Principaux points à retenir :
- Les CLO à taux variable peuvent bénéficier d’une hausse des taux directeurs, offrant ainsi un contrepoids potentiel aux allocations obligataires à forte duration dans un environnement de taux incertain.
- Une allocation stratégique aux CLO peut améliorer le rendement du portefeuille et les performances ajustées du risque, tout en réduisant la nécessité pour les investisseurs d’anticiper précisément les évolutions des taux d’intérêt et de la courbe des taux.
- La gestion active est importante car l'exposition aux CLO varie en fonction de la tranche, de la concentration sectorielle et de la qualité des prêts sous-jacents, ce qui nécessite une sélection rigoureuse des titres et une évaluation des risques.
Définitions
Gestion active : approche de gestion des investissements où un gérant de fonds cherche à surperformer un indice ou un indice de référence spécifique grâce à la recherche, à l'analyse et à la sélection des investissements.
Portefeuille obligataire agrégé : portefeuille obligataire conçu pour représenter un large marché obligataire, combinant généralement de la dette souveraine, de la dette d’entreprise et de la dette titrisée.
Structure du capital : hiérarchie des titres utilisés pour financer une structure d'investissement. Chaque niveau a une priorité différente pour recevoir des paiements et absorber les pertes.
Structure du capital : combinaison de dette et d’actions utilisée par une entreprise pour financer ses activités et ses actifs.
Obligation adossée à des prêts (CLO : portefeuille titrisé de prêts à effet de levier accordés à des entreprises dont la notation est inférieure à Investment Grade. Le portefeuille de prêts sous-jacent est divisé en tranches avec différents niveaux de risque et de priorité de paiement.
Stratégie Core Plus : stratégie d’investissement obligataire qui associe une allocation principale en obligations de meilleure qualité à des investissements supplémentaires qui peuvent offrir des rendements plus élevés mais impliquent un risque plus important.
Notation de crédit : Évaluation indépendante de la solvabilité d’un emprunteur par une agence reconnue. Les notations standardisées vont des notations les plus élevées, telles que AAA, aux notations les plus basses, telles que B.
Risque de crédit : Risque qu’un emprunteur ne soit pas en mesure d’effectuer les paiements d’intérêts requis ou de rembourser un prêt.
Défaut : Incapacité d’un emprunteur, tel qu’un émetteur d’obligation, à payer les intérêts ou à rembourser le montant emprunté à l’origine à l’échéance.
Dette « distressed » : Titres émis par une entreprise en défaut de paiement ou présentant un risque élevé de défaut de paiement.
Diversification : Un moyen de répartir le risque en investissant dans différents actifs ou expositions qui peuvent se comporter différemment dans les mêmes conditions de marché. La diversification ne garantit pas un bénéfice et n'élimine pas le risque de perte.
Duration : Mesure de la sensibilité d'une obligation ou d'un portefeuille obligataire aux variations des taux d'intérêt. Les investissements de duration plus longue sont généralement plus sensibles aux mouvements des taux d’intérêt.
Titre à taux variable : titre de créance dont les paiements d’intérêts sont ajustés périodiquement en fonction d’un taux d’intérêt de référence.
Portefeuille Global Aggregate : portefeuille obligataire conçu pour représenter un large marché obligataire mondial, comprenant généralement des obligations d’État, d’entreprises et titrisées provenant de plusieurs pays.
Investment Grade : obligation émise par un État ou une entreprise considérée comme présentant un risque de défaut relativement faible, comme l’indique sa notation de crédit.
Prêt à effet de levier : dette émise par des sociétés non investment grade, garantie par les actifs de l’entreprise et bénéficiant d’une priorité de paiement en cas de défaut.
Liquidité : Mesure de la facilité avec laquelle un actif peut être acheté ou vendu sans provoquer de mouvement significatif de son prix.
Échéance : date à laquelle le capital d'une obligation et tout dernier paiement d'intérêts sont payés aux investisseurs.
Taux directeur : taux d'intérêt fixé par une banque centrale pour influencer les coûts d'emprunt, l'inflation et l'activité économique.
Capital : montant initial prêté à un émetteur d'obligations, qui doit être remboursé à l'investisseur à l'échéance.
Performance ajustée du risque : performance, réelle ou potentielle, d’un investissement évaluée au regard du niveau de risque pris pour l’obtenir.
Titrisation : Processus consistant à mettre en commun des actifs, tels que des prêts ou des hypothèques, et à les reconditionner en titres portant intérêt qui peuvent être vendus aux investisseurs.
Produit titrisé : Titre d'investissement créé en regroupant des actifs financiers, tels que des prêts ou des hypothèques, et en les reconditionnant en titres destinés à être vendus aux investisseurs.
Obligation souveraine : obligation émise par un gouvernement pour lever des fonds afin de rembourser une dette ou de financer des dépenses publiques.
Tranche : Couche au sein d'une titrisation qui a un niveau de risque, une priorité de paiement et un rendement potentiel définis.
CLO noté AAA : tranche bénéficiant de la notation la plus élevée au sein d’une structure de CLO. Elle bénéficie généralement d’une priorité sur les flux de trésorerie disponibles et de la protection la plus importante contre les pertes, même si le remboursement n’est pas garanti.
Qualité des prêts sous-jacents : Solvabilité et solidité financière des emprunteurs dont les prêts constituent un portefeuille ou un CLO.
Volatilité : le rythme et l’ampleur selon lesquels le cours d’un portefeuille, d’un titre ou d’un indice évolue à la hausse ou à la baisse. Une volatilité plus élevée indique généralement un risque d'investissement plus élevé.
Rendement : Le revenu généré par un titre sur une période donnée, généralement exprimé en pourcentage.
Courbe des taux : graphique montrant les rendements d'obligations comparables à différentes échéances.
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Seth Meyer : Bienvenue au sommet Janus Henderson à Rome. J’ai le plaisir d’accueillir John Kerschner,Global Head of Securitized Products, qui vient de terminer sa présentation devant nos clients européens ici à Rome. Sur le marché de la titrisation, le grand sujet du moment pour nous, et tout particulièrement chez Janus Henderson, ce sont bien évidemment les CLO. Les investisseurs européens ont été en grande partie des acheteurs de dettes d'entreprises et, dans certains cas, de dettes souveraines.
Mais l’intérêt pour les CLO commence véritablement à s’accélérer. Pourriez-vous prendre quelques minutes pour nous expliquer, simplement, pourquoi les investisseurs devraient s'intéresser aux CLO dans le marché actuel et pourquoi cela est judicieux ?
John Kerschner : Je pense que le scénario envisagé en début d’année était assez simple, Seth : les banques centrales du monde entier allaient abaisser leurs taux et la courbe des taux allait se pentifier, ce qui devait favoriser les positions en duration au sein des portefeuilles. Habituellement, la duration provient des obligations souveraines, des bons du Trésor américain et/ou des obligations d'entreprises. Et maintenant nous sommes en septembre, et c'est exactement l'inverse qui s'est produit. Très bien. Les banques centrales ont augmenté les taux. Les courbes des taux se sont aplaties. Or, les investisseurs constatent actuellement des performances négatives dans leurs portefeuilles Core Plus, Aggregate et Global Aggregate. Et c'est un peu inquiétant.
Nous expliquons aux investisseurs qu’il existe des produits à taux variable, notamment les CLO, offrant une exposition à différents niveaux de la structure du capital, de AAA à BBB, et qui peuvent bénéficier des hausses de taux des banques centrales. En effet, le taux de référence relevé par les banques centrales contribue à déterminer le rendement global du CLO.
Meyer : Parlons peut-être un peu des avantages de la diversification. En janvier, tout le monde était convaincu que les banques centrales allaient s’engager dans un cycle de baisse des taux et, neuf mois plus tard, nous sommes désormais convaincus du contraire. Pourtant, le marché pourrait tout aussi bien se tromper dans un sens comme dans l’autre. Pouvez-vous nous expliquer l’intérêt de conserver durablement une allocation aux CLO au sein d’un portefeuille obligataire ? Comment y réfléchissez-vous ? En tant qu'investisseur.
Kerschner : Il est très difficile d’anticiper les marchés. D'accord. Et je pense qu’essayer de prévoir précisément le marché est souvent un jeu perdu d’avance. Nos recherches propriétaires montrent que l’ajout de seulement 10 % de CLO à un portefeuille peut non seulement améliorer son rendement global, mais aussi réduire son niveau de risque. C’est ce qui justifie une allocation durable aux CLO : il ne s’agit pas d’anticiper les marchés, mais de construire le meilleur portefeuille possible en termes de performance ajustée du risque à l’aide des outils disponibles.
Meyer : Nous allons peut-être nous pencher plus en détail sur le fonctionnement de ce dont tout le monde parle aujourd’hui. Parlons de l’IA et des logiciels, de leur impact sur le marché des prêts syndiqués et, plus précisément, de la manière dont ce secteur peut affecter les CLO.
Kerschner : Oui. Nous recevons souvent cette question de la part des investisseurs. C'est évidemment présent dans toute la presse. Mais en fin de compte, un CLO est constitué à partir d’un portefeuille de 100 à 200 prêts à effet de levier, qui sont regroupés au sein d’une structure titrisée faisant l’objet d’une notation. Et ensuite, ces flux de trésorerie sont répartis en différents niveaux de risque. Ce portefeuille de prêts offre donc d’importants avantages en matière de diversification.
De plus, la structure de titrisation impose généralement aux gérants de CLO de ne pas détenir plus de 15 % d’exposition à un même secteur. L’exposition maximale au secteur des logiciels est donc de 15 %. En réalité, en Europe, c’est plutôt 9 ou 10 %. Et lorsque l’on tient compte de la proportion de ces prêts qui se négocient réellement à des niveaux reflétant une situation de détresse ou qui arrivent à échéance à court terme, cette exposition tombe à environ 1 %
Donc, quand vous pensez aux logiciels dans les CLO, oui, il pourrait y avoir un peu plus de défauts au cours des deux prochaines années. Mais lorsqu’il s’agit d’un CLO noté AAA, même une hausse de 1 ou 2 % du taux de défaut reste très loin d’un niveau susceptible d’affecter la tranche AAA de la structure du capital.
Meyer : Oui. Donc, des risques très différents.
Kerschner : Exactement, exactement.
Meyer : Mettons-nous dans la peau de nos clients pendant un instant. Supposons un instant que je sois un gérant de fortune européen ou un investisseur institutionnel envisageant aujourd’hui d’allouer une partie de mon portefeuille aux CLO. Quel message me laisseriez-vous ?
Kerschner : Tout d’abord, il est essentiel de bien comprendre cette classe d’actifs. Nous comprenons qu'il s'agit d'un nouveau produit pour de nombreux investisseurs. Nombre d’entre eux n’ont encore jamais investi dans les CLO. Mais il ne faut pas se laisser décourager par leur apparente complexité, car les CLO ne sont en réalité pas aussi complexes qu’ils peuvent le paraître. Les CLO fonctionnent comme toute autre forme de titrisation, qu’il s’agisse de créances sur cartes de crédit, de prêts hypothécaires ou de prêts automobiles : les prêts sont regroupés au sein d’une structure, puis répartis en différentes tranches présentant différents niveaux de risque.
Chez Janus Henderson, nous avons publié de nombreux livres blancs et proposons également des podcasts et des webinaires. Nous proposons de nombreuses ressources pour aider les investisseurs et leurs collègues à mieux comprendre cette classe d’actifs, et nous sommes à leur disposition pour les accompagner et leur permettre de se familiariser avec ce produit. Nous avons accompagné de nombreux investisseurs dans cette démarche et sommes convaincus de pouvoir les aider à acquérir le niveau de compréhension nécessaire pour investir dans les CLO en toute confiance.
Meyer : Merci beaucoup de vous être joint à nous aujourd’hui, John. Nous vous en sommes très reconnaissants. Et merci d'avoir regardé depuis Rome.
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