Argumente für einen globalen Ansatz für kurzfristige festverzinsliche Wertpapiere in einem neuen Wirtschaftssystem

Eine Reihe von Kräften wirken zusammen und verändern einen Großteil der Rahmenbedingungen der Weltwirtschaft. Die Auswirkungen dieser – oft politisch motivierten – Veränderungen auf das Verbraucherverhalten, die Unternehmensstrategie und die Interaktion zwischen Handelsblöcken werden sich auf die Finanzmärkte auswirken. Dies gilt insbesondere für festverzinsliche Wertpapiere, da diese Anlageklasse mehrere Funktionen erfüllt: Sie dient als Maßstab für die Kapitalkosten, als defensive Anlage und als potenzielle Quelle für Überrenditen. In Zukunft werden Anleiheinvestoren ein neues Konzept benötigen, um das Potenzial einer Festzinsallokation hinsichtlich Kapitalerhalt, Ertragsgenerierung und Diversifizierung sowie der Fähigkeit zur Dämpfung der Volatilität eines breiteren Portfolios zu maximieren.

Eine sich verändernde Welt 

Für Anleger ist es von entscheidender Bedeutung, das Ausmaß der Veränderungen im Anleihenmarkt zu verstehen und zu wissen, welcher Ansatz erforderlich ist, um die Anleihenallokation für dieses neue Wirtschafts- und Marktregime zu optimieren. Der etwa 50 Jahre währende Bullenmarkt für Anleihen ist vorbei, da die disinflationären Kräfte der Globalisierung weitgehend ihren Lauf genommen haben und sich in einigen Fällen sogar umkehren. Darüber hinaus endet die Ära der außergewöhnlichen geldpolitischen Lockerung, die mit der globalen Finanzkrise begann und sich während der Covid-19-Pandemie fortsetzte, nun, da die Verantwortlichen nun auch für die Steuerung der Inflation verantwortlich sind. Gleichzeitig befinden sich die öffentlichen Defizite und Schuldenprofile vieler Industrieländer weiterhin auf einem möglicherweise unhaltbaren Kurs – eine Entwicklung, die wahrscheinlich zu einer Neubewertung vieler risikofreier Anlagen weltweit führen wird. Der Grad, in dem diese

Die Auswirkungen der verschiedenen Kräfte auf einzelne Länder und Regionen dürften zu einer weniger synchronisierten Weltwirtschaft führen, da die Wachstums- und Inflationsraten auseinandergehen und die Politik die lokalen Bedingungen widerspiegelt. Anleger müssen entsprechend reagieren, indem sie die Wahrscheinlichkeit einer stärkeren Streuung der Risiken und des Potenzials für Überrenditen über verschiedene Regionen und festverzinsliche Kategorien hinweg erkennen.

Warum das Frontend?

Eine höhere säkulare Inflation führt tendenziell zu einem steigenden Zinsrisiko. Die Renditekurven staatlicher Anleihen spiegeln diesen grundlegenden Wandel bereits wider, da viele von ihnen zwischen der anfänglichen und der mittleren Laufzeit eine Steilheit erfahren haben. Während die Rückkehr einer dauerhaften Laufzeitprämie in vielerlei Hinsicht eine willkommene Entwicklung ist, dürfte die Unsicherheit hinsichtlich der Inflationstreiber – Deglobalisierung, eine große Geldbasis und instabile Währungen – zu einer erhöhten Volatilität bei längerfristigen Anleihen führen. In vielen Rechtsräumen sind Laufzeitprämien für Anleger möglicherweise kein ausreichender Ausgleich für das zusätzliche Durationsrisiko.

Im Gegensatz dazu besteht am vorderen Ende der Renditekurven nun, da die globalen Zinsen größtenteils wieder auf ein Niveau gesunken sind, das seit der globalen Finanzkrise nicht mehr durchgehend erreicht wurde, wohl das Potenzial für attraktivere risikobereinigte Renditen. Angesichts der Entkopplung der Weltwirtschaft und der unterschiedlichen Geldpolitik könnte die Streuung einer kurzfristigeren Allokation über mehrere Länder hinweg den Anlegern attraktive Renditen in Regionen verschaffen, in denen das Wirtschaftswachstum robust ist oder die Inflation anhält. Zudem könnte sie in Regionen, in denen das schleppende Wachstum eine geldpolitische Anpassung erforderlich macht, eine Wertsteigerung ermöglichen.

Die potenziellen Vorteile einer frühzeitigen Risikoeinschätzung sind nicht allein auf die größere zukünftige makroökonomische Unsicherheit zurückzuführen, sondern beruhen vielmehr auf historischen Präzedenzfällen. Wie in Abbildung 1 dargestellt, weisen Anleihen mit kürzerer Laufzeit, insbesondere im Zeitraum von 1 bis 3 Jahren, über längere Zeiträume hinweg tendenziell höhere Sharpe-Ratios auf als Anleihen mit längerer Laufzeit.

Obwohl die Risiken einer erhöhten Exposition gegenüber längerfristigen Anleihen in einer Zeit erhöhter Unsicherheit offensichtlich sind, stellt sich die Frage, warum man die Durationsexposition nicht praktisch eliminiert, indem man ausschließlich Bargeld oder bargeldähnliche Instrumente hält? Unter erneuter Bezugnahme auf historische Trends und wie in Abbildung 2 zu sehen ist, haben die rollierenden Einjahres- und Dreijahresrenditen des Bloomberg US 1–3-year Bond Index – monatlich berechnet – die Geldmärkte in 75 % bzw. 84 % der Fälle übertroffen.

Verbesserung von Portfolios mit kurzer Laufzeit durch Kredite

Zwar könnten sich die Risiko-Ertrags-Profile längerfristiger Anleihen in diesem neuen System als weniger attraktiv erweisen, doch besteht für Anleger immer noch die Möglichkeit, ihre Rendite durch den Erwerb hochwertiger Unternehmensanleihen zu steigern. Diese Wertpapiere bieten den Anlegern nicht nur tendenziell eine Kreditrisikoprämie, sondern die Spanne zwischen ihren Renditen und denen ihrer risikofreien Benchmarks kann auch die Auswirkungen der Zinsvolatilität dämpfen – eine Eigenschaft, die sich in einer inflationären Ära als vorteilhaft erweisen könnte.

Darüber hinaus lässt sich das Kreditrisiko durch die Konzentration der Allokationen auf Emissionen mit kürzerer Laufzeit steuern, da Anleger tendenziell einen besseren Einblick in die Unternehmensleistung und die finanzielle Gesundheit auf kurze Sicht haben. Ähnlich verhält es sich mit Staatsanleihen: Kredite mit kürzerer Laufzeit bieten tendenziell eine Roll-Down-Rendite, bei der die diskontierten Marktpreise bei Fälligkeit auf den Nennwert steigen.

Auch im Kreditbereich kann ein globaler Ansatz die Portfolios stärken. Die unterschiedlichen Konjunkturzyklen in den einzelnen Regionen bedeuten, dass Anleger leichter in der Lage sein dürften, durch steigende Konjunkturzyklen beflügelte Emissionen zu finden, was sowohl die Aussichten auf Diversifizierung als auch auf Überrenditen verbessert. Auch eine regionale Diversifizierung kann das Ereignisrisiko begrenzen. So konnten die jüngsten Bankenkrisen in den USA und Europa auf diese Regionen beschränkt werden, während die Preisentwicklung in anderen Industrieländern nur geringfügig beeinflusst wurde.

Eine globale Kreditallokation setzt die Anleger auch den einzigartigen Marktstrukturen und Kreditgeschichten aus, die in verschiedenen Rechtsräumen bestehen. Australischen Banken beispielsweise wurde gestattet, ihre Größe in einem stark konsolidierten Markt beizubehalten, im Austausch für eine verstärkte Regulierung. Das Ergebnis sind gesunde Kreditprofile, da diese Banken über hohe Kapitalquoten verfügen und es vermeiden, sich in als riskant geltende Geschäftsbereiche zu wagen.

In vielen Ländern genießen bestimmte Unternehmen und Geschäftszweige einen bevorzugten Status, weil sie entweder in einem strategisch wichtigen Sektor tätig sind oder sich teilweise oder vollständig im Besitz des Staates befinden. Investoren betrachten die wichtige Rolle dieser Emittenten in der Wirtschaft oder ihre Beziehung zum Staat häufig als kreditwürdiger Faktor, da sie möglicherweise implizite staatliche Unterstützung genießen.

Durch eine globale Kreditallokation können Preisunterschiede ausgenutzt werden, die zwischen Emittenten mit ähnlichem Rating bestehen können. Die Emissionen können durch den inländischen Konjunkturzyklus oder das vorherrschende Zinssystem beeinflusst werden. Folglich kann eine Anleihe einer bestimmten Branche und mit einem bestimmten Kreditrating mit einem Aufschlag oder Abschlag gegenüber einer Anleihe in einer anderen Rechtsordnung gehandelt werden. Auch die Neigung der Anleger, sich auf ihre Heimatländer zu konzentrieren und spezifische Präferenzen – beispielsweise in Bezug auf Umwelt, Soziales und Unternehmensführung (ESG) – können zu Preisunterschieden beitragen.

Das vielleicht deutlichste Beispiel dafür, wie die Preise zwischen den Märkten auseinandergehen können, sind die Preise desselben Emittenten. Für Unternehmen gibt es unzählige Gründe, in unterschiedlichen Regionen Anleihen auszugeben – von der Aufrechterhaltung der Liquidität und einer vielfältigen Anlegerbasis bis hin zur Berücksichtigung der bereits erwähnten Heimatorientierung. Durch die globale Betrachtung können Anleger erkennen, welche Emissionen eines Unternehmens den attraktivsten Wert bieten. Und schließlich werden Anleger beim Aufdecken einzigartiger Unternehmensgeschichten, Marktstrukturen und relativer Wertchancen erkennen, dass der globale Anleihenmarkt nicht mit dem Aktienmarkt identisch ist, dessen Renditen in den letzten Jahren von einer Handvoll technologieorientierter US-amerikanischer Mega-Cap-Aktien dominiert wurden. Da solides Management und Widerstandsfähigkeit Vorrang vor Wachstum haben, lassen sich in allen Rechtsräumen attraktive risikobereinigte Gelegenheiten finden.

Fazit

Während Anleiheinvestoren froh sein können, dass die Ära der außergewöhnlichen Geldpolitik, der niedrigen Zinsen und des Strebens nach Rendite hinter ihnen liegt, birgt das neue Regime eine Reihe völlig neuer Risiken. In dieser Ära wird es keinen monolithischen Ansatz für festverzinsliche Wertpapiere geben. Vielmehr können Anleger die globale Natur des Anleihenmarktes nutzen, um die Diversifizierung und das Potenzial für Überrenditen zu verbessern.

Allerdings bergen divergierende Volkswirtschaften sowohl Chancen als auch Risiken. Um die risikobereinigten Renditen zu optimieren, ist ein hohes Maß an Sorgfalt erforderlich. Und während Anleihen mit längerer Laufzeit möglicherweise mit der Rückkehr der langfristigen Inflation zu kämpfen haben, bieten sich den Anlegern bei Emissionen mit kürzerer Laufzeit reichlich Gelegenheit, differenzierte Ansichten sowohl hinsichtlich der Kreditqualität als auch hinsichtlich regionaler Faktoren zum Ausdruck zu bringen. Bei der Navigation durch eine unsicherere Weltwirtschaft und einen unsichereren Anleihenmarkt ist eine proaktive Steuerung all dieser Hebel erforderlich.

WICHTIGE INFORMATIONEN

Eine Diversifizierung garantiert weder das Erzielen von Gewinnen noch eliminiert es das Risiko von Anlageverlusten.

Anleihen unterliegen Zins-, Inflations-, Kredit- und Ausfallrisiken. Der Anleihenmarkt ist volatil. Wenn die Zinsen steigen, fallen die Anleihekurse normalerweise und umgekehrt. Die Rückzahlung des Kapitals ist nicht garantiert und die Preise können sinken, wenn ein Emittent seine Zahlungen nicht rechtzeitig leistet oder seine Kreditwürdigkeit nachlässt. Geldpolitik: Die Politik einer Zentralbank mit dem Ziel, die Inflations- und die Wachstumsrate einer Volkswirtschaft zu beeinflussen. Sie umfasst die Kontrolle der Zinssätze und des Geldangebots.