引力的經風險調整回報,不妨審慎挑選行業和證券。

我們需要指出,雖然波幅通常會重返平均水平,但單是這一點並不代表會無止境下降,不少影響今年表現的變數可能會再次湧現,成為2021年的風險源頭。目前來看,新冠肺炎疫苗分發應該不會出現嚴重問題,民主黨亦似乎難以控制參議院,但我們仍然不能排除其可能性,而兩者均會嚇怕投資者。

相反,經濟復甦步伐可能較預期更快,加劇通脹重臨的陰霾。我們再三強調,以美國經濟產能過剩幅度而言,這個情況的機會不大,但考慮到政府、企業和證券化市場的絕對收益率低迷,利率趨升或會蓋過總回報的影響。正如2020年的經驗所見,意外情況可能隨時降臨,所以,不管我們對未來一年回復正常的信心多大,分散投資依然是合適的審慎部署。

市場導航

2021 年投資展望

2021年投資者應留意甚麼領域?

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1按彭博巴克萊美國高收益指數計算。
2資料來源:彭博,截至2020年11月22日。