¿Ha dado la Comisión Europea un gran paso adelante con las titulizaciones en la UE?

La Comisión Europea (CE) ha anunciado recientemente un paquete de medidas muy esperado destinado a simplificar el marco de las titulizaciones de la UE, revitalizando el mercado, a la vez que se protege la estabilidad financiera. La opinión es que las normativas existentes pueden mejorarse y simplificarse, lo que contribuiría a canalizar más inversiones hacia la economía real.

El marco original del Reglamento de la UE sobre titulizaciones (SECR) de 2019 introdujo un conjunto de normas destinadas a mejorar las garantías para los inversores, garantizando la transparencia y la estabilidad del mercado de deuda titulizada, que agrupa activos individuales, como la deuda de tarjetas de crédito, hipotecas u otras formas de préstamo, en activos conjuntos que pueden negociarse.

Sin embargo, aunque es indiscutible que se precisa un marco regulador sólido, las restricciones que acompañan a dicho reglamento han sido calificadas por el sector como un obstáculo para el crecimiento, lo que en última instancia ha contribuido a una fuerte contracción del mercado europeo de deuda titulizada, en marcado contraste con el crecimiento registrado en EE. UU.

Las voces del sector financiero llevan mucho tiempo abogando por una reforma y, tras un análisis, la Comisión Europea ha señalado algunos aspectos de la normativa vigente que, en su opinión, frenan el desarrollo del mercado e imponen costes operativos innecesarios. El paquete incluye una reducción del coeficiente de cobertura de liquidez (LCR), que determina el volumen de activos líquidos que los bancos de origen deben tener para satisfacer sus necesidades a corto plazo[i].

Los cambios normativos previstos tienen por objeto subsanar estas deficiencias y, en definitiva, impulsar el mercado de titulizaciones de la UE, contribuyendo a estimular el crecimiento económico, promover la innovación tecnológica y empresarial y, por ende, crear más puestos de trabajo en toda la UE.

Los cambios propuestos tienen repercusiones en toda Europa, tanto para los mercados bursátiles como para el mercado de deuda titulizada. A continuación, recogemos algunas reflexiones de nuestros gestores de fondos al respecto:

Renta variable europea (Robert Schramm-Fuchs)

Las reformas normativas (previstas) que se han anunciado suponen un importante punto de inflexión potencialmente para el mercado de titulizaciones de la UE.

Además, el Comité Mixto, un foro diseñado para reforzar la cooperación entre las distintas Autoridades Europeas de Supervisión (AES) del sector financiero, ha publicado su propia evaluación con el fin de facilitar el uso de las titulizaciones para ayudar a estimular el crecimiento económico (prestando la debida atención a la salvaguardia de la estabilidad financiera).

La reactivación del mercado de titulizaciones de la UE se ha destacado como fundamental para alcanzar el objetivo de la Unión de Ahorro y Inversión (SIU), una iniciativa de la Comisión Europea destinada a mejorar la integración y la eficiencia del ecosistema financiero de la región para los ciudadanos y las familias de la UE. El informe se centra en recomendaciones para mejorar el funcionamiento del SECR, aclarando su ámbito de competencia.

¿Qué supone todo esto para la renta variable europea?

Europa sigue siendo «rica en ahorro», pero lleva mucho tiempo siendo «pobre en inversión». Se están realizando varias iniciativas para cambiar esta situación, liberar el enorme volumen de ahorro «atrapado» y canalizarlo hacia usos productivos. Esto depende totalmente de Europa, y las enormes presiones políticas externas (e internas) están dando finalmente lugar a medidas políticas positivas, que simplemente no se reflejan en las cotizaciones de las acciones europeas.

Como hemos apuntado anteriormente, los préstamos bancarios suponen en torno al 80% de todos los requisitos de financiación en Europa, pero el mercado secundario (titulizaciones), que contribuye a reciclar el capital o a vender préstamos colectivizados, se ha reducido en Europa. En 2010, cuando el PIB de la Unión Europea era de 13,1 billones de euros, el mercado europeo de titulizaciones tenía un tamaño aproximado de 2,0 billones de euros. En 2023, cuando el PIB de la Unión Europea era de 17,1 billones de euros, el mercado de titulizaciones se redujo a 1,2 billones de euros, aunque aproximadamente la mitad de esa cantidad fue retenida por los bancos originadores para financiación mediante repos con los bancos centrales, por lo que no se distribuyó a los inversores.

Solo volver al tamaño nominal (sin ajustar por la inflación) del mercado en 2010 supondría un estímulo de 800.000 millones de euros para el PIB europeo (que estimamos en alrededor del 4% del PIB). Se trata de una cifra muy superior al plan de medidas de infraestructura anunciado recientemente por Alemania, con un potencial para impulsar el crecimiento mucho más rápido que el plan de estímulo alemán, dado que este último tardará diez años en aplicarse del todo.

Titulizaciones europeas (Ian Bettney)

Desde la perspectiva de la comunidad inversora en titulizaciones, las medidas propuestas por la Comisión Europea ofrecen un rumbo prometedor para el mercado. Logran un equilibrio entre mantener la supervisión regulatoria y promover el crecimiento, lo cual ha sido bien recibido por muchos actores de la industria. Sin embargo, aunque las propuestas abordan algunas limitaciones existentes, en última instancia no consiguen introducir los cambios integrales que algunos esperaban.

La Comisión destaca los beneficios generales de las titulizaciones, no solo para los bancos, sino también para los inversores que buscan oportunidades de alta calidad. Esto se ajusta a los objetivos de la SIU, que pone el énfasis en el crecimiento económico y no solo en los intereses bancarios. El paquete refleja una comprensión del mercado como ecosistema y apunta a un reajuste más que a una desregulación, aunque su dependencia de una supervisión reforzada podría resultar excesivamente optimista.

Principales aspectos positivos:

• Simplified due diligence: The proposals reduce mandatory due diligence requirements, adopting a principle-based approach that lowers standards for senior tranches and repeat transactions. Specific obligations for EU-supervised issuers are removed, easing processes for market participants.
• Simplified reporting: By making 35% of existing reporting templates voluntary, the need for new IT expenditures for originators is reduced, and the elimination of loan-by-loan disclosure requirements for certain highly granular pools is a welcome change.

Principales preocupaciones:

• Complejidad en la sensibilidad al riesgo: la introducción de categorías sensibles al riesgo, como los tramos senior «resilientes», añade complejidad al marco existente y puede complicar los requisitos prudenciales.
• Implicaciones de costes para la presentación de informes: ampliar la definición de titulizaciones públicas y exigir una información exhaustiva puede elevar los costes y crear disparidades con otros sectores del mercado, lo que podría desviar la actividad de las titulizaciones públicas.
• Ampliación de las sanciones: surgen inquietudes con respecto al mayor alcance y la mayor gravedad de las sanciones relacionadas con el cumplimiento de la diligencia debida, en particular dada la eliminación de la posibilidad de delegar esa responsabilidad.

A la espera de aclaración:

• Aseguradoras europeas: aún no se han anunciado las modificaciones asociadas a Solvencia II, pero se espera que se publiquen próximamente. Esta amplia base de inversores europeos tiene actualmente una exposición insignificante a activos titulizados debido a los excesivos requisitos de capital, comparado con las aseguradoras de EE. UU., donde los activos titulizados se tratan con menos rigor y, por tanto, representan una exposición importante.

En resumen, es probable que se amplíe el plazo para que las propuestas se hagan ley, posiblemente no antes de mediados de 2027, tras un largo período de consultas y negociaciones.  Si bien las modificaciones constituyen un paso positivo hacia la revitalización del mercado europeo de titulizaciones, es posible que en su forma actual no sean lo suficientemente ambiciosas como para impulsar una recuperación significativa del mercado o avanzar de manera decisiva en los objetivos de la SIU.

[i]  El paquete incluye una reducción del coeficiente de cobertura de liquidez (LCR), que determina el volumen de activos líquidos que los bancos de origen deben tener para satisfacer sus necesidades a corto plazo.

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Glosario:

Bancos originadores: la entidad que inicia o crea los activos subyacentes que se agrupan y venden como valores, como un banco que emite hipotecas o una empresa financiera que ofrece préstamos para la compra de automóviles.  

Titulización pública: se refiere a una operación de titulización que implica la emisión de valores que se ofrecen al público y que normalmente se negocian en un mercado regulado o en una bolsa. Este tipo de titulizaciones se caracteriza por la emisión de valores que están disponibles para un amplio abanico de inversores, incluidos los inversores institucionales y particulares.

Repo: préstamo a corto plazo, con garantía, en el que una parte vende valores a otra con el acuerdo de recomprarlos en un momento posterior, a un precio predeterminado. La diferencia entre el precio de venta y el precio de recompra representa el interés (o tipo repo) que paga el préstamo.

Financiación de repo: los prestamistas deben gestionar sus posiciones de liquidez para atender sus obligaciones de financiación mediante repos, a fin de garantizar que disponen de fondos suficientes para recomprar los valores al precio y en el momento acordados.

Tramos: En las titulizaciones, los tramos se refieren a los diferentes niveles o clases de valores que se emiten, cada uno con características distintas, que varían principalmente en función de su nivel de riesgo, su prioridad en la estructura de pagos y sus tipos de interés.  Los tramos prioritarios son los tramos con mayor calificación, que suelen obtener calificaciones AAA. Tienen el primer derecho sobre los flujos de liquidez de los activos subyacentes, por lo que presentan menor riesgo. Debido a su menor riesgo, suelen ofrecer rendimientos más bajos que otros tramos.