Zentrale Erkenntnisse:
- KI wird von den Managern von Collateralised Loan Obligation (CLO) nicht als kurzfristiger Katalysator für Ausfälle angesehen, sondern als mittelfristige technische Variable, die die Wettbewerbsdynamik verändern, die Endwerte drücken und die Streuung zwischen widerstandsfähigen und anfälligen Software-Geschäftsmodellen vergrößern könnte.
- Das Software-Engagement innerhalb europäischer CLOs ist differenziert, wobei Kern- und Spezialplattformen als widerstandsfähiger angesehen werden, während Emittenten von nicht spezialisierter Anwendungssoftware als das höchste Risiko eingestuft werden und wahrscheinlich die breiteste Streuung der Ergebnisse aufweisen.
- Die CLO-Manager reagieren durch eine verstärkte Prüfung beim Underwriting, eine Emittentensegmentierung, eine Bewertung der Sponsoren und ein aktives Portfoliomanagement. Für CLO-Anleger unterstreicht dies, wie wichtig eine eigene Analyse, ein flexibles Aktives Management, eine disziplinierte Managerauswahl und kontinuierliches Engagement sind, da sich die Aufspaltung des Kreditmarkts beschleunigt.
Historisch betrachtet galt der Softwaresektor als einer der defensivsten im europäischen Leveraged-Finance-Markt. Charakteristisch hierfür waren wiederkehrende Erträge, eine robuste Cashflow-Generierung und hohe Markteintrittsbarrieren. Auch wenn diese Einschätzung langfristig weiterhin Bestand haben kann, beginnt die rasche Entwicklung großer Sprachmodelle und verwandter KI-Technologien, einige bislang etablierte Annahmen infrage zu stellen. Dies führt zu einer stärkeren Differenzierung innerhalb von Softwarekrediten und zu einer intensiveren Analyse durch europäische CLO-Manager.[1]
Vor diesem Hintergrund hat Janus Henderson eine detaillierte Untersuchung der Technologie- und Softwareexponierung innerhalb europäischer CLOs durchgeführt. Mithilfe proprietärer Systeme haben wir die Technologieexponierung Transaktion für Transaktion und Manager für Manager erfasst und mit dem europäischen CLO-Universum sowie einem repräsentativen Kreditindex verglichen. Darüber hinaus haben wir marktbasierte Anzeichen einer Verschlechterung in einzelnen Teilsegmenten identifiziert. Zudem nutzten wir unser umfangreiches Netzwerk und unsere lokale Präsenz, um mit einem Großteil der europäischen CLO-Manager in den Dialog zu treten.
In Zusammenarbeit mit unseren Spezialisten für Loans und Unternehmensanleihen formulierten wir unsere Fragestellungen so, dass es um die Bewertung, Bepreisung und Steuerung von KI-bezogenen Risiken innerhalb von CLOs sowie deren Einfluss auf das Underwriting, die Watchlists und potenzielle Portfolioanpassungen geht. Dabei baten wir die CLO-Manager, zu unterscheiden, ob die jüngste Volatilität auf unternehmensspezifische, idiosynkratische Faktoren zurückzuführen ist oder auf eine breitere, sektorweite Entwicklung. Zudem sollten sie die Top-down-Begründung für etwaige Unter- oder Übergewichtungen gegenüber dem relevanten Kreditindex erläutern.
Anschließend analysierten wir:
- den Zeitpunkt und die Ergebnisse jüngster Neubewertungen von Ertragskraft und Bonität.
- wie zukunftsgerichtete KI Risiken und wettbewerbliche Bedrohungen auf Emittentenebene überwacht werden.
- welche Auslöser zu Watchlist-Maßnahmen oder zu einer Risikoreduzierung führen würden.
- das Management von Extremrisiken, einschließlich der Vermeidung oder Veräußerung belasteter Emittenten, der jeweiligen Investmentbegründung und der erwarteten Rückflüsse aus verbleibenden idiosynkratischen Engagements.
Die schnellen Rückmeldungen auf unsere Gespräche deuten darauf hin, dass KI-bezogene Risiken fest auf der Agenda der CLO-Manager verankert sind. Dabei wird KI über verschiedene Manager hinweg primär aus einer Kreditperspektive und weniger als übergeordnetes Technologiethema betrachtet. Im Vordergrund stehen nicht kurzfristige Marktverwerfungen, sondern das Potenzial von KI, Wettbewerbsdynamiken zu verändern, Endwerte unter Druck zu setzen und die Streuung zwischen widerstandsfähigen und anfälligen Geschäftsmodellen zu vergrößern.
In diesem Beitrag fassen wir die Erkenntnisse aus den Rückmeldungen der CLO-Manager zusammen und zeigen auf, in welchen Punkten die Einschätzungen weitgehend übereinstimmen, wo sie auseinandergehen und weshalb KI nicht als einheitliche, sektorübergreifende Disruption wahrgenommen wird. Stattdessen wird KI als Differenzierungsfaktor zwischen Geschäftsmodellen gesehen, mit Auswirkungen auf Bewertungen, Refinanzierungsrisiken und die langfristige Kreditqualität. Die unterschiedlichen Antworten verdeutlichen die relevanten Unterschiede in den Einschätzungen, Underwriting-Annahmen und beabsichtigten Portfolioentscheidungen der Manager. Dies unterstreicht die Bedeutung einer aktiven Auswahl von CLO-Managern, insbesondere vor dem Hintergrund der fortschreitenden Segmentierung im Kreditmarkt. Dieser Ansatz steht im Zentrum der aktiven CLO-Managementstrategie von Janus Henderson.
Fußnoten
[1] Ein CLO-Manager verwaltet aktiv das Kreditportfolio innerhalb eines CLO.
Markteinblicke
Die vorstehenden Einschätzungen sind die des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und können von den Ansichten anderer Personen/Teams bei Janus Henderson Investors abweichen. Die Bezugnahme auf einzelne Wertpapiere stellt keine Empfehlung zum Kauf, Verkauf oder Halten eines Wertpapiers, einer Anlagestrategie oder eines Marktsektors dar und sollten nicht als gewinnbringend angesehen werden. Janus Henderson Investors, die mit ihr verbundenen Berater oder ihre Mitarbeiter haben möglicherweise eine Position in den genannten Wertpapieren.
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