In sintesi
- Gli investitori si sono innervositi per l'impatto dell'aumento dei costi energetici sull'inflazione, come si è visto nel 2022. Tuttavia, la resilienza del mercato del lavoro statunitense nel 2026 e i rendimenti reali e nominali relativamente più elevati forniscono un livello di rassicurazione.
- La geopolitica, l'inflazione vischiosa e l'aumento dei tassi contribuiscono all'incertezza, ma determinano anche una maggiore dispersione tra i mercati. In questo contesto, la qualità del credito e la selezione dei titoli sono fondamentali per gestire i rischi e cogliere il valore relativo.
- Gli asset a tasso variabile e cartolarizzati, come i CLO, offrono un modo convincente di gestire il rischio di duration, aumentando al contempo il reddito. Anche rimanere investiti piuttosto che cercare di indovinare il mercato è probabilmente un approccio migliore a lungo termine.
Gestione attiva: un approccio di gestione degli investimenti in cui un gestore di fondi mira attivamente a sovraperformare o battere uno specifico indice o Benchmark attraverso la ricerca, l'analisi e le scelte di investimento effettuate. L'opposto dell'investimento passivo.
Rendimenti asimmetrici: gli investimenti tradizionali spesso presentano un profilo di rischio/rendimento più bilanciato, il che significa che il potenziale di guadagno è più o meno equivalente al potenziale di perdita. Risultati di investimento in cui i potenziali guadagni sono sproporzionatamente superiori alle perdite potenziali. In altre parole, l'investimento con rendimento asimmetrico cerca di capitalizzare situazioni in cui il rischio è relativamente basso rispetto al rendimento potenziale.
Balanced: una strategia d'investimento bilanciata combina le asset class in un portafoglio nel tentativo di bilanciare rischio e rendimento. In genere, i portafogli bilanciati sono divisi in azioni e obbligazioni, in modo uguale o con una leggera inclinazione, ad esempio per il 60% in azioni e per il 40% in obbligazioni.
Bottom-up: si concentra sull'analisi di singoli titoli piuttosto che su fattori macroeconomici o di mercato più ampi, al fine di identificare le migliori opportunità in un settore, un paese o una regione; l'opposto dell'investimento top-down.
Qualità creditizia: si ritiene che un'obbligazione emessa di norma da governi o società abbia una qualità creditizia più elevata se esiste un rischio relativamente basso di insolvenza sui pagamenti, che si riflette nel rating più elevato assegnato dalle agenzie di rating del credito (e viceversa).
Titoli ciclici: società che vendono beni di consumo discrezionali, come le auto, o settori altamente sensibili ai cambiamenti dell'economia, come quello minerario.
Default: il mancato pagamento di interessi da parte di un debitore (come un emittente obbligazionario) o il mancato rimborso, alla scadenza, dell'importo originariamente preso in prestito.
Duration: la duration misura il tempo (in anni) necessario a un investitore per ottenere il rimborso del prezzo di un'obbligazione dai flussi di cassa totali dell'obbligazione. La duration può anche misurare la sensibilità del prezzo di un'obbligazione o di un portafoglio obbligazionario alle variazioni dei tassi di interesse. Quanto più lunga è la duration di un'obbligazione, tanto maggiore è la sua sensibilità alle variazioni dei tassi di interesse e viceversa.
Strumenti a tasso variabile: un titolo di debito in cui i pagamenti degli interessi non sono fissi per la vita dello strumento, ma variano in funzione di un tasso di riferimento, come il tasso sui prestiti overnight o il tasso di inflazione.
Rischio idiosincratico: rischio derivante da fattori specifici di una determinata azienda e che hanno poca o nessuna correlazione con il rischio di mercato.
Liquidità: la liquidità è una misura della facilità con cui un asset può essere acquistato o venduto sul mercato. Gli asset facilmente negoziabili sul mercato in volumi elevati (senza provocare ampi movimenti di prezzo) sono definiti "liquidi".
Rendimenti nominali e reali: il "rendimento nominale" di un'obbligazione è la cedola, essenzialmente il tasso di interesse che l'emittente dell'obbligazione promette di pagare al detentore. Il "rendimento reale" è il rendimento nominale meno il tasso di inflazione.
Budget di rischio: gli investimenti implicano l'accettazione di un rischio maggiore in cambio di rendimenti potenzialmente più elevati. Il budget di rischio è uno strumento di modellazione del rischio che mira a definire il budget di rischio e a ripartirlo tra i diversi investimenti nel modo più efficiente.
Asset cartolarizzati: alcuni tipi di asset sono raggruppati in modo da poter essere riassemblati insieme in titoli fruttiferi di interessi, il che costituisce un mercato per l'acquisto o la vendita. I pagamenti degli interessi e del capitale degli asset sono trasferiti agli acquirenti dei titoli.
Obbligazionista senior: Un obbligazionista che sarà rimborsato prima che altri finanziatori vengano rimborsati se il mutuatario si trova in difficoltà finanziarie.
Obbligazioni garantite da collaterale (CLO): un prodotto finanziario strutturato garantito da un pool di prestiti e altre attività come mutui, debiti di carte di credito non garantiti o prestiti personali. Pur essendo simili ai CLO, i CDO tendono a essere considerati più rischiosi dato il loro focus specifico e l'uso di derivati complessi, che possono celare i relativi fattori di rischio.
Volatilità: il tasso e la misura in cui il prezzo di un portafoglio, di un titolo o di un indice si muove verso l'alto e verso il basso. Se le oscillazioni del prezzo sono ampie, la volatilità è alta. Se le oscillazioni del prezzo sono più lente e di minore portata, la volatilità è più bassa. Maggiore è la volatilità, maggiore è il rischio dell'investimento.
Rendimento: il livello di reddito di un titolo in un determinato periodo, in genere espresso come tasso percentuale. Per le azioni, una misura comune è il rendimento da dividendo, che si ottiene dividendo le distribuzioni erogate di recente su ogni azione per il prezzo dell'azione. Per un'obbligazione, nella sua forma più semplice, si calcola dividendo l'importo della cedola per il prezzo corrente dell'obbligazione.
Curva dei rendimenti: Un grafico che illustra i rendimenti di obbligazioni di qualità analoga in relazione alle rispettive scadenze, comunemente utilizzato come indicatore delle aspettative degli investitori circa la direzione dell'economia di un Paese. In condizioni normali, ci si aspetta una curva dei rendimenti normale/inclinata verso l'alto, mentre i rendimenti delle obbligazioni con scadenza più breve sono inferiori ai rendimenti delle obbligazioni con scadenza più lunga. La forma della curva dei rendimenti può variare in modo significativo, a seconda dell'andamento dei rendimenti che gli investitori prevedono in futuro.
Ali Dibadj: Salve a tutti, sono Ali Dibadj. Siamo qui all'Asia Investment Summit con i nostri esperti di obbligazionario, Greg Wilensky di US Fixed Income e Denis Struc dei nostri team Securitised. Ragazzi, siete appena scesi dal palco. Di cosa avete parlato?
Greg Wilenski Credo che la cosa più importante da tenere presente in questo momento sia che, sebbene vi sia una certa preoccupazione per l’andamento dei prezzi dell’energia e la gente stia manifestando reazioni simili a un disturbo da stress post-traumatico in ricordo di quanto accaduto nel 2022 – quando i prezzi dell’energia salirono e le obbligazioni registrarono performance particolarmente deludenti, parallelamente al mercato azionario –, quest’anno il punto di partenza è molto diverso. Abbiamo osservato un leggero indebolimento a breve termine, ma la situazione è estremamente diversa rispetto al 2022. Il mercato del lavoro presenta un equilibrio molto migliore rispetto alle condizioni molto rigide del mercato del lavoro. E il punto di partenza dal punto di vista dei rendimenti, sia reali che nominali, è molto diverso. Quindi non vediamo il livello di preoccupazione o la possibilità che le persone possano guardarsi indietro e dire che ci sarà una ripetizione del 2022.
Dibadj: Denis, tu di cosa hai parlato?
Denis Struc: Sì, è interessante perché se dovessi scegliere questo tema, quello che stiamo dicendo agli investitori obbligazionari è che il livello di incertezza rimarrà elevato. E rimanendo disciplinati sulle fonti della performance in portafoglio. E una parte molto importante della performance è il livello di reddito e il riconoscimento che il livello di reddito è ciò che aiuta a sostenere la volatilità. Quindi, bisogna rispettare la disciplina nel riconoscere appieno quali asset class generano cosa, livello di reddito visibile, e assicurarsi che tali leve rimangano stabili e intatte per tutto l'anno.
Dibadj: Facendo un passo indietro, avete menzionato entrambi la volatilità e il cambiamento nel mondo. Parliamo di tre temi principali di cui il nostro pubblico ha sentito molto parlare. Riallineamento geopolitico, cambiamento degli stili di vita e dei dati demografici, nonché aumento del costo del capitale, o il rovescio della medaglia è che anche i rendimenti sono più alti. Cosa pensi di questi tre temi mentre investi i tuoi portafogli per conto dei clienti?
Wilensky: Sì, sono aspetti importanti di cui teniamo conto, dato che prendiamo decisioni quasi ogni giorno. E sicuramente, come hai detto, amplificherà l'incertezza e la volatilità. E sebbene ciò creerà opportunità per implementare strategie a partire da una sorta di tema macro top-down, penso che dobbiamo ancora riconoscere che la capacità di prevedere realmente come andrà a finire e sostanzialmente vincendo in modo coerente con tali previsioni è ancora relativamente ridotta. Quindi, anche se stiamo certamente inserendo questo aspetto nel portafoglio, non vogliamo lasciare che questo pregiudichi il budget di rischio della strategia. In sostanza, vogliamo continuare a guidare la maggior parte del budget di rischio, concentrandoci su decisioni bottom-up a livello di titoli e settori. Ma la buona notizia è che i temi di cui parli creeranno rendimenti asimmetrici e volatilità. Quindi penso che questo accresca la nostra capacità di gestori attivi di aggiungere valore per i nostri clienti.
Dibadj: Denis?
Struc: È importante analizzare e comprendere questo cambiamento di quadro geopolitico e le implicazioni che ne derivano, non è vero? E la narrazione sta cambiando. La geopolitica sta influenzando i livelli di inflazione. Il tema centrale dell'inflazione era che la riduzione dell'inflazione avrebbe potenzialmente ridotto i tassi a livello globale. Non è necessariamente così nel breve termine, giusto? Ed è per questo che questo tema sta andando molto bene per gli asset cartolarizzati. In questo contesto, ha funzionato molto bene fino al 2022. È stato generato perché si tratta prevalentemente di strumenti a tasso variabile. Ed è qui che si è incerti sulle previsioni, sul livello di duration da avere in portafoglio, sul tipo di tassi da vedere e sull'effetto dell'inflazione. Il modo migliore è probabilmente mettere un po' di allocazione negli asset in grado di sostenerla e consentire di generare livelli di reddito elevati, perché man mano che i tassi salgono, aumenterà anche il livello di reddito degli asset a tasso variabile. Ed è esattamente il tema che abbiamo osservato funzionando molto bene in ampie allocazioni obbligazionarie per il periodo 2022-2025. Pensavamo che il tema si sarebbe attenuato, ma con lo sviluppo della geopolitica, in realtà si sta rafforzando di nuovo.
Struc: È importante analizzare e comprendere questo cambiamento di quadro geopolitico e le implicazioni che ne derivano, non è vero? E la narrazione sta cambiando. La geopolitica sta influenzando i livelli di inflazione. Il tema centrale dell'inflazione era che la riduzione dell'inflazione avrebbe potenzialmente ridotto i tassi a livello globale. Non è necessariamente così nel breve termine, giusto? Ed è per questo che questo tema sta andando molto bene per gli asset cartolarizzati. In questo contesto, ha funzionato molto bene fino al 2022. È stato generato perché si tratta prevalentemente di strumenti a tasso variabile. Ed è qui che si è incerti sulle previsioni, sul livello di duration da avere in portafoglio, sul tipo di tassi da vedere e sull'effetto dell'inflazione. Il modo migliore è probabilmente mettere un po' di allocazione negli asset in grado di sostenerla e consentire di generare livelli di reddito elevati, perché man mano che i tassi salgono, aumenterà anche il livello di reddito degli asset a tasso variabile. Ed è esattamente il tema che abbiamo osservato funzionando molto bene in ampie allocazioni obbligazionarie per il periodo 2022-2025. Pensavamo che il tema si sarebbe attenuato, ma con lo sviluppo della geopolitica, in realtà si sta rafforzando di nuovo.
Dibadj: Denis, mentre sul palco stavi parlando di CLO [obbligazioni garantite da collaterale] e di cartolarizzazioni, sembrava che ci fosse una certa mancanza di comprensione sui CLO e sulle cartolarizzazioni. Puoi parlarci di alcuni dei pregiudizi che circolano intorno a questa asset class?
Struc: I due pregiudizi più comuni che riceviamo sono: i CLO sono l'asset class che ha fatto esplodere il mondo finanziario nel 2008, questo è il punto #1. Il punto #2, è che sono più economici di altre asset class obbligazionarie perché semplicemente non hanno liquidità. E questi sono i due pregiudizi principali che ci siamo impegnati a chiarire con i nostri clienti. In parole povere, zero default nei CLO non è solo un caso.
Dibadj: Zero default nei CLO.
Struc: Sì, per quanto possa sembrare sbalorditivo, non è stato perso un solo dollaro per gli investitori obbligazionari senior in CLO in tutti i loro 30 anni di storia. Ribadiamo questo messaggio. In realtà, prendiamo la definizione più rigorosa di default. Non è andata persa una sola distribuzione del reddito. E questo è il tipo di esperienza che è davvero difficile trovare nell'obbligazionario in generale. Quindi stiamo lavorando duramente per spiegare cosa aiuta davvero l'introduzione di prodotti come gli ETF [exchange traded funds]. Perché con gli ETF, non c'è nessun posto dove nascondersi. Tutto è visibile. Le posizioni in portafoglio sono visibili. La liquidità è visibile. Anche il costo della liquidità è visibile. E mentre le dimensioni del mercato degli ETF rispetto alle dimensioni del mercato complessivo non sono molto grandi, negli Stati Uniti è molto più grande con la grande crescita degli ETF sui CLO negli Stati Uniti, ma ciò consente ai clienti di avere una visibilità molto chiara di quale liquidità sembra davvero. E questo ha sicuramente contribuito ad ampliare l'appeal dei CLO.
Dibadj: In Janus Henderson siamo gestori patrimoniali attivi. Voi due svolgete una ricerca fondamentale, bottom-up, davvero rigorosa sui diversi titoli in cui investite e sui diversi pool di asset a cui avete accesso. Se consideri tutto ciò che hai sotto i piedi, quali sono le tue aree di investimento high-conviction?
Wilensky: Ve ne dico due. Una più tattica, per così dire, che riguarda ciò che è successo di recente. Abbiamo assistito a un aumento dei tassi a seguito di ciò che sta succedendo in Iran e all'aumento dei prezzi dell'energia. E quando ci siamo tuffati verso il basso e abbiamo analizzato e scomposto le variazioni dei tassi in ciò che sta accadendo dal punto di vista delle aspettative di inflazione e di una variazione del rendimento reale, siamo rimasti molto sorpresi nel vedere che una buona fetta dell'aumento è stata effettivamente dovuta al rendimento reale . E pensiamo che sia illogico e controintuitivo, perché l'aumento dei prezzi dell'energia avrà un impatto negativo sulla crescita, soprattutto se restiamo in circolazione. Abbiamo quindi sottopesato posizioni di duration per un po' di tempo. Come abbiamo visto, siamo convinti che sia un'opportunità per aggiungere un po' di duration al portafoglio, ma con un'attenzione particolare più alla parte corta o intermedia della curva dei rendimenti, pensiamo di poter fare sia per catturare alcuni l'inversione dei rendimenti quando i tassi si spostano nell'altra direzione, ma ci dà anche quel tipo di fiducia che l'obbligazionario, un po' diverso da quello del '22, sarà in una posizione tale che, se la situazione economica dovesse peggiorare d'ora in poi, si potrebbe con una serie di ragioni, non il nostro scenario di base, ma il motivo per cui ciò potrebbe accadere, che l'obbligazionario sarà in una buona posizione per performare in quella situazione. E poi una di quelle a termine un po' più a lungo termine è che abbiamo guardato, oltre la discussione sui CLO che Denis sta facendo un ottimo lavoro per evidenziare la possibilità di aggiungere un rendimento di alta qualità nel portafoglio spostando la qualità del credito in altre aree del credito cartolarizzato rispetto al credito societario, in modo da aggiungere il reddito senza aggiungere troppa volatilità del rendimento in eccesso nel portafoglio.
Dibadj: Denis, cosa vedi?
Struc: Se resto sul tema del miglioramento della qualità [del credito], penso che sia importante rimanere nella giusta qualità fondamentalmente bottom-up. Se porto esempi tratti dai CLO, ci sono oltre 70 singoli gestori che gestiscono CLO in Europa, oltre 150 dei quali negli Stati Uniti, tutti esprimono molto attivamente le loro opinioni e di questi tempi devono lavorare di più. Hanno a che fare con la narrazione dei valori fondamentali in evoluzione nel software. Si tratta della narrazione di un cambiamento dei valori fondamentali dei titoli ciclici con implicazioni di tipo energetico, e del relativo costo. Quindi il punto che sto sottolineando: il posizionamento più importante per noi oggi è sostenere gli investimenti giusti, assicurandosi di scegliere i gestori che hanno una filosofia d'investimento molto ben consolidata, capiscono appieno e possono spiegare qual è il rischio. Ciò non significa che non abbiano un'opinione, ma che debbano avere un quadro molto chiaro di ciò che tale opinione è stata espressa nel portafoglio. Ed è per questo che riteniamo che le strategie sovraperformeranno se si scelgono i gestori in grado di resistere alla volatilità, limitare il rischio idiosincratico specifico, che alla fine si traduce in alcuni default. Cosa significa per gli obbligazionisti senior? Minore volatilità del mercato, e ancora più importante per gli investimenti junior in CLO, perché si è un po' più vicini al rischio di tipo fondamentale, e questo ci aiuterà a superare questo periodo volatile senza necessariamente scendere al livello qualitativo.
Dibadj: Grazie mille per la vostra esperienza nell'obbligazionario. Abbiamo sentito molto dai clienti che desiderano ottenere maggiori rendimenti e farlo in modo sicuro, che si tratti di cartolarizzazioni o di altri elementi dell'obbligazionario, il che consente di avere anche un'esposizione azionaria in parte. Siamo qui per supportarti in Janus Henderson. Grazie mille per aver partecipato.
Queste sono le opinioni dell'autore al momento della pubblicazione e possono differire da quelle di altri individui/team di Janus Henderson Investors. I riferimenti a singoli titoli non costituiscono una raccomandazione all'acquisto, alla vendita o alla detenzione di un titolo, di una strategia d'investimento o di un settore di mercato e non devono essere considerati redditizi. Janus Henderson Investors, le sue affiliate o i suoi dipendenti possono avere un’esposizione nei titoli citati.
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Comunicazione di Marketing.
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- Le Azioni/Quote possono perdere valore rapidamente e di norma implicano rischi più elevati rispetto alle obbligazioni o agli strumenti del mercato monetario. Di conseguenza il valore del proprio investimento potrebbe diminuire.
- Gli emittenti di obbligazioni (o di strumenti del mercato monetario) potrebbero non essere più in grado di pagare gli interessi o rimborsare il capitale, ovvero potrebbero non intendere più farlo. In tal caso, o qualora il mercato ritenga che ciò sia possibile, il valore dell'obbligazione scenderebbe.
- L’aumento (o la diminuzione) dei tassi d’interesse può influire in modo diverso su titoli diversi. Nello specifico, i valori delle obbligazioni si riducono di norma con l'aumentare dei tassi d'interesse. Questo rischio risulta di norma più significativo quando la scadenza di un investimento obbligazionario è a più lungo termine.
- Il Fondo investe in obbligazioni ad alto rendimento (non investment grade) che, sebbene offrano di norma un interesse superiore a quelle investment grade, sono più speculative e più sensibili a variazioni sfavorevoli delle condizioni di mercato.
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- Il Fondo potrebbe usare derivati al fine di conseguire il suo obiettivo d'investimento. Ciò potrebbe determinare una "leva", che potrebbe amplificare i risultati dell'investimento, e le perdite o i guadagni per il Fondo potrebbero superare il costo del derivato. I derivati comportano rischi aggiuntivi, in particolare il rischio che la controparte del derivato non adempia ai suoi obblighi contrattuali.
- Se il Fondo, o una sua classe di azioni con copertura, intende attenuare le fluttuazioni del tasso di cambio tra una valuta e la valuta di base, la stessa strategia di copertura potrebbe generare un effetto positivo o negativo sul valore del Fondo, a causa delle differenze di tasso d’interesse a breve termine tra le due valute.
- I titoli del Fondo potrebbero diventare difficili da valutare o da vendere al prezzo e con le tempistiche desiderati, specie in condizioni di mercato estreme con il prezzo delle attività in calo, aumentando il rischio di perdite sull'investimento.
- Le spese correnti possono essere prelevate, in tutto o in parte, dal capitale, il che potrebbe erodere il capitale o ridurne il potenziale di crescita.
- Il Fondo potrebbe perdere denaro se una controparte con la quale il Fondo effettua scambi non fosse più intenzionata ad adempiere ai propri obblighi, o a causa di un errore o di un ritardo nei processi operativi o di una negligenza di un fornitore terzo.
- Oltre al reddito, questa classe di azioni può distribuire plusvalenze di capitale realizzate e non realizzate e il capitale inizialmente investito. Sono dedotti dal capitale anche commissioni, oneri e spese. Entrambi i fattori possono comportare l’erosione del capitale e un potenziale ridotto di crescita del medesimo. Si richiama l’attenzione degli investitori anche sul fatto che le distribuzioni di tale natura possono essere trattate (e quindi imponibili) come reddito, secondo la legislazione fiscale locale.
Rischi specifici
- Le Azioni/Quote possono perdere valore rapidamente e di norma implicano rischi più elevati rispetto alle obbligazioni o agli strumenti del mercato monetario. Di conseguenza il valore del proprio investimento potrebbe diminuire.
- Gli emittenti di obbligazioni (o di strumenti del mercato monetario) potrebbero non essere più in grado di pagare gli interessi o rimborsare il capitale, ovvero potrebbero non intendere più farlo. In tal caso, o qualora il mercato ritenga che ciò sia possibile, il valore dell'obbligazione scenderebbe.
- L’aumento (o la diminuzione) dei tassi d’interesse può influire in modo diverso su titoli diversi. Nello specifico, i valori delle obbligazioni si riducono di norma con l'aumentare dei tassi d'interesse. Questo rischio risulta di norma più significativo quando la scadenza di un investimento obbligazionario è a più lungo termine.
- I mercati emergenti espongono il Fondo a una volatilità più elevata e a un maggior rischio di perdite rispetto ai mercati sviluppati; sono sensibili a eventi politici ed economici negativi e possono essere meno ben regolamentati e prevedere procedure di custodia e regolamento meno solide.
- Il Fondo potrebbe usare derivati al fine di conseguire il suo obiettivo d'investimento. Ciò potrebbe determinare una "leva", che potrebbe amplificare i risultati dell'investimento, e le perdite o i guadagni per il Fondo potrebbero superare il costo del derivato. I derivati comportano rischi aggiuntivi, in particolare il rischio che la controparte del derivato non adempia ai suoi obblighi contrattuali.
- Qualora il Fondo detenga attività in valute diverse da quella di base del Fondo o l'investitore detenga azioni o quote in un'altra valuta (a meno che non siano "coperte"), il valore dell'investimento potrebbe subire le oscillazioni del tasso di cambio.
- Se il Fondo, o una sua classe di azioni con copertura, intende attenuare le fluttuazioni del tasso di cambio tra una valuta e la valuta di base, la stessa strategia di copertura potrebbe generare un effetto positivo o negativo sul valore del Fondo, a causa delle differenze di tasso d’interesse a breve termine tra le due valute.
- I titoli del Fondo potrebbero diventare difficili da valutare o da vendere al prezzo e con le tempistiche desiderati, specie in condizioni di mercato estreme con il prezzo delle attività in calo, aumentando il rischio di perdite sull'investimento.
- Il Fondo potrebbe perdere denaro se una controparte con la quale il Fondo effettua scambi non fosse più intenzionata ad adempiere ai propri obblighi, o a causa di un errore o di un ritardo nei processi operativi o di una negligenza di un fornitore terzo.