Trumps Drohung mit Pharmazöllen: Analyse der Auswirkungen für europäische CLOs

Vergangene Woche kündigte US-Präsident Trump eine umfassende Untersuchung möglicher Zölle auf Arzneimittel an – ein Sektor, der bislang von den Handelsmaßnahmen gegen die Automobil-, Kupfer- und andere Branchen weitgehend verschont geblieben war. Die in Erwägung gezogenen Zölle, die in 12 bis 18 Monaten in Kraft treten sollen, würden für die gesamte Kette der Arzneimittelentwicklung gelten, vom Wirkstoff bis zum fertigen Produkt, und könnten – in typischer Übertreibungsmanier – bis zu 200 % betragen.

Die anschließende Verkaufswelle bei Pharmaaktien war nur von kurzer Dauer, was darauf schließen lässt, dass die Märkte die Nachrichten weitgehend ignoriert haben. Während einige Beobachter die Ankündigung als taktischen Schritt gegenüber Pharmaunternehmen außerhalb der USA werten, sehen wir als aktive CLO-Anleger darin vielmehr einen Anlass, unsere Pharma-Exponierung in den Sicherheitenstrukturen europäischer CLO-Investitionen eingehend zu überprüfen.

Gesundheitswesen: der größte Sektor im europäischen CLO-Universum

Eine Untersuchung der zugrunde liegenden Kredite in europäischen CLOs zeigt, dass etwa 16,5 % der Sicherheiten von Unternehmen des Gesundheitswesens stammen (Abbildung 1). Hinter dieser Gesamtzahl ist der Gesundheitssektor äußerst vielfältig. Von dieser Healthcare-Exponierung in den Sicherheiten europäischer CLOs sind etwa 9,1 % an Gesundheitsdienstleistungen und -produkte, 6,4 % an Pharmazeutika und das restliche 1 % an Biotechnologie gebunden.

Nicht jeder Teilsektor wäre von einem möglichen globalen Zollstreit im gleichen Maße betroffen. Unternehmen im Bereich der Gesundheitsdienstleistungen, wie etwa Pflegeheimbetreiber und Krankenhauskonzerne, sind weitgehend auf den Inlandsbereich ausgerichtet und erzielen den Großteil ihrer Umsätze vor Ort und nicht in den USA. Sie profitieren außerdem von der strukturell steigenden Nachfrage aufgrund der alternden Bevölkerung in Europa.

Generell haben viele europäische Unternehmen im Gesundheitswesen bereits Maßnahmen ergriffen, um sich auf mögliche zollbedingte Störungen vorzubereiten. Die hochentwickelten Lieferketten des Sektors bieten die nötige Flexibilität, um sich an veränderte Handelsdynamiken anzupassen – sei es durch die Beschaffung von Vorleistungen aus anderen Regionen oder durch die Umgestaltung der Produktions- und Vertriebsnetze, um die Auswirkungen der Zölle abzumildern.

Abbildung 1: Sektorgewichte im CLO-Universum

Quelle: Janus Henderson Investors, Stand: 18. Juli 2025.

Pharmaprodukte im Fokus

Da sich die US-Untersuchung derzeit gezielt auf Pharmaprodukte konzentriert, haben wir diese Exponierung im europäischen CLO-Sicherheitenuniversum genauer analysiert.

Der Pharmabereich selbst ist gut diversifiziert: Mehr als 25 überwiegend europäische Emittenten decken den Pharmaanteil von ca. 6,4 % ab, wobei kein einzelner Titel über 1 % liegt und die fünf größten zusammen rund 3 % ausmachen.

Gestützt auf unsere globale Expertise im Healthcare-Kreditbereich stellen unsere Analysten Folgendes zu den größten Pharmarisiken bei den CLO-Sicherheiten fest:

Begrenztes Zollrisiko aufgrund des geografischen Mix
• Mehrere größere Kreditnehmer sind Europa-orientierte Hersteller, deren Absatz sich auf die Europäische Union und in geringerem Maße auf die Schwellenmärkte konzentriert.
• Angesichts ihres begrenzten Umsatzanteils in den USA hätten neue Zölle nur geringe Auswirkungen auf die Umsatzentwicklung.

Abschirmung durch Produktfokus
• Mehrere Kreditnehmer agieren weitgehend außerhalb des Geltungsbereichs der vorgeschlagenen US-Maßnahmen, die derzeit auf Humanarzneimittel abzielen.
• Beispiele hierfür sind Kreditnehmer, die sich auf veterinärmedizinische Dienstleistungen und Tiergesundheitsprodukte konzentrieren – Segmente, die möglicherweise weiterhin von Einfuhrzöllen auf Humanarzneimittel befreit bleiben.

Aufbau widerstandsfähiger Portfolios durch einen aktiven Ansatz

CLO-Tranchen mit AAA-Rating haben sich als eine der widerstandsfähigsten Anlageklassen an den globalen Kreditmärkten erwiesen. Dank mehrschichtiger struktureller Absicherung und solider Besicherung haben sie über mehrere Konjunktur- und Wirtschaftszyklen hinweg – über Jahrzehnte und durch volatile Märkte – praktisch keine Ausfälle verzeichnet.

Die anhaltende Unsicherheit über globale Zollstreitigkeiten könnte zwar zu episodischer Preisvolatilität bei Unternehmenskrediten – und in der Folge auch bei CLO-Anleihen – führen, doch sind solche Schwankungen in der Regel technischer und nicht fundamentaler Natur. Tatsächlich bieten Phasen der Marktverwerfung häufig attraktive Einstiegsgelegenheiten für gut recherchierte AAA-CLOs.

In diesem Umfeld ist die Kompetenz des CLO-Managers von zentraler Bedeutung, da er für die Auswahl und Verwaltung des Kreditpools verantwortlich ist, aus dem sich ein CLO zusammensetzt.  Sorgfältige Kreditanalysen und eine disziplinierte Risikobewertung innerhalb der zugrunde liegenden Kreditpools sind entscheidend, um Kapital zu erhalten und gleichzeitig von Aufwärtsbewegungen zu profitieren.

Als aktive CLO-Anleger kombinieren wir unsere interne Fundamentalanalyse zu jedem Kredit und jeder Anleihe in einem Portfolio mit einer gründlichen Bewertung der Anlageentscheidungen und des Risikomanagementrahmens jedes CLO-Managers. Dieser umfassende Underwriting-Prozess ermöglicht es uns, diejenigen Manager zu identifizieren, die Risiken konsequent antizipieren und minimieren. Diese Ansichten können wir durch die Zusammenstellung diversifizierter, qualitativ hochwertiger CLO-Portfolios zum Ausdruck bringen, die darauf ausgelegt sind, auch bei erhöhter Marktunsicherheit stabilere Renditen zu erzielen.