兩個健康護理行業特點，一個極具說服力的投資理據
投資組合經理Andy Acker分析為何健康護理行業可在當前市場上，提供具吸引力、防守和增長兼備的投資組合。
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焦點分析：
- 2022年，健康護理行業跑贏大市，延續在市場大幅回落時盡量減少虧損的長期往績。
- 同時，全球對健康護理及先進醫療服務的需求正在激增，有助推動該行業中相關領域的營收增長。
- 我們認為，這種結合攻守性質的股份，可為股票投資組合提供具價值的多元化回報來源。
健康護理行業最為人熟知的特點是，受惠於用家對醫療護理服務的穩定需求，該行業可在市場回調時期內表現出韌性。2022年的情況正好如此，當時MSCI世界健康護理指數SM的回報率為‑5.4%，而MSCI世界指數SM的回報率為-17.7%，前者表現明顯較佳1。不過，該行業的增長速度也在加快，為投資者提供又一個多元化回報的潛在來源。
特點一：快速創新及增長
過去20年中，基因組測序和其他生物醫學工具的發展取得進展，創造出許多診斷和治療疾病的新方法。例如抗體藥物偶聯物、基因療法和遙距血糖監測儀等，其中許多方法有望顯著改善患者的護理標準，而且在某些情況下，可以治療曾經被視為不治之症的罕見疾病。以脊髓肌萎縮症(SMA)為例，這是一種遺傳性疾病，通常於嬰孩期和兒童期發病，會導致肌肉力量和活動能力下降。過去幾十年，治療只能控制病情，重症嬰兒的平均預期壽命不足兩年。但從2016年開始，多國監管機構批准了首個針對SMA緩解療法，隨後在2019年批准了一種基因療法。兩者皆有助替代引發SMA的缺失蛋白，從而顯著提高患者的運動機能和存活率。
為鼓勵此類研究，監管機構開闢多種途徑，加快相關藥物的審批流程，以應付龐大但目前未能滿足的醫療需要。監管政策的改變促使獲批新藥的數量激增。2018年至2022年，美國食品及藥品監督管理局 (FDA) 批准將近250款新藥，較15年前增加100%（圖1）。同樣，在這五年內，歐洲藥品管理局 (EMA) 批准了200多種藥物2。
圖1：獲FDA批准的新藥
資料來源：美國食品及藥物管理局，截至2022年12月31日。
隨著新藥陸續面世，對醫療護理服務的需求亦呈現爆炸性增長。家庭財富的增加和公營和私營保險承保範圍的擴大，是服務需求大增的兩大推動因素。例如，在中國，由於政府過去十年積極推動改革，目前該國基本保險計劃已覆蓋95%的人口3。中國的藥品報銷範圍亦在擴大：2017年以來，政府每年都會更新國家醫保藥品目錄，2022年新增超過100種治療用藥品4。
人口老化是另一個重大因素。到2050年或之前，全球大約16%人口的年齡將超過65歲，該年齡層在健康護理方 面的支出通常是年輕人的3倍左右5。在許多高收入地區，人口的「銀髮化」程度甚至更高。在日本，2020年65歲或以上人口的佔比為28%；預計到2060年或之前，該比例將升至38%6。歐洲方面，預計到2050年或之前，長者將佔歐洲大陸人口的28.5%7。雖然科技和其他工具有助控制成本，但醫療支出的走勢無疑只會越來越高。以歐洲為例，2012年至2020年，健康護理方面的總支出增長了24%。8
在創新及需求增加的雙重作用下，健康護理行業的收入有所提高。2021年，運用生物科技研製的重磅藥物銷售額超過4,000億美元，大約是20年前的70倍。（重磅藥物是指每年銷售額達到或超過10億美元的藥物。）新冠肺炎相關藥物（三年前尚未存在的市場）去年營收總額高達750億美元（圖2）。
新冠肺炎藥物並非健康護理行業近年興起的唯一新型藥物。美國方面，作為長者公營保險計劃Medicare的私營保險替代品，Medicare Advantage是增長最快的保險計劃類別之一，預計在未來十年，參加人數將從2022年佔所有Medicare參加人數的48%，增加至61%9。從事價值型系統及科技支援工具開發的公司亦不斷湧現。去年，歐洲健康護理公司募集近50億歐元風險資本，僅略低於2021年的最高紀錄（52億歐元）。考慮到2022年資本市場的停滯狀況，該融資規模確實相當驚人10。
藥物研究也從癌症（多年來一直佔生物製藥研發支出的重大部分）擴展至其他重大疾病類別。在去年的臨床試驗中，肥胖症藥物證實可使患者體重降低22.5%，而以往只能通過手術才能達到這個水平。如果獲得審批，該藥物有望發展出巨大的總終端市場：據估計，2020年全球有7.7億成年人超重或肥胖，到2030年或之前，該數字或會超過10億11。
在治療阿茲海默症方面，一款新藥Leqembi已提供明確證據，證實可以減緩阿茲海默症早期患者的認知能力下降速度。（該藥物已於2023年1月獲得美國食品及藥物管理局批准，並且正在接受歐洲藥品管理局審核。）目前研發中的一批新藥所針對的是阿茲海默症的病理生理學部分，而Leqembi正是其中之一，該藥物為全球約5,500萬認知障礙症患者帶來希望12。它是2022年數十項成功的臨床案例之一，為2023年面市藥物數量有望大幅增加奠定基礎：明年共有75種藥物將接受美國食品及藥物管理局審批13。
特點二：防禦力
這些增長推動因素並非毫無風險。研究表明，進入人體臨床試驗階段的藥物中，有90%無法推出市場14。而我們發現，在推出市場的藥物中，投資者在90%的情況下高估或低估某種產品的商業潛力。這類情況可能會導致製藥股股價劇烈波動。事實上，在過去十年，健康護理行業中表現最好和最差的股票之間的差距，居所有行業之首（圖3）。
圖3：健康護理股的股價表現差距
各行業排名最前五隻和倒數五隻股票的10年期平均回報率差距（2012年12月31日至2022年12月31日）
資料來源：駿利亨德森分析，截至2022年12月31日。
即便如此，隨著利率上升對市場造成衝擊，2022年健康護理行業股票的表現仍跑贏各大股票指數。這並非異常情況。自2000年以來，對於市場回調幅度達15%或更高的市況，健康護理行業平均僅捕捉到當中的47%（圖4）。這很大程度上要歸功於大型健康保險和製藥公司，因為無論經濟環境如何，這些公司往往都擁有穩定的需求及議價能力。
圖4：在過往的回調中，健康護理行業均跑贏大市
資料來源：駿利亨德森、FactSet。截至2022年12月31日。
註：圖表反映自2000年以來MSCI世界指數跌市15%或以上的市況。
指數表現不反映管理投資組合的開支，因為指數未被管理且不供投資者直接投資。過往表現並非未來業績的保證。投資涉及風險，包括本金可能虧損和價值波動。
增長 + 防禦 + 具吸引力的估值
同時，最近幾個月來，投資者愈來愈願意在市場吸納創新能力良好的企業，一些股票因利好消息而大幅上漲（飆升100%或更多15）。具吸引力的估值有助實現這種回報。健康護理行業的預測市盈率低於其長期平均值（圖5），同時數百家生物科技公司的成交價低於其資產負債表上的現金價值16。一些估值偏低的優質企業亦引起大型生物製藥公司的興趣，去年公布的多項併購交易的溢價均超過100%。由於一些生物製藥公司在這個十年期間面臨大量的專利權懸崖 (patent cliffs)，我們認為2023年可能會出現更多同類交易。
圖5：健康護理股的估值跌至低於平均值的水平
資料來源：彭博。數據涵蓋1992年3月31日至2022年12月31日的期間。市盈率基於未來12個月的盈利估計。市盈率(P/E)用於衡量投資組合內一隻或多隻股票的股價與每股盈利之比率。
健康護理行業並非毫無挑戰。勞工短缺、監管和新冠疫情相關藥物的銷售額下降，恐怕會對一些製藥股造成壓力。但我們認為，該行業穩固的長遠展望足以抵銷任何短期阻力，並能產生不具相關性的回報，且同時令患者受惠的機會只會越來越多。
1 駿利亨德森投資，截至2022年12月31日。
2 歐洲藥品管理局，截至2022年12月31日。總數針對新活性物質。
3 世界衛生組織，2023年2月。
4 中國國家醫療保障局，2023年1月18日。
5 人口：聯合國，2019年12月。健康護理支出：JAMA Network，「8個高收入國家按年齡劃分的健康護理支出比較」(Comparison of Health Care Spending by Age in 8 High-Income Countries)，2020年8月6日。數據反映的是澳洲、加拿大、德國、日本、荷蘭、瑞士、英國及美國的2015年數字。
6世界衛生組織，「人口老化將如何影響日本健康支出趨勢？長者保持良好健康會帶來甚麼啟示？」(How will population ageing affect health expenditure trends in Japan and what are the implications if people age in good health?)2020年。
7 麥肯錫公司(McKinsey & Company)，「歐洲保險行業與長者保障及福祉的未來」(European insurance and the future of senior protection and well-being)，2021年11月11日。
8 歐盟統計局，2022年11月。
9 凱澤家族基金會 (Kaiser Family Foundation)，「2022年Medicare Advantage：最新參加計劃的情況與主要趨勢」(Medicare Advantage in 2022: Enrollment Update and Key Trends)，2022年8月25日。
10 PitchBook，「初創公司概覽：值得留意的歐洲健康護理初創公司」(Startup Radar: Europe’s healthtech startups to watch)，2023年2月8日。
11 世界肥胖聯盟 (World Obesity Federation)，2023年2月。
12 世界衛生組織，2022年9月20日。
13 美國食品及藥物管理局，2022年12月31日。
14 美國臨床藥理學與治療學會 (American Society for Clinical Pharmacology & Therapeutics)，「藥物研發成功的概率」(Probability of Success in Drug Development)，van der Graaf, Piet H.，2022年4月19日。
15 彭博，2022年9月13日。在Akero Therapeutics宣佈在一項IIB期HARMONY研究中獲得正面的關鍵臨床數據之後，該公司股份在9月13日的市場交易時段上漲136.76%。彭博，2022年10月24日至2022年10月28日。Vaxcyte宣佈其候選肺炎疫苗的1/2期研究取得正面的關鍵臨床數據，在隨後一週的交易時段內，其股份攀升一倍以上。
16 Rapport Biotech Insight & Opinion，「永遠可做得更好、做得更多：是時候重啟生物科技」(Semper Maior: Time to Reboot Biotech)，2023年1月。
重要資料
健康護理產業受制於政府監管和報銷率以及當局對產品和服務的審批，這些因素可能對價格和供應造成重大影響，亦可能受到迅速過時和專利到期的重大影響。
首次公開招股 (IPO) 是高度投機性投資，可能會面臨較低的流動性及更劇烈的波動。與IPO相關的特殊風險包括經營歷史有限、買賣缺乏經驗、高成交額和難以重複的業績。
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