¿Pueden las estrategias de alternativas líquidas aprovechar la actividad de fusiones y adquisiciones en 2024?

Desde la crisis financiera mundial, el mundo de las fusiones y adquisiciones (M&A) ha estado dominado por la actividad de capital privado. Sin embargo, después de un período de barbecho relativo, los grupos de capital privado y de capital de riesgo ahora tienen enormes reservas de efectivo que necesitan invertir.

Actividad de fusiones y adquisiciones: una tormenta perfecta de factores de mercado

En los últimos dos años se han visto condiciones de financiamiento desafiantes que afectan tanto la disponibilidad como el costo del crédito para financiar la actividad de fusiones y adquisiciones. Vimos el impacto inicial de esto a principios de 2022, reflejado en un menor volumen de compras apalancadas, retrocediendo desde el pico que vimos en el período inicial posterior a COVID. Esto se reflejó en el mercado de fusiones y adquisiciones más amplio, donde una brecha de valoración considerable (la diferencia de precio entre lo que los vendedores estaban dispuestos a aceptar por sus activos y lo que los compradores estaban dispuestos a pagar), las tasas más altas, las presiones regulatorias y la incertidumbre geopolítica contribuyeron a que se completaran menos acuerdos.

Esta caída generalizada de la actividad persistió a lo largo de 2023 y 2024 y se ha reflejado en un importante desacoplamiento con el repunte de los mercados públicos de renta variable desde 2022 (véase el gráfico 1).

Gráfico 1: Operaciones globales de fusiones y adquisiciones frente al índice MSCI AC World

Fuente: Bloomberg Global M&A anunció acuerdos, MSCI All Country (AC) World Index, Janus Henderson Investors Analysis, a 31 de marzo de 2024. El índice MSCI AC World recoge los movimientos de los precios de las acciones de grandes y medianas empresas en una amplia gama de mercados de todo el mundo. Las rentabilidades pasadas no predicen rentabilidades futuras.

¿Qué señales hay de que la tormenta ha amainado?

A medida que avanzamos hacia 2024, nos sentimos alentados por una serie de indicadores positivos para la actividad de fusiones y adquisiciones:

• En primer lugar, a medida que las tasas de interés se estabilizan en todo el mundo occidental, debería hacer que el entorno financiero sea más fácil de navegar tanto para aquellos que buscan apalancamiento como para quienes lo proporcionan. Esto se ha visto reflejado en una notable mejora en el valor total de las transacciones en el primer trimestre de 2024, aunque sesgada por un puñado de acuerdos más grandes.
• En segundo lugar, si bien la presión regulatoria se ha intensificado en los últimos años sobre los acuerdos percibidos como "anticompetitivos", creemos que estamos en un punto de inflexión. Este ha sido un obstáculo particularmente difícil. Por ejemplo, en Europa, los reguladores alemanes bloquearon el acuerdo Global Wafers/Siltronic, mientras que el acuerdo Avast/NortonLifeLock en el Reino Unido se remitió a una revisión de fase 2. Sin embargo, el regulador estadounidense ha sido más combativo (y litigioso), con numerosos acuerdos bloqueados en 2022 y 2023. Incluso en los casos más benignos, en los que un regulador solicita más información, una mayor incertidumbre y el riesgo de retrasos pueden dar lugar a una ampliación de los diferenciales y a un valor de mercado negativo.

Es alentador que el acuerdo de 69.000 millones de dólares entre Microsoft y el diseñador de juegos Activision Blizzard, que se cerró en diciembre de 2023[i], podría ser una decisión histórica. Este último acordó vender sus derechos de no transmisión a su rival francés Ubisoft Entertainment como una concesión a la Autoridad de Competencia y Mercado (CMA) del Reino Unido. Un tribunal estadounidense también falló a favor de Microsoft, frustrando los esfuerzos de la Comisión Federal de Comercio (FTC) para bloquear el acuerdo. Tras esa sentencia judicial tan publicitada, hemos visto menos actividad en el aspecto regulatorio, lo que consideramos un resultado positivo.

• En tercer lugar, los diferenciales de las operaciones han tenido que ajustarse al entorno de tipos de interés al alza, tanto para cubrir los costes de financiación previstos, como para competir por el capital de los inversores de otras oportunidades de inversión (como el crédito global o los bonos de alto rendimiento). Esto ha dado lugar a una ampliación de los diferenciales a medida que subían los tipos de interés (gráfico 2), aunque no ha sido un proceso fácil. Esto ha aumentado el tamaño de la rentabilidad potencial para los inversores si se completa una operación.
• Por último, los fondos de capital privado y de capital riesgo se encuentran actualmente sentados sobre lotes de "pólvora seca" que necesitan invertir (Gráfico 2), lo que es una noticia positiva para la actividad de fusiones y adquisiciones.

Gráfico 2: El capital privado ha acumulado una gran cantidad de efectivo para financiar la actividad de fusiones y adquisiciones

Fuente: Preqin, Barclays Research, del 1 de diciembre de 2000 al 31 de marzo de 2024.

Otros beneficiarios contingentes de una mayor actividad de fusiones y adquisiciones incluyen estrategias de presión sobre los precios de las acciones que buscan capturar las ineficiencias de precios en torno a los eventos corporativos, como el proceso de desinversión posterior que permite al capital privado devolver dinero a los inversores. Los fondos de capital privado tienen actualmente uno de los perfiles de mayor duración en conjunto para sus participaciones existentes, ya que la presión a la baja sobre los valores de las fusiones y adquisiciones ha hecho que sea más sensato retener los activos, en lugar de venderlos (véase el gráfico 3). Pero las empresas de capital privado necesitan monetizar estos activos, comúnmente a través de ofertas públicas iniciales en el mercado público o operaciones en bloque, para obtener efectivo que pueda distribuirse a sus inversores (y para recibir el pago ellos mismos). Un aumento de las desinversiones estratégicas (y la consolidación de la industria) sería un buen augurio para los niveles de actividad, y los diferenciales atractivos de las operaciones por encima de la tasa libre de riesgo también significan mejores oportunidades para generar rendimientos potencialmente atractivos.

Gráfico 3: El capital privado está sentado sobre activos que necesita monetizar

Fuente: Preqin, Barclays Research, datos a 31 de marzo de 2024. El gráfico muestra el cambio tanto en el valor total como en el número de empresas vendidas por capital privado.

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Glosario:

Duración: En esta ocasión, la duración es un reflejo del tiempo que el capital privado ha mantenido sus activos sin vender.

Tipo libre de riesgo: la tasa de rentabilidad de una inversión que, en teoría, tiene riesgo cero. El punto de referencia para la tasa libre de riesgo varía entre países. En Estados Unidos, por ejemplo, a menudo se utiliza el rendimiento de una letra del Tesoro estadounidense a tres meses (un instrumento del mercado monetario a corto plazo).

Diferencial/diferencial de crédito: La diferencia en el rendimiento entre dos bonos con el mismo vencimiento, pero diferente calidad crediticia. A menudo se utiliza para describir la diferencia de rendimiento entre un bono corporativo y un bono gubernamental equivalente. La ampliación de los diferenciales generalmente indica un deterioro de la solvencia de los prestatarios corporativos, mientras que la reducción indica una mejora.

No hay garantía de que las tendencias pasadas continúen o que las previsiones vayan a cumplirse.

Las referencias a títulos específicos no constituyen una recomendación para la compra, venta, o el mantenimiento de ningún valor, estrategia de inversión o sector del mercado, y no se ha de suponer que sean rentables. Janus Henderson Investors, su asesor afiliado o sus empleados pueden tener una posición en los valores mencionados.

[i] https://www.reuters.com/microsoft-activision.