Hochzinsanleihen: Können die engen Kreditspreads bestehen bleiben?

Was hochgeht, muss auch wieder runterkommen. Diese Newtonsche Binsenweisheit über die Anziehungskraft von Objekten wird häufig auf die Finanzmärkte angewendet. Nach einer längeren Phase steigender Märkte gehen die Menschen davon aus, dass sie fallen werden. Und genau hier bricht die Gravitationsverbindung zusammen, denn nach einer Phase rückläufiger Märkte gehen die Menschen davon aus, dass die Kurse wieder steigen werden. Märkte scheinen oft einem schwer fassbaren Mittelwert zu folgen. Wir beobachten, dass diese Diskussion im Bereich der Kreditspreads bei Hochzins-Unternehmensanleihen und Unternehmensanleihen im Allgemeinen geführt wird. Zur Erinnerung: Der Kreditspread ist die Renditedifferenz zwischen einer Unternehmensanleihe und einer entsprechenden Staatsanleihe mit ähnlicher Laufzeit. Im Wesentlichen handelt es sich dabei um die Entschädigung, die der Markt für die Übernahme des Risikos einer Investition in die Unternehmensanleihe verlangt.

„Die Spreads sind eng“, heißt es im Refrain, „also müssen sie ausgeweitet werden.“ Nun, wie die sprichwörtliche angehaltene Uhr wird es irgendwann wahr sein. Da die Renditeaufschläge in den letzten 25 Jahren zu den engsten 5 % der Werte gehörten, können sie sich nach den Gesetzen der Wahrscheinlichkeit eher ausweiten als verkleinern.¹ Allerdings können Spreads recht häufig über längere Zeiträume in einer Spanne verharren. Dies wird in Abbildung 1 deutlich, die die Hochzinsspannen der letzten 25 Jahre zeigt.

Auffällig an der obigen Grafik ist, dass die Spreads einen Katalysator benötigen, um sich deutlich zu vergrößern. Man denke nur an die Dotcom-Blase von 2001, die globale Finanzkrise von 2008, die Schuldenkrise/den sogenannten „Taper Tantrum“ in der Eurozone von 2012, die Energiekrise von 2015, die Covid-Pandemie von 2020 und den Inflationsanstieg von 2022, der einen raschen Anstieg der Zinssätze auslöste. Ironischerweise ist die ganze Aufregung um die Zölle am Liberation Day kaum mehr als ein kleiner Ausschlag auf dem Chart.

Könnten wir uns in einer Phase wie Mitte der 2000er oder Ende der 2010er Jahre befinden, in der die Spreads auf niedrigem Niveau verharren? Es gibt mehrere Gründe, warum wir glauben, dass die Spreads relativ eng bleiben könnten.

1. Die Weltwirtschaft ist in einer vernünftigen Verfassung

Die Auswirkungen der Zölle könnten noch verzögert sein, doch bislang hält sich die Weltwirtschaft gut. Die schwächeren US-amerikanischen Zahlen zu den Beschäftigtenzahlen außerhalb der Landwirtschaft könnten auf die veränderte Dynamik auf dem US-Arbeitsmarkt aufgrund strengerer Einwanderungskontrollen zurückzuführen sein. Die Wirtschaft schafft zwar weniger Arbeitsplätze, es gibt jedoch kaum Anzeichen für eine Zunahme der Entlassungen, und die Zahl der wöchentlichen Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung bewegt sich weiterhin in einer ^Spanne.2

Tatsächlich ist die Lage weiterhin positiv, wenn wir uns die Hochfrequenzdaten ansehen – also die Art von Daten, die täglich oder wöchentlich gemeldet werden und eine Momentaufnahme der aktuellen Wirtschaftslage liefern. Der wöchentliche US-Wirtschaftsindex, der für die Federal Reserve Bank of Dallas erstellt wird und zehn solcher Komponenten verwendet, hat sich seit einer Sommerflaute eher noch verstärkt. Der Index wird auf das Wachstum des US-Bruttoinlandsprodukts in Prozent der letzten vier Quartale skaliert, um einen Indikator für die Stärke des Wirtschaftswachstums zu liefern. Durch Steuersenkungen,^diedem durchschnittlichen amerikanischen Steuerzahler im Jahr 2026 potenziell 3.700 US-Dollar einsparen könnten, und durch die günstige steuerliche Behandlung der Abschreibung von Unternehmensinvestitionen könnten die Voraussetzungen für ein noch stärkeres Wirtschaftswachstum geschaffen werden, wenn die fiskalischen Anreize greifen.3

In Europa bietet sich ein ähnliches Bild. ^Der HCOB Flash Eurozone Composite PMI Output Index stieg auf 51,2, was einem 16-Monats-Hoch entspricht.4 Dieser Index fasst die Ergebnisse von Umfragen unter Einkaufsmanagern im Dienstleistungs- und Fertigungsbereich zusammen, wobei jeder Wert über 50 auf eine Expansion hindeutet. Da die deutschen Infrastrukturausgaben und die europäischen Verteidigungsausgaben insgesamt an Fahrt gewinnen werden, dürfte dies die Wirtschaft zusätzlich stützen.

Vor diesem Hintergrund waren die Erträge stark. In den USA haben die meisten Unternehmen ihre Ergebnisse für das zweite Quartal 2025 gemeldet. Der Gewinn des Large-Cap-Index S&P 500 stieg im Vergleich zum gleichen Quartal 2024 um 13,4 %. Beim Russell 2000 Index kleinerer Unternehmen stiegen die Gewinne im gleichen Zeitraum um erstaunliche 67 %, getrieben von den Sektoren Technologie, Gesundheitswesen und Finanzen, während der Energiesektor eine Belastung darstellte. In Europa war das Gewinnwachstum weniger dramatisch, lag aber im zweiten Quartal des STOXX 600 immer noch um 3,9 % über dem Vorjahreswert ^{. 5}

Die Ertragsstabilität bedeutet, dass der Bruttoverschuldungsgrad (Gesamtverschuldung geteilt durch Erträge) sowohl für US-amerikanische als auch für europäische Hochzinsanleihen bei etwa dem 3,7-Fachen der Erträge ^liegt , was unter dem Durchschnitt der letzten zehn Jahre liegt.6

2. Zinssenkungen dürften Hochzinsanleihen unterstützen

Starke Unternehmensfundamentaldaten und ein Umfeld mit steiler werdender Renditekurve sind möglicherweise eine gute Mischung für hohe Renditen. Hochzinsanleihen werden typischerweise mit kürzeren Laufzeiten (weniger als fünf Jahre) ausgegeben, sodass die Renditen tendenziell auf die Entwicklungen am kürzeren Ende der Renditekurve reagieren.

Da die US-Notenbank (Fed) signalisiert, dass sie auf einem Zinssenkungskurs ist, werden festverzinsliche Anlagen vergleichsweise wertvoller und variabel verzinsliche Anlagen weniger attraktiv. Die Spreads mögen zwar eng sein, doch wenn die Bedingungen auf Unternehmensebene robust bleiben und die Zinsen für Bargeld sowie die Renditen auf Staatsanleihen mit kürzerer Laufzeit sinken, wird es leichter verständlich, warum der Markt den höheren Renditen von Hochzinsanleihen hinterherjagt und bereit ist, ein höheres Kreditrisiko einzugehen. Eine zusätzliche Rendite von 2,5 bis 3 % (vorausgesetzt, Sie können Zahlungsausfälle vermeiden) gegenüber Staatsanleihen hat ihren Reiz.

Darüber hinaus befinden wir uns in einer interessanten Marktkonstellation. Die Renditen von Staatsanleihen sind im Vergleich zu den letzten 15 Jahren relativ hoch. Dies bedeutet, dass ein größerer Teil der Rendite einer Hochzinsanleihe aus der Staatsanleihekomponente besteht. Darüber hinaus ist die Reaktionsfunktion der Fed (ihr Wunsch, auf schlechte Wirtschaftsnachrichten zu reagieren) günstiger. Wenn wir schwächere Wirtschaftsdaten erhalten (wie etwa enttäuschende Beschäftigungszahlen), wird dies wahrscheinlich zu Zinssenkungen und niedrigeren Renditen auf Staatsanleihen führen. In einem solchen Umfeld könnten sich die Kreditspreads zwar ausweiten, der negative Preiseffekt könnte jedoch durch sinkende Renditen auf Staatsanleihen abgefedert werden, sodass Anleger mit hohen Renditen möglicherweise nicht schlechter dran wären und dennoch die Rendite der Anleihe erhalten (unter der Annahme, dass es zu keinem Zahlungsausfall kommt).

3. Relative Knappheit ist ein Anreiz für hohe Renditen

Eine große Unterstützung für hohe Renditen sind die technischen Marktfaktoren (Angebot und Nachfrage). Weltweit werden Staatsanleihen in Hülle und Fülle emittiert, doch auf dem Markt für Hochzins-Unternehmensanleihen gibt es einfach nicht so viele Unternehmen, die solche Anleihen emittieren. Da die Anleger auf der Suche nach Rendite sind, kommt es zu starken Kapitalzuflüssen in diese Anlageklasse, die zusätzlich durch Reinvestitionsströme aus Kupons und fällig werdenden Kapitalbeträgen bestehender Hochzinsanleihen unterstützt werden. Dies trägt zur Erklärung der geringen Spreads bei, da viele Anleihen überzeichnet sind. Der September ist normalerweise der Monat mit den meisten Emissionen im Kalenderjahr, und der September 2025 war tatsächlich der drittstärkste Monat für die Emission von US-Hochzinsanleihen (57 Milliarden US-Dollar)⁷, dennoch verengten sich die Spreads, was einen Hinweis auf das Ausmaß der Nachfrage gibt.

4. Ratingänderungen bedeuten, dass die Spreads möglicherweise nicht ganz so eng sind

Hochzinsindizes weisen im Durchschnitt eine bessere Qualität auf als in früheren Kreditzyklen. Das heißt, der Index weist heute einen höheren Anteil von Anleihen mit BB-Rating und weniger Anleihen mit CCC-Rating von geringerer Qualität auf. Daher ist ein Vergleich mit Spread Tights der Vergangenheit etwas unfair.

Morgan Stanley betrachtete den US-amerikanischen Hochzinsmarkt und passte ihn hinsichtlich Rating-Mix und Preis an (eine große Zahl von Anleihen wird heute unter dem Nennwert gehandelt und würde daher mit Annäherung an die Fälligkeit auf den Nennwert ansteigen). Das Unternehmen vermutete, dass die vorherigen Engpässe auf breiter Front niedriger ausfallen würden, wenn der Index die Form von Mitte 2025 hätte. Am 30. September 2025 lag der durchschnittliche Spread auf dem US-amerikanischen Hochzinsanleihenmarkt bei 280 Basispunkten und damit immer noch deutlich über den Tiefstständen der 1990er und Mitte der 2010er Jahre.

Abbildung 3: Aktuelle Strumpfhosen fühlen sich nach Anpassung an Indexänderungen weniger eng an

Quelle: Morgan Stanley Research, ICE BofA, Juli 2025. OAS = optionsbereinigter Spread. Es gibt keine Garantie dafür, dass sich vergangene Trends fortsetzen oder Prognosen eintreffen.

Was könnte die Spreads stören?

Es wäre nachlässig von uns, die potenziellen Risiken, die zu einer Vergrößerung der Spreads führen könnten, nicht zu berücksichtigen. Kurzfristig könnte es im Zusammenhang mit der Schließung der US-Regierung zu Nervosität kommen. Das Drehbuch ist in der Regel jedes Mal ähnlich: Die Gesetzgeber können sich nicht einigen, nur um dann einen Rückzieher zu machen. Aufgrund der Unberechenbarkeit von Präsident Trump ist dies schwieriger vorherzusagen, es ist jedoch unwahrscheinlich, dass die Exekutive oder die Gesetzgeber lange unbeliebt bleiben möchten. Die größte Sorge dürften die verspäteten Wirtschaftsdaten sein.

Während des vierteljährlichen Berichtszeitraums kommt es tendenziell zu einer Verlangsamung der Aktienrückkäufe. Dies könnte bedeuten, dass es Anfang Oktober zu einer gewissen technischen Schwäche an den Aktienmärkten kommt. Hochzinsanleihen und Aktien weisen tendenziell eine stärkere Korrelation auf, sodass es zu einer leichten Ausweitung der Spreads kommen könnte, was jedoch eine Kaufgelegenheit bieten könnte.

Die größte Bedrohung wären möglicherweise schockierende Wirtschaftsdaten, die entweder auf eine Rezession hindeuten (was angesichts der zuvor beschriebenen Entwicklung unwahrscheinlich ist) oder auf einen Anstieg der Inflation. Eine höhere Inflation ist nicht unbedingt eine schlechte Sache für die Kreditwirtschaft, wenn sie sich auf die Umsätze und Gewinne auswirkt. Doch die Sorge, dass die Fed oder andere große Zentralbanken zu Zinserhöhungen übergehen könnten, wäre unwillkommen.

Zusammenfassung

Insgesamt betrachtet mögen die Spreads zwar eng sein, sie spiegeln jedoch die Nachfrage der Anleger nach Rendite und die Erwartung wider, dass die Wirtschafts- und Unternehmensbedingungen in naher Zukunft voraussichtlich günstig bleiben werden. Darüber hinaus können enge Spreads eine Art positive Rückkopplungsschleife erzeugen, da sie es für Unternehmen billiger machen, Kapital aufzunehmen oder zu refinanzieren. Die Gefahr besteht darin, dass Selbstzufriedenheit einsetzt – aber wir glauben, dass wir davon noch weit entfernt sind.

¹Quelle: Bloomberg, ICE BofA US High Yield Bond Index, ICE BofA Euro High Yield Index, Optionsbereinigte Spreads für Staatsanleihen, 30. September 2025.
²Quelle: US-Arbeitsministerium, Wöchentliche Arbeitslosenversicherungsanträge, 25. September 2025.
³Quelle: Tax Foundation, 13. August 2025.
⁴Quelle: S&P Global, HCOB, PMI für den Dienstleistungssektor der Eurozone, HCOB PMI für das verarbeitende Gewerbe der Eurozone, September 2025.
⁵Quelle: LSEG I/B/E/S, S&P 500-Daten vom 19. September 2025, Russell 2000 vom 11. September 2025 und STOXX 600 vom 23. September 2025.
⁶Quelle: Morgan Stanley, Gewinn ist der Gewinn vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisation zum 22. September 2025.
⁷Quelle: Citi Research, LCD, 1. Oktober 2025.

WICHTIGE INFORMATIONEN

Festverzinsliche Wertpapiere unterliegen dem Zins-, Inflations-, Kredit- und Ausfallrisiko. Der Anleihenmarkt ist volatil. Wenn die Zinsen steigen, fallen die Anleihepreise normalerweise und umgekehrt. Die Rückzahlung des Kapitals ist nicht garantiert und die Preise können fallen, wenn ein Emittent seine Zahlungen nicht pünktlich leistet und sich seine Bonität verschlechtert.

Hochzins- oder Ramschanleihen bergen ein höheres Ausfall- und Volatilitätsrisiko und können plötzlichen und kräftigen Kursschwankungen unterliegen.