I gestori di portafogli di azioni immobiliari Guy Barnard, Tim Gibson e Greg Kuhl discutono dell’impatto delle crescenti attese circa inflazione e tassi di interesse sul real estate quotato.

In sintesi:

  • Le attese del mercato in merito a inflazione e tassi di interesse crescono in concomitanza con la ripresa dalla crisi di COVID.
  • Di norma c’è una correlazione positiva fra i rendimenti delle azioni immobiliari e l’aumento delle attese inflazionistiche nel lungo periodo.
  • Attualmente il real estate quotato presenta valutazioni interessanti, offre crescita strutturale e di lungo periodo e si è anche rivelato una buona protezione contro l’inflazione.

L’inflazione resta all’ordine del giorno e probabilmente a ragione. Terminato il trend ribassista iniziato nel 1980, in cui in base ai dati OCSE è diminuita dal 15% al 2% degli ultimi dieci anni, ora l’inflazione è di nuovo in aumento.

Che cosa implica questo incremento per l’azionario immobiliare e quali sono le conseguenze del rialzo dei rendimenti obbligazionari?

Un punto di svolta

Di recente la Bank of America (BofA) ha dichiarato che “siamo probabilmente a un punto di svolta di inflazione e tassi di interesse e dopo 40 anni il mercato toro delle obbligazioni è finito”.1 Il giudizio della banca di investimento si basa sulle misure di sostegno senza precedenti varate dai governi di tutto il mondo, destinate ad alimentare le pressioni inflazionistiche.

Si tratta di un’affermazione piuttosto importante e, anche se solo il tempo ci dirà se è corretta, di recente abbiamo assistito a un rialzo nelle attese inflazionistiche e dei tassi di interesse / dei rendimenti dei Treasury USA a 10 anni.

Come sono andate le azioni del real estate?

D’istinto potremmo pensare che un rialzo dei rendimenti obbligazionari sia negativo per l’azionario immobiliare come lo è per le obbligazioni: dopo tutto un aumento dei rendimenti, a parità delle altre variabili, determina un calo dei prezzi. Tuttavia in realtà le cose non stanno esattamente così. I mercati azionari (compresi quelli del real estate) sono per natura orientati al lungo periodo e da sempre esiste una scarsa correlazione fra i rendimenti dei Treasury USA a 10 anni e la performance a lungo termine delle azioni immobiliari quotate.2 Ultimamente il mercato immobiliare globale ha conseguito buone performance rispetto all’azionario in generale nonostante il rialzo dei rendimenti dei Treasury USA decennali.3

Per fortuna il rapporto tra attese inflazionistiche e azioni del real estate è meno netto e, tradizionalmente, esiste una correlazione positiva, cioè all’aumento delle attese inflazionistiche corrisponde un rialzo dei titoli immobiliari. Poiché tale rapporto vale per il lungo periodo, il real estate potrebbe beneficiare delle attese inflazionistiche più elevate (figura 1).

Figura 1: Possibile protezione contro l’inflazione tramite le azioni immobiliari

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Fonte: FactSet, Janus Henderson Investors, al 22 marzo 2021. Variazione percentuale a/a dell’indice da marzo 2004 a marzo 2021, dati settimanali, in USD. L’inflazione breakeven è la differenza tra il rendimento di un’obbligazione nominale e quello di un’obbligazione indicizzata all’inflazione con la stessa scadenza e viene considerata una misura delle attese inflazionistiche più attendibile. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri.

Ma perché l’immobiliare va bene quando l’inflazione sale? E l’alta marea solleva tutte le barche?

Si parla spesso del real estate come il “padrone di casa” dell’economia, poiché i suoi redditi dipendono dall’andamento della crescita congiunturale. Nelle fasi di ripresa economica solitamente i canoni di affitto e il valore degli asset sottostanti del real estate aumentano. I contratti di locazione sono sovente indicizzati all’inflazione tramite incrementi annuali oppure vengono aggiornati alla scadenza, come si evince dalla figura 2.

Figura 2: Incrementi annui dei contratti di affitto, fissi o correlati all’inflazione

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Fonte: National Council of Real Estate Investment Fiduciaries (NCREIF), Dipartimento del lavoro USA, CEIC, Refinitiv Datastream, stime UBS al T1 2021. Il reddito operativo netto (Net Operating Income, NOI) misura la redditività di una proprietà immobiliare che produce reddito al lordo dei costi di finanziamento e delle imposte. L’aumento del NOI è dato dalla somma dell’aumento di quattro NOI t/t ; il CPI (Consumer Price Index, che misura l’inflazione dei prezzi al consumo) è dato dalla somma della crescita dei prezzi t/t di quattro trimestri.

Occorre tuttavia operare una distinzione fra i vari segmenti del settore immobiliare. Quando si tratta di negoziare i canoni di affitto l’incremento dell’inflazione tende ad avere un effetto positivo più marcato sui segmenti che hanno potere di determinazione dei prezzi.

Industrial, warehouse, property, real estate, buildingL’accelerazione dei trend del real estate favorita dalla crisi di COVID-19 [si veda il nostro recente articolo in proposito] ha penalizzato ad esempio centri commerciali locali e regionali e alberghi. Tuttavia, altri segmenti hanno
beneficiato dei forti trend di lungo periodo, come e-commerce, cloud computing e sviluppo demografico. Gli immobili legati all’industria, alla logistica e alla tecnologia (ripetitori o centri dati) sono verosimilmente tra i più favoriti.

Non sappiamo l'esatta direzione né la potenza di inflazione e rendimenti obbligazionari, ma riteniamo sia sempre più difficile ignorare un’asset class che presenta valutazioni interessanti [si veda il link all’articolo precedente], offre crescita strutturale e di lungo periodo ed è in grado di proteggere efficacemente contro l’inflazione.

 

Footnotes:

1BofA Global Research, The Case for Real Assets, 25 marzo 2021.

2Fonte: FactSet, Janus Henderson Investors, al 22 marzo 2021. Sulla base dei dati trimestrali mobili relativi alle azioni immobiliari quotate (FTSE EPRA NAREIT Developed Index) dal 1990 vs. i rendimenti dei Treasury USA decennali. La correlazione misura la solidità del rapporto fra due variabili. Una scarsa correlazione è indice di un rapporto debole, indica cioè che le due variabili si muovono in direzioni opposte; una correlazione elevata è segno di un rapporto forte e indica che le due variabili si muovono nella medesima direzione.

3Fonte: Refinitiv Datastream, FTSE EPRA NAREIT Developed Index vs. MSCI World Index in USD dal 31 dicembre 2020 al 20 aprile 2021. Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri.

Glossario:

Mercato toro: condizione di mercato caratterizzata da un continuo rialzo dei prezzi di asset come obbligazioni o azioni.

Rendimento obbligazionario: livello di reddito di un titolo, generalmente espresso in percentuale. Il rendimento e il prezzo di un’obbligazione sono inversamente correlati. Quando i rendimenti salgono i prezzi scendono, viceversa quando i rendimenti scendono i prezzi salgono.

L’indice FTSE EPRA NAREIT Developed monitora la performance delle società quotate del real estate e dei REIT (real estate investment trust) di tutto il mondo.

OCSE: Organizzazione per la Cooperazione e lo Sviluppo Economico.