焦點分析：
- 隨着人工智能、半導體、數據及關鍵基建日益與國家安全交織，科技決策正日益成為地緣政治決策，重塑科技合作夥伴關係及供應鏈。
- 科技主權的訴求正催生新的結構性需求範疇，引導資金投向本土人工智能能力、區域化供應鏈、電力、網絡、網絡安全及其他支援性基建。
- 地緣政治碎片化有利於主動選股，因政治、監管及科技力量令企業之間的表現差異擴大。了解地緣政治風險及其對企業的影響，正變得不可或缺。
最近，我出席了在中東舉辦的駿利亨德森投資晚宴，匯聚了區內各地的資深投資決策者。討論期間，我們深入探討：在科技基建、數據、人工智能（AI）、雲端服務、資本與安全關係日益交織的世界中，「主權」如何成為愈來愈重要的投資考量。
過去三十年來，科技決策大部分時間主要是商業決策：企業會以最合適的系統、最理想的價格作出採購，而供應商註冊地往往只是次要考量。如今，隨着地緣政治因素凌駕於經濟考量之上，相關決策變得更為複雜。企業需要評估不同技術的可得性、供應韌性、所面對的監管風險以及地緣政治取向，並將這些因素納入考量。
地緣政治正在改寫投資部署
科技全球化並未消失，而是在演變。各國政府與企業更重視韌性、安全，以及對關鍵基建的掌控。在新的地緣政治格局下，科技資本開支的決策重點正由「誰擁有最好的技術」，轉向「誰能建立、保障並把技術商業化」。
任何在人工智能競賽中脫穎而出的「勝出者」，都可能在地緣政治格局中佔據主導位置。全球兩大經濟體美國與中國高度相互依存；然而，策略競爭正影響科技發展的關鍵範疇——從 AI 與半導體設備，到先進製造及雲端基建。人工智能競賽的發展亦受能源條件所制約。普立茲獎得主作家 Daniel Yergin 指出，大型科技企業及 AI 開發商不僅聚焦科技創新，亦正積極確保數據中心獲得穩定可靠的電力供應。就此而言，美國、中國及中東相對其他國家及地區具備結構性的先發優勢。
能源與人工智能的交匯正推動全球能源產業轉變，亦是重新思考「能源轉型」與「能源增量」的關鍵因素之一。
S&P Global 副主席 Daniel Yergin，《The Prize: The Epic Quest for Oil, Money, and Power》及《The New Map: Energy, Climate, and the Clash of Nations》作者，普立茲獎得主。
半導體行業堪稱地緣政治及其挑戰的最典型例子。先進晶片的生產在地域上高度集中。南韓、日本及台灣的先進記憶體生產構成供應鏈中斷風險高度集中的「火環」，台灣地區佔全球先進半導體產能的90%，主要來自台積電（TSMC）3。因此，與科技硬件公司的供應合約磋商焦點，已由「以這個價格成交」轉為「向我展示你們區域供應鏈版圖的韌性」，突顯市場把韌性置於價格之上的優先次序。
人工智能與推動科技主權的趨勢
人工智能現已成為軍備競賽。各國及各地區之間正展開激烈競爭，爭奪對支撐人工智能的核心技術之控制權及／或確保其使用渠道。這不僅包括前沿模型，亦涵蓋人工智能硬件——先進 GPU、支援工作負載及人工智能運算與處理的 CPU、記憶體、伺服器、儲存設備、網絡設備，以及數據中心的供電與冷卻系統。
美國及其他國家限制中國取得最先進半導體，進一步凸顯供應鏈內在的戰略脆弱性。因此，中國正由人工智能的實際應用及大規模普及，進一步發展尖端人工智能技術。同時亦透過基建合作夥伴關係，在「全球南方」支持人工智能發展。中國的開放權重模型在人工智能應用上佔主導地位，使中國接近領先水平的人工智能技術能以較低得多的成本在全球普及。1
供應鏈正碎片化成各自為政的區域體系（亞洲服務亞洲、歐洲服務歐洲、北美洲服務北美洲）。在海灣國家，各方已預留逾 2,500 億美元2投向人工智能、數據中心及數碼生態系統。中東受惠於低成本能源、充裕土地，以及可靈活調配的運算工作負載。由於美國的前沿實驗室未能按中東市場的需求度身訂造模型，我們認為這為區內帶來具吸引力的投資機遇。
與此同時，歐洲則被「困」在使用美國晶片，並配搭中國的開放權重模型（其佔歐盟 Token 使用量逾一半）。例如針對性的監管措施——禁止在可再生能源電網基建中使用中國製電力逆變器——反映各方愈來愈重視安全漏洞問題，而非單純追求價格效率。
這一切對科技板塊的投資有何啟示？
鑑於數據中心正處於規模約5至6萬億美元的龐大資本開支周期，算力如今已近似一種可變動的商品。隨着資本成本回歸，高利率推高債務償付成本，意味這些項目的落實成本更高。因此，較高的最低要求回報率意味着，若資本開支的回報未如預期，可能增加資金由股票轉投定息資產的風險。
更為碎片化的科技格局，通常會導致企業、行業及地區之間的回報差異擴大。透過跨企業、行業及地區進行基本面研究，可協助投資者評估：地緣政治風險在估值中是否已被合理反映、哪些風險可能被誇大，以及市場可能忽略了哪些重要的潛在風險。
在此背景下，我們相信主動型投資具潛力締造更佳的風險調整後回報。我們致力於從整個人工智能價值鏈發掘投資機遇，涵蓋電力、電網設備、散熱、網絡、應用及服務層、網絡安全，以及能夠將人工智能投資轉化為實際產品的應用及服務。與此同時，要投資於這個令人振奮、瞬息萬變但波動性高的行業，我們認為聚焦盈利、現金流及合理估值亦不可或缺。
在世界日益碎片化的背景下，隨着政府、企業及消費者愈來愈重視韌性、安全，以及對關鍵基建的掌控，我們認為，能夠提供靈活並有助提升主權自主性的解決方案之企業，在未來十年將處於更有利的位置。
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恕不保證過往趨勢將會延續，或者預測將會實現。
1 World Economic Forum.com；「開放權重」人工智能：租用與擁有科技主權之別；2026 年 9 月 4 日。
2 World Economic Forum.com；《Unlocking Value: AI for Resilient Growth in MENA》；2026 年 10 月 14 日。
3 US International Trade Administration.
資本開支：企業為支持業務增長及擴張而促成新項目或投資，從而在重大長期資產上投放的支出，此類資產包括物業及設備等有形資產，或技術、軟件、商標、專利等無形資產。
CPU：中央處理器是透過解釋、處理和執行硬件及軟件程式的指令，來運行機器的作業系統和應用程式的控制中心。
GPU：執行圖形渲染（graphics rendering）所需的複雜數學和幾何計算的圖形處理器，亦被用於遊戲、內容創作及機器學習。
現金流：在某一段時間內，公司資金流入與流出的變動情況。若一間公司的現金流入多於現金流出，其淨現金流為正數，可能顯示公司財務狀況良好。
離散度：每個變量（例如（基準指數中的）股票回報與基準指數平均回報有所不同。
合理估值：基於公司的基本因素及未來前景而顯得合理且具理據的估值，而非主要由過度樂觀或市場炒作所推動的價格。
資本成本回歸：在全球金融危機後並延續至新冠疫情期間，接近零利率及高流動性的環境令企業與政府得以在歷史低位的利率水平借貸。目前加息令資金成本上升，影響借貸決策，亦令市場對企業持續創造可持續回報的要求提高。
Token：人工智能 Token 是大型語言模型（LLM）用於輸入及輸出的基本構件。它們是 LLM 用來處理及生成有用文字／輸出的最小數據單位。人工智能開發商及雲端運算公司可按使用量及算力，向用戶或開發者收費，從而把人工智能 Token 變現。
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