Aspectos destacados:
- Los diferenciales ajustados no son un fenómeno nuevo y existe una justificación para su compresión, pero esta estrechez hace necesaria una búsqueda de valor más exhaustiva, incluso en sectores menos favorecidos.
- Las colocaciones privadas y el mercado de nuevas emisiones pueden ofrecer vías para lograr diferenciales mejores que los que pueden encontrarse en el mercado secundario o público.
- La investigación fundamental y el acceso a operaciones privadas pueden ofrecer una ventaja potencial a los inversores profesionales con acceso institucional.
La compresión de los diferenciales de crédito (diferencia en el rendimiento entre un bono corporativo y un bono del gobierno de vencimiento similar) no es un fenómeno nuevo. Hablamos de esto hace un par de años y no ha cambiado gran cosa, salvo que los diferenciales se han estrechado aún más. Lo que sí significa es que los inversores deben esforzarse más para encontrar valor.
Figura 1: La gran compresión – diferenciales de crédito ajustados (puntos básicos)
Fuente: Bloomberg, US High = ICE BofA US Alto Rendimiento, Investment grade = ICE BofA US Corporate, diferencial ajustado a la opción sobre deuda pública, del 31 de julio de 2021 al 31 de julio de 2026. Un punto básico equivale a 1/100 de un punto porcentual. 1 pb = 0,01%, 100 pb = 1%. Los diferenciales pueden variar con el tiempo y no están garantizados.
Como antes, vemos alguna justificación para la estrechez: los beneficios en general son muy fuertes (un 50 % interanual en el 2.o trimestre para el S&P 500)1; los balances de muchas empresas no están demasiado sobrecargados; y el mercado está haciendo un trabajo decente al identificar empresas con niveles de deuda excesivos. La subida del rendimiento de los bonos del gobierno (debido a las preocupaciones por la inflación a corto plazo y a los elevados niveles de endeudamiento público) significa además que parte del endurecimiento puede explicarse por la simple aritmética de que los rendimientos corporativos generales no suben tanto como el rendimiento soberano, estrechando así el diferencial.
Factores técnicos de tecnología
Mientras que el diferencial en muchas áreas del mercado de high yield e investment grade se ha ajustado o apenas ha cambiado en los últimos tres meses, un área de debilidad relativa han sido los diferenciales de los bonos emitidos por hyperscalers.2 Estos han aumentado por el volumen de emisión de deuda que llega al mercado para contribuir a financiar el desarrollo de infraestructuras de inteligencia artificial (IA). Aunque creemos que hay varias razones para ser cautelosos con la deuda relacionada con la IA, en particular dentro del investment grade estadounidense, donde está surgiendo gran parte de la nueva oferta, eso no significa evitar el sector por completo. De hecho, cuando los diferenciales son ajustados merece la pena ampliar la red para encontrar oportunidades de valor.
Una de las ventajas de ser inversores de tamaño institucional es que tenemos acceso a operaciones que están fuera del alcance de los inversores particulares. Un ejemplo de ello es Sopaipilla Investor LLC («Sopaipilla»), que recientemente recaudó algo más de 12 000 millones de US$ a través de un bono garantizado sénior con vencimiento en 2048, emitido en una colocación privada con un diferencial de 278,5 puntos básicos por encima del rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años.
La deuda emitida es para ayudar a financiar un centro de datos de IA en Texas que tendrá a Meta (la hyperscaler tecnológica y propietaria de Facebook) como inquilino inicial. En otras palabras, los flujos de caja proceden de una hyperscaler Investment Grade. Sin embargo, el diferencial es comparable al de un emisor de bonos high yield a pesar de que S&P Global Ratings ha asignado un rating preliminar de A+ a los bonos Sopaipilla. Los inversores tendrían que adentrarse en el terreno del alto rendimiento con rating B o en obligaciones garantizadas por préstamos mezzanines con rating BBB para encontrar diferenciales similares.
Gráfico 2: búsqueda de valor relativo
Diferenciales entre índices estadounidenses de distinta calificación (puntos básicos)
Fuente: Bloomberg, índices corporativos ICE BofA US, índices de obligaciones garantizadas por préstamos estadounidenses de J.P. Morgan para CLO, Sopaipilla 7,534% 30/11/2048. Diferenciales el 27 de julio de 2026. Los diferenciales pueden variar con el tiempo y no están garantizados. *El rating entre paréntesis es preliminar y no está garantizado. Las referencias hechas a valores individuales no constituyen una recomendación para comprar, vender o mantener ningún instrumento, estrategia de inversión o sector de mercado, y no debe asumirse que sean rentables. Janus Henderson Investors, su asesor afiliado o sus empleados podrían tener una posición en los instrumentos mencionados.
Como nota de más largo plazo, el diferencial siempre iba a ser mayor en el bono Sopaipilla, pero creemos que parte del mayor diferencial se debió a la debilidad general de la IA en el mercado y a la inquietud en torno a lo que podría percibirse como financiación de los centros de datos fuera de balance por parte de los hyperscalers.
El aumento inesperado de capital de deuda de Nvidia a mediados de junio, el aumento de capital inoportuno de Amazon a principios de julio (periodo de silencio informativo de beneficios y próximo a la semana de la Independencia de EE.UU.), seguido de un aumento de los diferenciales de los bonos debut de SpaceX, establecieron un tono negativo en los mercados. Esto no se vio favorecido por las previsiones de un aumento del gasto de capital (Capex) en los hyperscalers, lo que significa que el sentimiento del mercado hacia los emisores tecnológicos a finales de julio fue menos receptivo de lo que podría haber sido de otro modo. Sin embargo, el análisis del bono nos proporcionó cierto grado de tranquilidad en torno a la protección del prestamista y nos convenció de que el sentimiento negativo a corto plazo podría permitir la participación en un bono con un diferencial potencialmente generoso.
Participamos en la colocación privada de Sopaipilla, que se cerró con un diferencial de 287,5 puntos básicos (pb). A los pocos días de la emisión, el diferencial se había estrechado en unos 20 pb, lo que nos permitió vender el bono con una subida de su precio (los precios de los bonos suben cuando caen los rendimientos).
En última instancia, esto demuestra tres puntos:
- En primer lugar, el mercado de nuevas emisiones o colocaciones privadas sigue siendo una valiosa fuente de valor relativo. Cuando los mercados están menos familiarizados con un prestatario, esto puede dar lugar a un precio ineficiente.
- Segundo, incluso en un sector que sugiere precaución desde una perspectiva técnica, eso no significa que deba evitarse por completo, ya que es probable que haya oportunidades selectivas.
- Tercero, puede ser posible utilizar la debilidad técnica a corto plazo en beneficio de un inversor en renta fija, de forma similar a como un inversor en renta variable podría aprovechar una corrección del mercado.
Por supuesto, esto solo funciona si los inversores están dispuestos a realizar la investigación fundamental y a confiar en que merece la pena invertir en el crédito. Tener acceso institucional a acuerdos privados también es una ventaja, ya que podemos participar antes que el mercado en general. Dado el crecimiento explosivo proyectado en el gasto de capital para el desarrollo de la IA, esperamos que surjan más oportunidades de este tipo.
1Fuente: Factset, resultados del segundo trimestre de 2026 basados en el 88 % de las empresas del S&P 500 que han presentado sus resultados, a 7 de agosto de 2026.
2Fuente: Bloomberg, diferenciales del ICE BofA US High Yield Index, ICE BofA US Corporate Index e hyperscalers, del 13 de mayo de 2026 al 12 de agosto de 2026. Los hyperscalers aquí incluyen a Meta, Amazon, Google y Oracle, además de SpaceX a partir del 25 de junio de 2026. La rentabilidad histórica no predice las rentabilidades futuras.
Obligaciones de préstamo garantizadas (CLO):valores de deuda emitidos en diferentes tramos, con diversos grados de riesgo y respaldados por una cartera subyacente compuesta principalmente por préstamos corporativos con calificación inferior a la categoría de inversión. La devolución del capital no está garantizada y los precios podrían disminuir si los pagos no se realizan a tiempo o si la solvencia crediticia empeora. Los CLO están sujetos al riesgo de liquidez, al riesgo de tipos de interés, al riesgo crediticio, al riesgo de rescate y al riesgo de impago de los activos subyacentes.
Los valores de renta fija están sujetos al riesgo de tipo de interés, inflación, crédito e impago. El mercado de renta fija es volátil. Cuando los tipos de interés suben, los precios de los bonos normalmente bajan, y viceversa. La devolución del capital no está garantizada y los precios podrían disminuir si un emisor no puede realizar los pagos a tiempo o si su solvencia crediticia empeora.
Los bonos high yield o «bonos basura»conllevan un mayor riesgo de impago y volatilidad de precios, y pueden sufrir fluctuaciones de precios repentinas y bruscas.
El ICE BofA US High Yield Index replica la rentabilidad de la deuda corporativa denominada en dólares estadounidenses con calificación inferior a crédito global emitida al público en el mercado nacional de EE. UU.
El ICE BofA US Corporate Index replica la rentabilidad de la deuda corporativa de crédito global denominada en dólares estadounidenses emitida al público en el mercado nacional de EE.UU.
El **ICE BofA BBB US Corporate Index** es un subconjunto del ICE BofA US Corporate Index que incluye todos los instrumentos calificados de BBB+ a BBB- (ambas inclusive).
El **ICE BofA BB US High Yield Index** es un subconjunto del ICE BofA US High Yield Index que incluye todos los instrumentos calificados de BB+ a BB- (ambas inclusive).
El índice ICE BofA Single-B US High Yield es un subconjunto del ICE BofA US High Yield Index que incluye todos los instrumentos con calificación de B+ a B- inclusive.
El índice J.P. Morgan obligación garantizada por préstamos (CLOIE) es el primer índice de referencia basado en reglas diseñado para seguir el mercado estadounidense de los CLOs de arbitraje, ampliamente sindicado y denominado en USD.
El **J.P. Morgan obligación garantizada por préstamos BBB índice** es un subíndice especializado del J.P. Morgan obligación garantizada por préstamos índice (CLOIE). Mide la rentabilidad de los tramos con calificación BBB.
El índice J.P. Morgan obligación garantizada por préstamos A es un subíndice especializado del índice J.P. Morgan obligación garantizada por préstamos (CLOIE). Sigue la rentabilidad de los tramos con calificación A.
El índice J.P. Morgan Collateralised Loan Obligation Index AAA sigue la rentabilidad de los tramos de CLO de tipo flotante con calificación AAA denominados en dólares estadounidenses respaldados por préstamos corporativos ampliamente sindicados.
Balance: estado financiero que resume los activos, pasivos y el patrimonio neto de una empresa en un momento determinado. Cada segmento da a los inversores una idea de lo que la empresa posee y debe, así como de la cantidad invertida por los accionistas. Se denomina balance debido a la ecuación contable: activos = pasivos + renta variable de los accionistas.
Financiación fuera de balance: práctica contable en la que una empresa mantiene determinados activos o pasivos fuera de su balance; por ejemplo, empresas conjuntas o creación de sociedades instrumentales para mantener activos y deuda. Aunque esto puede ayudar a reducir la deuda declarada y proteger los ratings crediticios, también puede ocultar riesgos financieros.
Punto básico: Un punto básico equivale a 1/100 de un punto porcentual. 1 pb = 0,01 %, 100 pb = 1 %.
Inversión en activo fijo (capex): dinero que una empresa gasta en activos importantes a largo plazo, como propiedades y equipos (activos tangibles) o tecnología, software, marcas registradas, patentes, etc. (activos intangibles) para facilitar nuevos proyectos o inversiones que respalden el crecimiento y la expansión del negocio.
Obligación garantizada por préstamos: Una cartera titulizada de préstamos corporativos apalancados con calificación por debajo de Investment Grade (un rating sobre un bono donde el prestatario presenta un riesgo relativamente bajo de impago). El conjunto de préstamos subyacentes se financia mediante la emisión de bonos que se estructuran en tramos con diferentes perfiles de riesgo, donde los pagos de interés y capital se priorizan según la posición de cada tramo en la estructura de capital.
Bono corporativo: Un bono emitido por una empresa. Los bonos ofrecen una rentabilidad a los inversores mediante pagos periódicos y la eventual devolución del dinero invertido inicialmente en la emisión en la fecha de vencimiento.
Calificaciones crediticias: Puntuación otorgada por una agencia de calificación crediticia como S&P Global Ratings, Moody's y Fitch sobre la solvencia crediticia de un prestatario. Por ejemplo, S&P clasifica los bonos de crédito global desde AAA (el nivel más alto) hasta BBB y los bonos de alto rendimiento desde BB hasta CCC en términos de calidad decreciente y mayor riesgo, es decir, los prestatarios con calificación CCC tienen un mayor riesgo de incumplimiento.
**Riesgo de crédito**: El riesgo de que un prestatario incumpla sus obligaciones contractuales con los inversores, al no realizar los pagos de deuda requeridos. Cualquier cosa que mejore las condiciones de una empresa puede ayudar a reducir el riesgo de crédito.
Cupón: Pago periódico de intereses que se abona por mantener un bono, descrito como un porcentaje del valor nominal de una inversión. Por ejemplo, si un bono tiene un valor nominal de 100 dólares y un cupón anual del 5%, el bono pagará 5 dólares al año en intereses.
Data centre: un centro de datos es una instalación física o edificio que alberga un gran grupo de servidores informáticos en red, unidades de almacenamiento de datos y hardware de red
Impago: el incumplimiento por un deudor (como un emisor de bonos) de su obligación de pagar intereses o reembolsar la cantidad original prestada a su vencimiento.
Análisis en profundidad: En la inversión en bonos, es el proceso de investigación de la salud financiera, el rating crediticio y los términos legales de un emisor para comprobar los riesgos antes de tomar una decisión de inversión.
Duración: La duración puede medir el tiempo (en años) que tarda un inversor en recuperar el precio de un bono con los flujos de caja totales del bono. La duración puede medir también la sensibilidad del precio de un bono o de una cartera de renta fija a los cambios en los tipos de interés. Cuanto mayor sea la duración de un bono, mayor será su sensibilidad a las variaciones de los tipos de interés y viceversa.
Fundamentos: En el contexto de la deuda corporativa, los «fundamentos» se refieren a los indicadores y características esenciales de salud financiera de una empresa que sugieren su capacidad para cumplir sus obligaciones de deuda.
High yield: bono con una calificación crediticia más baja que un bono investment grade. A veces se le denomina bono sub-investment grade. Estos bonos conllevan un mayor riesgo de que el emisor incurra en impago, por lo que normalmente se emiten con un cupón más alto para compensar el riesgo adicional.
hyperscaler: proveedores de tecnología que proporcionan arquitecturas de TI que se escalan dinámicamente para manejar aumentos exponenciales en la carga de trabajo y datos. Además de la capacidad, ofrecen servicios en la nube de nivel empresarial, recursos de hardware flexibles y entornos de software robustos que soportan un amplio abanico de aplicaciones de IA.
Inflación: La tasa a la que suben los precios de los bienes y servicios en la economía.
Investment grade: bono emitido normalmente por gobiernos o empresas de los que se considera que tienen un riesgo relativamente bajo de impago de su deuda. La mayor calidad de estos bonos se refleja en sus ratings crediticios más altos.
Emisión: El acto de poner bonos a disposición de los inversores por parte de la empresa prestataria (emisora), normalmente a través de la venta de bonos al público o a instituciones financieras.
Vencimiento: La fecha de vencimiento de un bono es la fecha en la que la inversión principal (y cualquier cupón final) se paga a los inversores. Los bonos a corto plazo generalmente vencen dentro de los cinco años, los bonos a mediano plazo dentro de los cinco a 10 años, y los bonos a más largo plazo después de 10+ años.
Colocación privada: un medio para recaudar fondos a través de la venta de instrumentos directamente a un número selecto de individuos o inversores privados en lugar de como parte de una oferta pública.
Valor relativo: comparar el precio de un activo con el valor de mercado de activos similares para ayudar a determinar si el activo merece la pena ser invertido.
Mercado secundario: Los bonos de nueva emisión se negocian en el mercado primario y los emisores venden sus bonos directamente a los inversores para captar capital (tomar en préstamo). La compra o venta de cualquier bono existente se produce en el mercado secundario, entre inversores.
Bono preferente garantizado: un tipo de bono corporativo o préstamo que tiene prioridad de pago sobre otras deudas si la empresa se encuentra con dificultades. Es preferente porque se paga antes que otras deudas y garantizado porque está respaldado por activos específicos.
Diferencial/diferencial de crédito: diferencia de rendimiento entre un bono corporativo y un bono del gobierno de vencimiento equivalente.
Entorno técnico: El entorno general de demanda (apetito de los inversores) y oferta (emisión de bonos e instrumentos de deuda por parte de los prestatarios).
Rendimiento: el nivel de renta de un instrumento, expresado normalmente como tipo porcentual. En el caso de un bono, en su forma más simple, se calcula como el pago anual del cupón dividido por el precio actual del bono.
Estas son las opiniones del autor en el momento de la publicación y pueden diferir de las opiniones de otras personas/equipos de Janus Henderson Investors. Las referencias realizadas a valores concretos no constituyen una recomendación para comprar, vender o mantener ningún valor, estrategia de inversión o sector del mercado, y no deben considerarse rentables. Janus Henderson Investors, su asesor afiliado o sus empleados pueden tener una posición en los valores mencionados.
La rentabilidad histórica no predice las rentabilidades futuras. Todas las cifras de rentabilidad incluyen tanto los aumentos de las rentas como las plusvalías y las pérdidas, pero no refleja las comisiones actuales ni otros gastos del fondo.
La información contenida en el presente artículo no constituye una recomendación de inversion.
No hay garantía de que las tendencias pasadas continúen o de que se cumplan las previsiones.
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- Un emisor de un bono (o instrumento del mercado monetario) puede verse imposibilitado o no estar dispuesto a pagar intereses o reembolsar capital al Fondo. Si esto sucede o el mercado percibe que esto puede suceder, el valor del bono caerá.
- Cuando los tipos de interés aumentan (o descienden), los precios de valores diferentes pueden verse afectados de manera diferente. En particular, los valores de bonos suelen descender cuando los tipos de interés aumentan. Este riesgo suele ser mayor cuanto mayor sea el vencimiento de una inversión en bonos.
- El Fondo invierte en bonos de alto rendimiento (sin grado de inversión) y, si bien éstos suelen ofrecer tipos de interés más altos que los bonos de grado de inversión, son más especulativos y más sensibles a los cambios adversos en las condiciones del mercado.
- Algunos bonos (bonos rescatables) otorgan a los emisores el derecho a la amortización del capital antes de la fecha de vencimiento o a la prórroga del vencimiento. Los emisores podrán ejercer tales derechos cuando redunden en su beneficio y, como consecuencia, el valor del fondo puede verse afectado.
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- El Fondo podrá utilizar derivados con el fin de alcanzar su objetivo de inversión. Esto puede resultar en un "apalancamiento", que puede magnificar el resultado de una inversión y las ganancias o pérdidas para el Fondo pueden ser mayores que el coste del derivado. Los derivados también conllevan otros riesgos, en particular, que la contraparte de un derivado no pueda cumplir con sus obligaciones contractuales.
- Cuando el Fondo, o una clase de acciones/participaciones con cobertura, trata de mitigar los movimientos del tipo de cambio de una divisa en relación con la divisa base, la propia estrategia de cobertura puede tener un impacto positivo o negativo en el valor del Fondo debido a las diferencias en los tipos de interés a corto plazo entre las divisas.
- Los valores del Fondo podrían resultar difíciles de valorar o de vender en el momento y al precio deseados, especialmente en condiciones de mercado extremas, cuando los precios de los activos pueden estar bajando, lo que aumenta el riesgo de pérdidas en las inversiones.
- El Fondo puede incurrir en un mayor nivel de costes de transacción como resultado de la inversión en mercados menos activos o menos desarrollados en comparación con un fondo que invierte en mercados más activos/desarrollados.
- Una parte o la totalidad de los gastos en curso del Fondo se pueden tomar del capital, lo que puede debilitar el capital o reducir el potencial de crecimiento de capital.
- El Fondo podría perder dinero si una contraparte con la que negocia el Fondo no está dispuesto o no es capaz de cumplir sus obligaciones, o como resultado de un fallo o retraso en los procesos operativos o del fallo de un proveedor externo.
- Además de los ingresos, esta clase de acciones podrá distribuir las ganancias de capital realizadas y no realizadas y el capital original invertido. Los honorarios, cargos y gastos también se deducen del capital. Ambos factores pueden dar lugar a una erosión del capital y a una reducción del potencial de crecimiento de capital. Los inversores también deben tener en cuenta que las distribuciones de esta naturaleza pueden ser tratadas (y gravadas) como ingresos dependiendo de la legislación fiscal local.