美國增長股

在挑戰滿佈的環境下重新審視美國增長股

投資組合經理 Doug Rao 和 Brian Demain 探討增長股的市場環境變化情況,包括俄烏衝突和抗疫措施帶來的反響。

焦點分析

  • 隨著投資者開始權衡俄烏衝突、通脹上升的影響,以及應對疫情的強力財政和貨幣措施的其他長期效應,市場波動性因而加劇。
  • 貨品、工資和商品的通脹以及潛在的加息,將會影響增長股的盈利以及投資者願意支付的估值倍數。
  • 隨著市場環境持續演變,我們將繼續關注長線投資主題,但同時會留意有潛力應對通脹及加息利淡影響的公司。

焦點分析

  • 隨著投資者開始權衡俄烏衝突、通脹上升的影響,以及應對疫情的強力財政和貨幣措施的其他長期效應,市場波動性因而加劇。
  • 貨品、工資和商品的通脹以及潛在的加息,將會影響增長股的盈利以及投資者願意支付的估值倍數。
  • 隨著市場環境持續演變,我們將繼續關注長線投資主題,但同時會留意有潛力應對通脹及加息利淡影響的公司。

近期波動性清楚表明,投資者正在分析烏克蘭軍事行動長期持續的可能性以及西方制裁俄羅斯的經濟影響。儘管俄烏衝突成為各個市場的焦點,但投資者亦面對為應對疫情而採取的貨幣及財政措施的長期影響。持續性通脹的預期無疑是投資者最關注的問題之一。我們認為,將通脹細分為貨品通脹和工資通脹兩部分,有助更容易理解相關事態。

貨品通脹

在新冠疫情爆發之初,各國央行和政府在市場上採取大量貨幣和財政刺激措施,因此刺激消費開支飆升。更確切地說,由於旅遊限制和公共衛生問題使消費者難以投入實體經濟活動,故只好直接購物,貨品(而非服務)的開支大幅增加。疫情前,購買貨品佔美國個人消費支出(PCE)總額的比重約為31%,但後來攀升,目前維持在高於35%的水平。需求增加加上供應鏈混亂,推高貨品價格,導致最近數月通脹高企(圖1)。

圖1:美國個人消費支出(PCE)通脹

 

資料來源:美國經濟分析局,截至2022年3月7日,對比前一時期的價格變動百分比,按經季節性調整的年率計算。

俄羅斯對烏克蘭發動軍事行動大幅推高商品價格,原因是各國重新考慮自身對俄羅斯原材料的依賴程度以及衝突導致的供應中斷。石油和天然氣價格是最明顯的受影響領域之一,但俄羅斯還是鎳、鋼和鋁等金屬的主要供應國。此外,俄羅斯和烏克蘭是小麥和玉米等穀物以及鉀和磷酸鹽等肥田料的領先出口國。這些商品的供應受阻可能會嚴重影響糧食安全及農作物產量,從而在未來幾年影響農業商品價格。

衝突的最終影響及持續時間仍然不得而知,但商品價格飆升,原油價格首當其衝,這也許會引發經濟衰退。儘管通脹及更多供應鏈中斷的影響,將會以各種形式在美國經濟中蔓延,但由此而產生的物價上漲對消費者構成了相當於徵稅的影響作用,削弱他們購買其他貨品和服務的能力以。隨著市場回軟,消費者資產價值亦告下降,因此他們可能進一步受到財富效應的影響。

消費者壓力與日俱增和經濟衰退的可能性,將使美國聯儲局要在不影響經濟復甦的前提下調控通脹時,變得難上加難。若疫情持續改善,且供應鏈得以修復,就有可能出現與疫情前常態更為一致的情況,即是物價漲幅放緩以及服務開支增加。然而,曠日持久的俄烏衝突將使貨品繼續面對通脹壓力。

 

工資通脹

同時,我們認為低薪工人工資引發的通脹將持續下去。在過去幾十年,由於美國將平價貨品的生產和低薪工作崗位轉移至海外的低收入國家,因此全球化限制了美國的低薪水平。然而,最近幾年,美國逐漸撤離全球化的軌道,並正在推動再工業化,而隨著西方國家與俄羅斯「脫鈎」,再工業化的步伐可能會加快。再加上疫情導致勞動人口參與率急劇下滑,因此工人已迎來加薪。薪酬提高通常有利美國經濟,因為消費開支在國內生產總值(GDP)中佔較大比重,而且工人在消費時手頭更加寬裕。但是,低薪工人工資的長期調整將會在未來幾年間,對企業利潤率造成一些不利影響。

通脹和加息 — 對增長型公司的影響

我們認為,在未來三至五年,通脹及利率將可能對增長股的估值產生重大影響。自環球金融危機以來,利率和通脹長期處於極低水平,在此期間,處於歷史低位的利率已促使投資者加大對增長型公司的投資。隨著利率乃至貼現率均上升的話,這種情況可迅速有所改變,尤其是對於在未來多年擁有預期現金流的高增長型公司而言。

股價是盈利、盈利增長,以及投資者願意為盈利和盈利增長而支付的估值倍數的綜合結果。我們全面預計,假若利率上升,市盈率便將收縮,因此識別能夠通過業務增長超越我們預期看到的倍數收縮的公司,將變得日益重要。對比無法隨成本增加而提高價格的企業,擁有議價能力的公司可更加從容地應對通脹環境。

在美國增長型投資領域中,佔大多數的是資訊科技股和健康護理股。事實上,在羅素1000®增長股指數和羅素中型®增長股指數中,過半數成份股來自這兩個板塊(圖2),這與1970年代的大通脹時期形成鮮明對比,當時的經濟主要靠貨品推動,重點為工業。

圖2:美國增長股指數板塊權重

 

資料來源:FactSet,截至2022年1月31日。

與其他市場領域相比,這些板塊中的個別企業有能力產生可觀的利潤率,並以較低水平的勞工密集度營運。因此,雖然通脹肯定將對這些公司的盈利產生重大影響,但這些經營特點有助減低通脹的影響。

變化多端環境下的投資主題

我們從疫情危機中汲取的其中一個教訓,是與客戶建立直接的數碼業務關係極為重要。成功建立這類關係的企業,除了是有能力維持與客戶的溝通,也可從中有所獲益,例如以更佳方式管理庫存、營運資金和其他業務職能。全渠道方針已經明確出現在零售行業,而在辦公室工作環境、遙距醫療、網上交友及其他領域亦已經被採用。從投資角度而言,這些數碼業務關係提升了在經營方面的靈活性及彈性,並加強整個經濟中的企業實力。

展望未來,我們可從其他長線投資主題中發掘機會。一方面,我們認為,即使大型雲端平台供應商發展非常迅速,但這些企業仍有很大的增長空間。半導體作為不斷增長的雲端伺服器需的基礎組件,同時也是轉型到電動汽車以及最終自動駕駛汽車的重要零件。隨著製造商擴大電動汽車的生產,行業對必要晶片和零件(不用於內燃機汽車,但用於電動汽車)的需求殷切。

類似情況發生在生物製藥產品的發展,例如是蛋白質療法、基因療法以及廣為人知的mRNA疫苗。隨著這類科技的持續發展,製藥成本可能會大幅提高,銷售各種用於生產生物製藥產品的組件的企業,將在未來10年至15年內迎來強勁的需求。

保持專注

在挑戰滿佈的時期,投資者必須分析的問題是:經濟和企業究竟發生什麼變化?正如近年新冠疫情對市場的衝擊,俄羅斯在烏克蘭的軍事行動改變了環球經濟格局,並將產生持續的影響。然而,隨著市況出現變化,我們繼續專注於在需要大量投資的領域中且具有多年長期增長優勢的企業。能夠超乎比例地把握這些經濟條件的優質企業,可能較少受到外部因素所影響,因為其增長更多來自於獲取市場份額。

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