En bref – Une leçon de réalisme : la Fed maintient le cap le plus pragmatique

Pour une Fed axée sur les données, la période actuelle pourrait être considérée comme périlleuse. Les données basées sur le sentiment ont montré des signes de faiblesse imminente, mais les indicateurs objectifs sur lesquels la Fed fonde ses décisions se sont avérés résilients. Par ailleurs, l’incertitude politique reste un facteur imprévisible alors que la Fed – et le marché – cherchent à déterminer si les aspects prétendument favorables à la croissance du programme de M. Trump peuvent l’emporter sur les tarifs douaniers potentiellement négatifs pour celle-ci.

L’incertitude économique et politique a probablement donné à la Fed le temps d’observer d’autres évolutions concernant la croissance et le marché du travail, les prix à la consommation et les tensions géopolitiques croissantes. La déclaration de la Fed de cette semaine est le type de déclaration réaliste dont le marché – et les responsables publics – devront se contenter, car elle représente la voie politique la plus pragmatique dans des circonstances particulièrement complexes. En conséquence, nous pensons qu'il est prudent de maintenir le positionnement d'investissement qui nous a guidés pendant une grande partie de l'année : être prudent à l'égard des actifs les plus risqués dans une économie en ralentissement ; il est trop tôt pour se pencher sur la duration américaine, les perspectives d'inflation liées aux tarifs douaniers étant loin d'être établies ; et les investisseurs devraient capitaliser sur les économies et les politiques divergentes pour identifier des opportunités de diversification et de surperformance lorsque les conditions se présentent.

Concilier les données

Pour beaucoup, la première question qui se pose à l'examen de la déclaration de la Fed est de savoir comment concilier le maintien de la demande de deux baisses de taux de 25 points de base (pb) cette année avec un relèvement des prévisions d'inflation globale et sous-jacente de fin d'année à 3,0 % et 3,1 %, respectivement, contre les prévisions de 2,7 % et 2,8 % de mars. L'argument des adeptes d'une politique monétaire offensive est renforcé par l'inflation globale et sous-jacente prévue pour 2026, qui s'élèvent à 2,4 % contre 2,2 % en mars et qui restent supérieure à l'objectif de 2,0 % de la banque centrale.

À notre avis, la réponse est que même si, à 4,5 %, le taux des Fed funds est restrictif lorsqu’il est mesuré par rapport à un indice sous-jacent des dépenses de consommation personnelle de 2,5 %, les données économiques objectives ont montré peu de signes d’affaiblissement imminent. L'évolution de l'emploi salarié non agricole – même eu égard à une révision à la baisse notable des chiffres de mars et d'avril – reste dans la fourchette conforme avec de la croissance économique et, bien qu'elle soit inférieure à son pic post-pandémique, à 3,9 %, la croissance des salaires horaires en variation annuelle se situe bien au-dessus de sa moyenne sur la décennie précédant les confinements liés au COVID-19. Les signes de ralentissement, tant des nouvelles demandes d'allocations chômage que des offres d'emploi, méritent d'être surveillés, mais à ce stade, elles n'ont pas atteint un niveau qui obligerait la Fed à agir.

L'argument en faveur du maintien de deux baisses de taux seulement pour 2025 se reflète dans les révisions à la hausse de l'inflation par la Fed. En fait, le Président Powell a passé du temps lors de sa conférence de presse à préparer apparemment le marché, les consommateurs et les responsables politiques à une vague de hausse des prix dans les prochains mois. L'amortisseur que représente la constitution des stocks avant le « Liberation Day » est en train de s'amenuiser, de sorte que la première vague de problèmes liés aux tarifs douaniers pourrait affecter les portefeuilles des ménages juste au moment de la rentrée scolaire.

Le problème que la Fed cherche à éviter est un environnement stagflationniste qui exerce une tension aiguë sur les piliers du double mandat de la banque centrale : la stabilité des prix et un chômage faible. Sans qu'une hausse des prix ne soit potentiellement imminente (malgré la possibilité de chocs sur les prix de l'énergie en raison des évolutions au Moyen-Orient), le Président Powell et son équipe aurait peut-être été plus rassurés à l'idée d'avancer les baisses de taux. Mais compte tenu de la grande diversité des issues possibles, la Fed devra probablement faire preuve de patience au cours des prochains mois. La banque centrale est tout à fait consciente de son point de vue erroné sur l'inflation transitoire en 2022, ce qui explique probablement pourquoi, même si elle a abaissé ses estimations de croissance pour 2025 et 2026 et relevé ses prévisions de chômage, elle s'est ralliée à l'idée qu'il était trop tôt pour renouer avec l'assouplissement monétaire.

Il est à noter que les dernières prévisions de la Fed sous forme d'enquêtes par points (« dot plots ») font état d'une baisse supplémentaire des taux l’année prochaine. Bien que ces prévisions soient moins offensives que celles de mars, nous les interprétons davantage comme le reflet d’une incertitude politique élevée que comme un signal sur le prochain Président de la Fed. Cela dit, alors que le Président Trump devrait nommer un successeur à M. Powell avant la fin de son mandat en 2026, les rumeurs enflent. Tout ce dont nous pouvons être certains, c'est que le candidat serait probablement considéré comme plus en phase avec la préférence du Président Trump pour une politique monétaire plus accommodante. Les marchés pourraient toutefois adopter une attitude circonspecte à ce sujet, conscients de l’importance de l’indépendance de la banque centrale.

Beaucoup de sujets à surveiller

Dans les mois à venir, le marché devra continuer à déchiffrer les évolutions économiques notoirement difficiles à prévoir et rechercher une plus grande visibilité sur l’ambitieux programme économique du Président Trump. Bien que le marché ait adopté l'idée que nous avons passé le pire scénario sur les droits de douane du mois d'avril, de nombreux reports des tarifs précédemment annoncés et imposés aux principaux partenaires commerciaux devraient expirer durant la période estivale.

Le marché doit également soupeser les avantages et les risques du Big Beautiful Billactuellement devant le Congrès. Les investisseurs ont pour la plupart attendus avec impatience le volet sur la dérèglementation du programme du Président Trump, mais ils reconnaissent qu'en plus des tarifs douaniers, la prodigalité budgétaire et les politiques d'immigration trop strictes peuvent constituer des obstacles à la croissance.

Maintenir une position prudente – et globale

Les tensions macroéconomiques et l’incertitude politique ne constituent guère un environnement propice à la prise de risques agressifs. En conséquence, nous restons convaincus que les investisseurs devraient privilégier la résilience et la diversification. Cette déclaration de la Fed, moins accommodante que prévu initialement, renforce notre point de vue selon lequel la diversification géographique représente une opportunité pour les investisseurs, étant donné que plusieurs économies avancées ont continué à abaisser leurs taux. Des réductions supplémentaires face à une croissance en berne créeraient des opportunités d’appréciation du capital au sein de la poche obligataire d’un portefeuille élargi, réduisant potentiellement les obstacles auxquels sont confrontés les actifs plus sensibles à la conjoncture économique. Et comme cela a été illustré en avril, contrairement aux périodes classiques de hausse de la volatilité macroéconomique et géopolitique, rien ne garantit que les actifs libellés en dollars américains bénéficieront du mouvement de fuite vers la sécurité, les investisseurs cherchant de plus en plus à se diversifier dans des régions comme l’Allemagne.

Aux États-Unis, les perspectives d’inflation restent incertaines, ce qui signifie que le moment n’est pas encore venu d’y allonger la duration. La hausse des prix qui, selon le Président Powell, pourrait bientôt déferler sur les côtes américaines pourrait entraîner une pentification de la courbe des taux sous l'effet des taux intermédiaires à longs. Mais comme de futures hausses ne sont même pas mentionnées, nous sommes d'avis que les bons du Trésor à court terme et les obligations d'entreprises de grande qualité, dans la fourchette de 1 à 3 ans, offrent des performances corrigées du risque attractives dans un environnement très liquide.

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