Die Bowle-Schale wird weggeräumt

Eine alte Redensart lautet, dass die Fed „die Bowleschale wegnimmt, bevor die Party zu ausgelassen wird.“ Spätzyklische Phasen sind im Allgemeinen gekennzeichnet durch ein gesundes Wirtschaftswachstum, ein starkes Gewinnwachstum, Anlegerbegeisterung, steigende Inflation und steigende langfristige Zinsen. Als Reaktion darauf hat die Fed in der Regel die Zinsen erhöht, was in der Regel dazu führte, dass sich die Märkte beruhigten und die Kapitalallokation wieder rationaler wurde. Damit hat es aber die Stimmung der Anleger verdorben.

Die Fed begann kürzlich mit Zinserhöhungen. Anleger müssen nun überlegen, ob die jüngste Zinserhöhung der Anfang einer ganzen Reihe sein wird und ob mehrere Zinserhöhungen erneut dem Aufschwung den Stecker ziehen könnten.

Wenn die Fed die Party tatsächlich verderben sollte, sollten Spekulanten das Eingehen von Risiken überprüfen und sich stärker auf fundamental ausgerichtete Anlagethemen konzentrieren.

Die Wirtschaft ist STARK!

Wenige Ökonomen scheinen bereit anzuerkennen, dass die nominale Wirtschaft sehr stark ist. Das nominale BIP-Wachstum im zweiten Quartal 2026 betrug 8 %, und unser Tracker für das nominale BIP deutet auf ein Wachstum von 7 % für das dritte Quartal hin. Nach historischen Maßstäben ist das ein sehr starkes Wachstum (siehe Abbildung 1).

Darüber hinaus betrug das nominale BIP im dritten Quartal 2025 mehr als 8 %. Außer in der unmittelbaren Zeit nach der Pandemie hatten die USA seit etwa 20 Jahren keine Reihe solcher Quartale mit nominalen BIP-Raten von 7 % bis 8 % mehr erlebt.

Es ist verständlich, dass Washington nicht über die Stärke der Wirtschaft sprechen will, jetzt wo die Zwischenwahlen bevorstehen. Die Demokraten wollen möglicherweise nicht zugeben, dass die Wirtschaft stark ist, weil die Republikaner sich die Leistung anrechnen lassen würden. Die Republikaner dürften jedoch nicht mit der Stärke der Wirtschaft prahlen wollen, da sie dies bei vielen Wählern als realitätsfern erscheinen lassen könnte, denn laut Umfragen sind die hohen Lebenshaltungskosten für viele Wähler das größte Problem.

Die Fed ist ein nachlaufender Indikator.

Die Konjunkturindikatoren lassen sich in drei Kategorien einteilen: Frühindikatoren, gleichlaufende Indikatoren und Spätindikatoren. Konjunkturfrühindikatoren signalisieren im Allgemeinen eine Trendwende, bevor es die Gesamtwirtschaft tut. Gleichlaufende Indikatoren bewegen sich parallel zur Wirtschaft. Nacheilende Indikatoren weisen erst auf eine Trendwende hin, nachdem sich die Wirtschaft bereits gewendet hat.

Wir haben jahrzehntelang argumentiert, dass die Fed ein nachlaufender Indikator ist und Anleger im Allgemeinen die Maßnahmen der Fed vorwegnehmen können, indem sie vorlaufende und gleichlaufende Indikatoren verfolgen.

Abbildung 2 zeigt die jährliche prozentuale Veränderung der Früh-, Gleichlauf- und Nachlaufindikatoren des Conference Board. Wie zu erwarten ist, dreht sich der Frühindikator (grün) in der Regel, bevor sich der Gleichlaufende Indikator (gelb) dreht. Dieser dreht sich seinerseits in der Regel vor dem Spätindikator (rot).

Einige Ökonomen sind der Ansicht, dass die Fed ein Frühindikator sei, aber die Geschichte zeigt, dass die Geldpolitik nicht auf Future Ereignisse hin festgelegt wird. Vielmehr wird er in Reaktion auf jüngste Erfahrungen festgelegt.

Grafik 3 zeigt den fed Fonds Satz im Vergleich zum verzögerten Indikator (der roten Linie in Grafik 2). Veränderungen des US-Leitzinses können im Einklang mit dem Spätindikator erfolgen, doch überraschenderweise hinkt der Leitzins in der Regel sogar hinter dem Spätindikator her.

Der aktuelle Zyklus ist ein gutes Beispiel dafür, wie die Maßnahmen der Fed der wirtschaftlichen Entwicklung hinterherhinken. Der nachlaufende Indikator hat im April 2025 seinen Tiefpunkt erreicht, doch die Fed nur haben erstmals in diesem Zyklus die Zinsen angehoben – 17 Monate nachdem der Nachlaufindikator auf einem Tiefpunkt war.

Die säkulare Inflation infolge der Deglobalisierung könnte der Fed die Hände binden.

Wir sind weiterhin der Überzeugung, dass die Deglobalisierung die Weltwirtschaft zu einem neuen Inflationsparadigma zwingt. Wenn dies zutrifft, könnte sich die Fed in der Anfangsphase einer langfristig restriktiveren Geldpolitik befinden, als die Anleger es gewohnt sind.

Jahrelang war die US-Notenbank in der Lage, den Finanzmärkten zu Hilfe zu eilen, wenn es brenzlig wurde. Die Fed hat als Reaktion auf den Crash von 1987, die asiatische und russische Finanzkrise in den Jahren 1997 und 1998, das Platzen der Tech-Blase, die globale Finanzkrise und die Pandemie bereitwillig und aggressiv die Zinsen gesenkt. Das hatte die Flexibilität, großzügig zu sein und sich keine Gedanken über die Folgen für die Inflation zu machen, weil die Globalisierung erhebliche deflationäre Kräfte auf die US-Wirtschaft ausübte.

Die Globalisierung öffnete die Märkte und verschärfte den Wettbewerb. Die grundlegende ökonomische Theorie besagt, dass ein zunehmender Wettbewerb zu Preiskämpfen und niedrigeren Preisen führt. Allerdings scheint die Entglobalisierung dieses günstige Umfeld auf den Kopf zu stellen. Er schließt Märkte und verringert den Wettbewerb, was einen Aufwärtsdruck auf die Preise ausgeübt hat.

Grafik 4 hebt den Philadelphia Fed Manufacturing Business Outlook Survey-Index der erhaltenen Preise hervor und zeigt die Auswirkungen der Deglobalisierung auf die Preissetzungsmacht der US-Unternehmen. Vor der Globalisierung (die wir willkürlich als Beginn mit der Umsetzung von NAFTA definieren) verfügten Unternehmen im Durchschnitt über eine recht große Preissetzungsmacht. Mit zunehmender Globalisierung wurde ihre Preismacht jedoch stärker eingeschränkt. Als Ausgangspunkt für die Entglobalisierung nehmen wir die Zölle von 2018 und die Möglichkeit, die Preise anzuheben, hat sich erheblich verbessert, da der Wettbewerb abgenommen hat. Tatsächlich deutet diese Umfrage darauf hin, dass Unternehmen heute eine größere Preismacht haben als in den späten 1970er und 1980er Jahren.

Darüber hinaus war mit zunehmender Globalisierung die Inflation der US-Kernimportpreise geringer als die im Kernverbraucherpreisindex (VPI) dargestellte Inflation. Ökonomen beschrieben dies als die USA, die Disinflation importieren.

Doch heute ist die Deglobalisierung ein Treiber für steigende Kernimportpreise (d.h. der Preise ohne Nahrungsmittel und Energie, was also nicht allein auf den Konflikt im Nahen Osten zurückzuführen ist). Die USA importieren jetzt eindeutig „Inflation“, da die Kerninflation der Importpreise bei weitem die Kerninflation des Verbraucherpreisindex übertrifft. Abbildung 5 verdeutlicht diese starke Verschiebung bei der US-Inflation.

Zeit, den nüchternen Blick zu wagen?

Dieser Zyklus könnte, wie viele vor ihm, enden, indem die Fed die Bowleschale wegnimmt, bevor die Party an den Märkten zu ausgelassen wird. Es scheint auch unwahrscheinlich, dass eine restriktive Fiskalpolitik (Ausgabenkürzungen und Steuererhöhungen) in naher Zukunft umgesetzt wird, sodass die Fed den Kampf gegen die Inflation möglicherweise allein führen muss.

Die säkularen inflatorischen Kräfte der Deglobalisierung könnten die Fed vor Schwierigkeiten stellen und ihr keine andere Wahl lassen, als die Zinsen länger anzuheben, als die Märkte derzeit erwarten.

Auch wenn die Fed die Liquidität der Wirtschaft reduziert, könnte dies ein herausforderndes Umfeld für Spekulationen sein, aber wir glauben, dass diese restriktiven Maßnahmen, wie sie es in praktisch jedem vorherigen Zyklus getan haben, zu einer rationaleren Allokation von Kapital innerhalb der Wirtschaft führen werden. Sektoren, denen durch den KI-Boom Kapital entzogen wurde, könnten wieder Kapital anziehen.

Demgemäß konzentrieren wir uns weiterhin auf die Fundamentaldaten statt auf das Momentum und wiederholen mehrere Themen aus unseren früheren Kommentaren und Berichten:

• Aktien mit kurzer Duration: Dividendenzahlende Aktien mit niedrigerem Beta bleiben attraktiv.
• Nicht-US-Aktien: Rund 75 % der Aktien mit einem erwarteten langfristigen Gewinn je Aktie (Earnings per Share, EPS) Wachstum von mehr als 25 % stammen heute nicht mehr aus den USA. Aktien.¹
• Die Risiken des Indexierens: Vorsicht ist geboten beim Indexieren aus Angst vor einem weiteren „verlorenen Jahrzehnt an den Aktienmärkten“.