Gewerbeimmobilien: Suchen Sie jenseits der Schlagzeilen nach Möglichkeiten bei börsen-notierten Immobilien

Nur etwa 10 % des Gewerbeimmobiliensektors befinden sich im Besitz börsen-notierter Anlagevehikel.    

Wenn wir die jüngsten Nachrichten rund um Gewerbeimmobilien betrachten, gibt es unserer Meinung nach einige Dinge, die man unbedingt im Auge behalten sollte. Erstens handelt es sich bei Gewerbeimmobilien um eine sehr große und breite Anlageklasse. Wir konzentrieren uns auf börsennotierte Gewerbeimmobilienaktien, aber im Kontext der breiteren Gewerbeimmobilien ist dies eigentlich ziemlich klein. Nur etwa 10 % der Gewerbeimmobilien werden von börsen-notierten Anlagevehikeln gehalten. Das bedeutet also offensichtlich, dass sich die anderen 90 % der Gewerbeimmobilien im Besitz von verschiedenen privaten Anlagevehikeln befinden, und darauf bezieht sich ein Großteil der Nachrichten, die wir über Gewerbeimmobilien lesen.

Es gibt einige sehr wichtige Unterschiede zwischen börsen-notierten und privat gehaltenen Gewerbeimmobilien, die heute sehr relevant sind.

Börsen-notierte Immobilien haben einen besseren Zugang zu Kapital und eine geringere Verschuldung

Wenn wir nun über die jüngsten Nachrichten rund um die Kreditvergabe von Banken an Gewerbeimmobilien nachdenken, gehen wir davon aus, dass Banken aufgrund einiger der Probleme, über die wir alle in den vergangenen Monaten gelesen haben, künftig weniger bereit sind, Kredite für Gewerbeimmobilien zu vergeben. Es ist wirklich wichtig zu verstehen, dass börsennotierte Immobilienunternehmen den Bankkreditmarkt eigentlich nicht nutzen. Fast ausschließlich finanzieren die börsen-notierten Unternehmen ihre Schulden über den Markt für Unternehmensanleihen. Sie können den Bankkreditmarkt nutzen, tun es aber nicht. Das unterscheidet sich stark von privaten Immobilien, bei denen Bankkredite die Hauptkreditquelle für diese Eigentümergruppe darstellen. Wenn wir also lesen, dass sich der Stress im Bankensystem auf Gewerbeimmobilien auswirkt, dann ist das eigentlich eine Bemerkung zu Privatimmobilien und nicht wirklich auf die börsen-notierten Immobilienunternehmen anwendbar, in die wir investieren.

Was die Kapitalkosten betrifft, die mit dem Zugang zu Kapital zusammenhängen, muss betont werden, dass die Bilanzen der börsen-notierten Immobilienunternehmen in der besten Verfassung sind, in der sie je waren. Wenn Sie zum Beispiel an einen typischen börsennotierten REIT in den USA denken, besteht seine Kapitalstruktur aus nur etwa 30 % Fremdkapital. Ein typischer privater Immobilienbesitzer hat etwa doppelt so viele Schulden. Ihre Kapitalstruktur weist eine Beleihungsquote von nahezu 70 % auf.¹ Wenn man nun über die Kreditqualität jedes dieser Kreditnehmer nachdenkt, nur basierend auf ihrem Verschuldungsgrad [Schulden], ist es für Kreditgeber viel angenehmer, Geld an ein Unternehmen zu leihen, das weniger Schulden in der Bilanz hat und daher weniger riskant ists. Selbst seit all den Bankenproblemen haben wir gesehen, dass börsennotierte REITs Kredite zu wirklich guten Konditionen aufgenommen haben, die für die Verwendung des Kapitals, das sie einsetzen werden, sinnvoll sind.

Die Fundamentaldaten für Büroimmobilien sind immer noch schwach, börsen-notierte REITs sind jedoch darin weniger stark vertreten

Ein weiterer Punkt, der meiner Meinung nach wichtig ist, um zwischen Privatimmobilien und börsen-notierten Immobilien zu unterscheiden, ist der Anteil an Büroimmobilien. Wir haben in den Medien viele Geschichten gesehen, in denen es um Probleme bei den Fundamentaldaten von Gewerbeimmobilien geht; damit sind in Wirklichkeit die Fundamentaldaten von Büroimmobilien gemeint. Wir stimmen darin überein, dass Büroimmobilien im Moment eine ziemlich schwierige Immobilienart sind, aber ich denke, es ist sehr wichtig darauf hinzuweisen, dass Büros auf in börsen-notierten Anlagevehikeln keine so große Bedeutung haben. Wir gehen davon aus, dass Büros auf den privaten Märkten bis zu 20 % des privaten Immobilienengagements ausmachen, aber bei den börsen-notierten Vehikeln, in die wir investieren, machen Büros nur etwa 12 % des weltweiten Immobilienengagements aus, und aus US-Sicht sind es deutlich weniger (nur etwa 4 %).² In den börsen-notierten Investments haben wir den Anteil an Büros aufgrund einiger der Probleme, von denen wir erst jetzt erfahren, bereits stark reduziert

Private versus börsen-notierte Bewertungsverzögerung: eine günstige Gelegenheit

Der nächste Punkt betrifft die Bewertung und dies ist wiederum ein sehr wichtiger Unterschied zwischen privaten und börsen-notierten Immobilien. Wir glauben tatsächlich, dass es für börse-notierte REITs eine Chance gibt, davon zu profitieren.

Der Unterschied zwischen beiden ist der Zeitpunkt der Bewertung. Wenn Sie also an eine börsennotierte Immobiliengesellschaft denken, handelt es sich um eine Aktie, die an jedem Tag gehandelt wird, an dem der Markt geöffnet ist, was bedeutet, dass diese Aktien 250 Mal pro Jahr, plus oder minus, einer Marktbewertung unterzogen werden, und zwar wiederum an jedem Tag, an dem der Markt geöffnet ist. Wenn Sie an private Immobilieninvestments denken, werden diese in der Regel vierteljährlich bewertet. Daher erhalten Sie möglicherweise vier Aktualisierungen pro Jahr zur Bewertung und die gemeldete Bewertung ist verzögert, da sie auf rückblickenden Bewertungen basiert. Es ist wirklich schwer zu wissen, wie viel ein bestimmtes Gebäude wert ist, wenn in letzter Zeit keine Transaktionen stattgefunden haben, was heute der Fall ist. Wenn Sie das mit einer Aktie vergleichen, die jeden Tag gehandelt wird, können wir Ihnen genau sagen, wo die Aktie gehandelt wird und welchen Wert diese Gebäude nach Einschätzung der Börse haben.

Der springende Punkt bei all dem ist, dass es bei den öffentlichen Immobilienunternehmen bereits zu einer deutlichen Korrektur gekommen ist. Diese börsen-notierten Immobilienaktien wurden im Jahr 2022 erheblich abgewertet. Als die Fed [US-Notenbank] begann, die Zinsen zu erhöhen, und der Markt darauf reagierte, sahen wir ziemlich schnell, wie sich die Preise börsen-notierter REITs nach gefallen sind. Bei den gemeldeten Werten von Privatimmobilien, die wiederum den Großteil aller Gewerbeimmobilien ausmachen, haben wir das noch nicht gesehen, und das ist es, was diese Schlagzeilen antreibt. Wenn es also zu einer Korrektur kommt, von der wir glauben, dass es sie gibt, dann im Bereich der Privatimmobilien. Bei börsen-notierten Immobilien ist die Korrektur bereits erfolgt.

¹ Morgan Stanley, NAREIT, Green Street, Janus Henderson Investors Analysis, Stand: 31. Dezember 2022.

² globale REITs = FTSE EPRA Nareit entwickelter Index; US-REITs = FTSE EPRA Nareit North America Index, Stand: 31. März 2023.

Wir glauben, dass die langfristigen Chancen für börsen-notierte REITs aktuell so gut sind wie nie zuvor, und es gibt zwei Schlüsselfaktoren, die dafür verantwortlich sind. Das erste ist die Bewertung und das zweite der Zugang zu Kapital.

Die schlechten Nachrichten sind bereits eingepreist

Beginnen wir also mit der Bewertung: Wir haben gesehen, dass börsennotierte REITs in den letzten 12 oder 18 Monaten aufgrund des sich ändernden Zinsumfelds ziemlich deutlich gefallen sind. Unserer Ansicht nach werden die börsennotierten Unternehmen heute auf sinnvollen Bewertungsniveaus gehandelt, und wenn Sie sich heute in den Sektor einkaufen, kaufen Sie sich auf einer Basis ein, die höhere Zinssätze, das Risiko einer Rezession, eine sich verlangsamende Wirtschaft usw. widerspiegelt . Das ist eine wirklich gute Ausgangssituation, um in jedes Anlageinstrument zu investieren. Sie möchten auf keinen Fall mit einer Abschreibung konfrontiert werden, wenn Sie sich zum Beispiel - unserer Meinung nach - Privatimmobilien ansehen. Die Bewertungen sind also sinnvoll. Sie spiegeln aus unserer Sicht die heutige Realität wider.

Der Zugang zu Kapital bietet Wachstumschancen

Der zweite Punkt, der unserer Meinung nach sehr wichtig ist und die potenziellen Chancen für börsennotierte REITs in den nächsten fünf oder zehn Jahren wirklich prägen wird, ist der Zugang zu Kapital. Wenn wir an den letzten Konjunkturzyklus denken, der derzeit wohl zu Ende geht, ist er auf sehr günstige Schulden und eine sehr hohe Verschuldung bei Gewerbeimmobilien im Allgemeinen zurückzuführen. Dies war zum Nachteil der börsennotierten REITs, die mit sehr konservativen Kapitalstrukturen operierten. Da sie Kredite nicht in dem Umfang nutzen wie ihre privaten Konkurrenten, haben sie Akquisitionsmöglichkeiten verpasst. Sie waren nicht in der Lage, die gleichen Preise für Gebäude zu zahlen, die andere Arten von Käufern, die sehr günstige Schulden nutzen können, zahlen konnten, aber ich denke, dass sich das alles ändert, wenn wir über das sich verändernde Umfeld für die Kreditaufnahme heute nachdenken.

Börsen-notierte REITs haben Zugang zu Kapital. Sie haben heute bessere Kapitalkosten als andere Arten von Immobilienkäufern. Unserer Meinung nach gibt es derzeit nicht so viele Käufer von Gewerbeimmobilien, die tatsächlich Geschäfte tätigen können. Die Börsen-notierten REITs gehören heute zu den Einzigen, die dazu in der Lage sind, und zwar auf zu attraktiven Preisen. Das bedeutet unserer Meinung nach, dass börsennotierte Unternehmen attraktive Immobilien zu attraktiven Preisen erwerben werden, indem sie den Zugang zu Kapital nutzen, den sie sowohl über den Markt für Unternehmensanleihen als auch über den Aktienmarkt haben. Wir glauben, dass Anleger davon wirklich profitieren werden.

Wir sind tatsächlich zu dem Schluss gekommen, dass es eine Reihe von Parallelen zwischen dem Umfeld, das wir heute für Gewerbeimmobilien insgesamt sehen, und der Rolle börsennotierter REITs gibt. Wir glauben, dass es Parallelen zwischen heute und den frühen 1990er Jahren gibt. Wenn Sie also an diese Zeit zurückdenken, kam es in den 1980er-Jahren zu einem Absturz bei Gewerbeimmobilien, und die Banken waren zu Beginn der 90er-Jahre zurückhaltend bei der Kreditvergabe für Gewerbeimmobilien. In den frühen 90er-Jahren kam es zu einer beträchtlichen Kapitalflut von privaten Märkten an die Börsen, so dass es allein im Jahr 1993 beispielsweise 45 REIT-Börsengänge gab, also viel privates Kapital, das an die Börse ging.

Nun, zu dieser Zeit gab es wirklich keine Börsen-notierte REIT-Branche. Das war die Geburtsstunde der REIT-Branche an der Börse, wie wir sie heute kennen. Die Situation ist jetzt anders, da wir über sehr ausgereifte, gut geführte und gut kapitalisierte Börsen-notierte Unternehmen im Wert von 2^Billionen US-Dollar verfügen, die bereits existieren und bereit sind, die Chancen zu nutzen, die sich aus potenziellen Schwierigkeiten bei privaten Grundstückseigentümer ergeben.Abgesehen von den Fundamentaldaten, von denen wir glauben, dass sie eine Rezession überdauern werden, gibt es für diese börsennotierten Unternehmen eine wirklich starke externe Wachstumschance, und wir glauben, dass sie den Zugang zu Kapital nutzen werden, den sie haben, um noch mehr Wachstum in den nächsten fünf oder zehn Jahren voranzutreiben.

¹ Bloomberg, FTSE EPRA NAREIT Developed Index (globale REITs), Stand: 13. Juni 2023.