Zentrale Erkenntnisse:
- Die stärker werdende US-Wirtschaft zwang die Notenbank (Fed), ihren Leitzins erstmals seit drei Jahren anzuheben, und untermauerte damit die restriktive Rhetorik der neuen Warsh-Ära mit Taten.
- Starker Konsum und Investitionen im Bereich der Künstlichen Intelligenz (KI) in den USA waren Motoren für das Wirtschaftswachstum – und die Inflation –, wobei die Fed nun anerkennt, dass die Expansion und nicht die Energiepreise wahrscheinlich die Hauptursache für die höheren Preise sind.
- In anderen Regionen ist die energiebedingte Inflation ein Faktor für eine zunehmend restriktive Politik, und da die großen Zentralbanken wahrscheinlich noch Arbeit leisten müssen, um die Preise einzudämmen, glauben wir, dass die Anleger weltweit eine vorsichtige Haltung gegenüber der Duration beibehalten sollten.
Heute stand viel mehr auf dem Spiel als eine Zinsanhebung um 25 Basispunkte (Bp) in einer widerstandsfähigen US-Wirtschaft. Vielmehr musste die Notenbank unter der neuen Führung von Warsh unserer Meinung nach Maßnahmen ergreifen, die der restriktiven Rhetorik entsprachen, die sie in den letzten zweieinhalb Monaten an den Tag gelegt hat. Eine einstimmige Entscheidung, den Leitzins auf eine Spanne von 3,75 bis 4,00 % anzuheben, und Hinweise darauf, dass dies wahrscheinlich der Beginn eines moderaten Straffungszyklus und nicht ein einmaliges Ereignis war, war wahrscheinlich ein wichtiger Schritt, um dies zu erreichen.
Wir sehen diese Entscheidung als potenziell entscheidend dafür an, wie Anleger an die Beschaffung von Duration, das Kreditrisiko und das geografische Engagement innerhalb ihrer Anleihen-Allokationen herangehen. Wie der Anstieg der Renditen von US-Staatsanleihen im Laufe des Sommers belegt, haben die Anleger viele Sorgen. Erhöhte Energiepreise aufgrund des anhaltenden Konflikts im Nahen Osten waren mitverantwortlich dafür, dass die Fortschritte bei der Senkung der Inflation zum Stillstand gekommen sind. Hohe Haushaltsdefizite und Staatsschuldenlasten haben in vielen Industrieländern einen Aufwärtsdruck auf die Anleihenrenditen ausgeübt.
Doch insbesondere in den USA versuchten die Anleger in den letzten Monaten, herauszufinden, was die Notenbank letztendlich dazu veranlassen würde, Maßnahmen zu ergreifen, um die Inflation in einer Wirtschaft, die sich laut Vorsitzendem Kevin Warsh in einem soliden Tempo entwickelt, wieder in den Griff zu bekommen. Wenn sie nicht handeln würde, wäre die US-Notenbank Gefahr, ihre Glaubwürdigkeit so zu beschädigen, dass die Inflationserwartungen entwurzelt würden und eine Neupreisgestaltung der Risiken an den Finanzmärkten erzwungen würde.
Das sagen die Daten – und die Fed-Mitglieder
War eine einstimmige Entscheidung der Fed nicht ausreichend, um die Bestimmtheit zu vermitteln, so verdeutlichen die Änderungen in einer aktualisierten Übersicht über die Wirtschaftsprojekte (die Vorsitzender Warsh noch nicht besiegt hat) den Punkt weiter, dass sie die Geldpolitik für nicht ausreichend restriktiv hält, um die Inflation wieder auf Kurs zu bringen und das 2,0-%-Ziel zu erreichen.
Die Umfrageteilnehmer haben ihre Prognosen für das Wirtschaftswachstum für dieses Jahr und 2027 auf 2,3 % bzw. 2,4 % angehoben. Nach einem wackeligen Jahr 2025 dürfte der Arbeitsmarkt bis 2029 angespannt bleiben, wobei die Arbeitslosigkeit in jedem Jahr durchschnittlich magere 4,1 % betragen dürfte. Und in der vielleicht relevantesten Reaktion wurden die Kerninflation und die Gesamtinflation für 2026 um jeweils 10 Basispunkte auf 3,7 % und 3,4 % angehoben. Dementsprechend wird eine weitere Zinserhöhung bis Ende dieses Jahres erwartet. Und während die mittlere Schätzung davon ausgeht, dass die Zinsen im Jahr 2027 stabil bleiben werden, gehen acht Befragte davon aus, dass bis Ende dieses Jahres eine zusätzliche Zinserhöhung notwendig sein könnte.
Diese restriktive Einschätzung wird durch eine Reihe jüngster Datenveröffentlichungen untermauert. Innerhalb des Verbraucherpreisindex beschleunigte sich die wichtige Kategorie der Dienstleistungen im August. In der Zwischenzeit lagen die vorausschauenden Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung im Jahr 2026 im Durchschnitt bei gesunden 211.000. Die Stärke der Verbraucher spiegelte sich auch in der Veröffentlichung der Einzelhandelsumsätze für August am Mittwochmorgen wider, die die Konsenserwartungen übertrafen. Da Vorsitzender Warsh bekräftigte, dass die Fed der Preisstabilität Priorität einräumt, war die vorherige Obergrenze des geldpolitischen Bereichs der Fed, die nur 40 Bp über der Kerninflation (gemessen am bevorzugten Indikator der Notenbank) lag, nicht restriktiv genug, um diese Säule ihres doppelten Mandats angemessen zu berücksichtigen.
Eine Frage der Glaubwürdigkeit
Wie der Markt muss die Fed eine Vielzahl von Komplexitäten und Unbekannten berücksichtigen, die in der Weltwirtschaft vorherrschen. Die Deglobalisierung hat die inflationären Kräfte von Handelsbeschränkungen freigesetzt. Bewaffnete Konflikte im Nahen Osten und in der Ukraine belasten die Versorgung mit wichtigen industriellen und landwirtschaftlichen Vorleistungen. In den USA erhöht der KI-Ausbau die Nachfrage nach Land, Arbeitskräften und Ressourcen und verstärkt den Preisauftrieb in einer bereits widerstandsfähigen Wirtschaft weiter.
Ein weiterer Faktor, der die aggregierten Anleihenrenditen in die Höhe treibt, ist der Wettbewerb um Kapital zwischen Technologie-Hyperscalers im KI-Bereich. Diese jüngste Entwicklung birgt das Potenzial, die Signale zu verschleiern, die sich typischerweise in den Renditen der US-Staatsanleihen widerspiegeln, hinsichtlich der Wirtschaftswachstumsaussichten und der Bewertung der fiskalischen Lage der Regierung durch die Anleger – eine wichtige Kennzahl, die in einer Ära chronischer Defizite und steigender Staatsverschuldung zu überwachen ist.
Dies sind auch die Faktoren, die die Fed vom Markt bewerten lassen und nicht die Hinweise aus der Forward Guidance berücksichtigen will. Viele dieser – nämlich Rohstoffpreisschocks – liegen außerhalb dessen, was die Geldpolitik typischerweise beeinflussen kann. Was sie jedoch historisch gesehen tun konnte, ist die Gesamtnachfrage durch eine Erhöhung der Kapitalkosten zu beeinflussen. Da die US-Wirtschaft möglicherweise Fahrt aufnimmt, glaubt die Fed, dass sie nun in den nächsten Quartalen auf die Bremse treten muss. Ob das funktioniert, hängt nicht nur von einigen der oben genannten externen Faktoren ab, sondern auch davon, wie empfindlich die US-Wirtschaft im Vergleich zu früheren Zyklen auf Zinsen reagiert. Dieser Punkt war Gegenstand der jüngsten akademischen Debatte.
Ein Schritt, aber kein „Alles-klar-“-Signal
Wir glauben, dass diese Entscheidung der Fed – die allgemein als restriktive (falkenhafte) Äußerung interpretiert wird – vom Markt mit Vorsicht begrüßt werden sollte. Da die Fed nun ihren Worten zu ihrer Verpflichtung zur Preisstabilität Taten folgen lässt, haben die Anleger möglicherweise einen Grund weniger, sich ängstlich umzublicken, während sie sich in einem sehr dynamischen globalen Wirtschaftsumfeld bewegen.
Selbst nach der ersten Zinserhöhung seit 2023 glauben wir, dass es für Anleger noch zu früh ist, sich auf die Duration zu verlassen. Wie bereits erwähnt, liegen viele der beteiligten Faktoren außerhalb des Bereichs der Geldpolitik. Warshs Hypothese, dass KI einen disinflationären Produktivitätsboom auslösen könnte, muss noch überprüft werden. In der Zwischenzeit dürften die Investitionsausgaben für KI – möglicherweise bis auf Weiteres – die Preissteigerungen aufgrund des starken Konsums noch verstärken. Dieses Risiko spiegelt sich an den Futuresmärkten wider, die für die nächsten neun Monate mehr Zinserhöhungen einpreisen, als sie es vor der heutigen restriktiven Entscheidung getan haben.
In anderen Regionen bleiben Teile Europas und Asiens anfällig für Preisinstabilität, die von Konfliktregionen ausgeht, ohne dass eine dauerhafte Lösung in Sicht ist. Normalerweise glauben wir, dass Anleger die Duration opportunistisch in Regionen beschaffen können, in denen ein sich verlangsamendes Wachstum und eine fallende Inflation eine Zinssenkung ankündigen könnten. In den letzten Monaten haben sich die Bedingungen jedoch auf die Notwendigkeit einer restriktiveren Politik in den meisten größeren Volkswirtschaften konzentriert. Ob diese Straffung ein Faktor für die heutige Zinserhöhung der Fed war, werden wir nie erfahren.
Da jedoch die Renditen am kurzen Ende der Kurve schnell eine restriktivere Geldpolitik vorweggenommen haben, haben Anleihenanleger das Potenzial, attraktive Ertragsströme zu erzielen, ohne ihr Zinsrisiko zu erhöhen. In allen Regionen, die unsere Anleihenteams abdecken, halten wir eine relativ konservative Duration für angebracht, bis der Markt eine bessere Übersicht darüber erhält, wie sich die Geopolitik, die Technologie und sogar die Haushaltsdisziplin auf das künftige Anlageumfeld auswirken.
WICHTIGE INFORMATIONEN
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Geldpolitik: Die Politik einer Zentralbank, die darauf abzielt, die Inflation und das Wachstum in einer Volkswirtschaft zu beeinflussen. Zu den geldpolitischen Instrumenten gehören die Festsetzung von Zinssätzen und die Steuerung der Geldmenge.
Rendite: Die Höhe der Erträge eines Wertpapiers über einen bestimmten Zeitraum, in der Regel ausgedrückt als Prozentsatz.
Zinskurve: Eine Zinskurve stellt die Renditen (Zinssätze) von Anleihen mit gleicher Kreditqualität, aber unterschiedlichen Fälligkeitsterminen dar.
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