Vooruitzichten voor vastrentende waarden: een niet zo willekeurige wandeling

Het kan een uitdaging zijn om de richting van activaprijzen te bepalen wanneer marktbewegingen vaak gebaseerd zijn op de aankondiging van één persoon. Wilde marktschommelingen, die ooit de krantenkoppen waard waren, dreigen te gaan vervelen. Agressieve prijsverankering (beginnen met een schrikbarend hoog tarief zodat alles wat lager is redelijk lijkt) door het Witte Huis betekent dat de wereld zich snel heeft moeten aanpassen aan een mogelijk nieuw handelsregime.

Op het moment van schrijven, had slechts een handvol landen een voorlopig akkoord met de VS bereikt en de juridische tegenstand betekent dat sommige tariefverhogingen alsnog kunnen worden ingetrokken. De uiteindelijke handelstarieven zouden daarom erger kunnen zijn dan verwacht, wat de vrees voor een recessie en hogere inflatie kan aanwakkeren, of gematigder, wat waarschijnlijk een opluchtingsrally kan veroorzaken. Hoe dan ook, de uitkomsten zullen van land tot land verschillen. De VS zouden het zwaarst getroffen worden: de consumenten zullen waarschijnlijk te maken krijgen met hogere prijzen en dit kan op de economische groei wegen naarmate huishoudens gaan bezuinigen en bedrijven hun investeringsplannen gaan herzien. Ironisch genoeg zullen Europa en China mogelijk minder inflatie zien omdat goederen die voor de VS bestemd zijn in deze regio's een afzetmarkt zoeken.

President Trump ziet onvoorspelbaarheid als een nuttig onderhandelingsinstrument, maar het verbreedt ook het scala aan economische uitkomsten. Vastrentende markten houden niet van onzekerheid en de termijnpremies op langer lopende Amerikaanse obligaties zijn gestegen omdat beleggers meer compensatie (een hogere obligatierente) eisen om voor langere perioden te lenen.

 Een platgetreden pad

Maar we moeten ons niet blindstaren op de handelstarieven. De meeste bewegingen die we op de vastrentende markten hebben gezien, weerspiegelen trends op langere termijn – niet het minst de herprijzing van de kapitaalkosten. Het nulrentebeleid en het negatieve rentebeleid dat het decennium na de wereldwijde financiële crisis kenmerkte, worden nu als een aberratie beschouwd.

We zijn teruggekeerd naar een pad waarbij de markten aandacht besteden aan de staatsschuld. Het ontbreekt veel regeringen aan begrotingsdiscipline (er wordt veel geleend ondanks dat de economieën op of nabij volledige werkgelegenheid draaien) en de defensie-uitgaven worden opgevoerd. Voeg daar de centrale banken aan toe die actief hun balansen inkrimpen en het is aan de particuliere sector om alle nieuw gecreëerde staatsobligaties op te kopen. Structurele hervormingen, zoals de Nederlandse pensioenfondstransitie, zullen allocaties naar aandelen waarschijnlijk aanmoedigen. Door dit alles zijn de rendementen op langlopende obligatie gestegen. Dit is een wereldwijd fenomeen: rentecurves, die de rente van staatsobligaties uitzet tegen hun looptijd tot vervaldatum, zijn niet alleen in de VS, maar ook in Duitsland en Japan, steiler geworden (Figuur 1).

De positieve zijde van hogere obligatierendementen is dat beleggers hogere inkomsten kunnen oogsten. Coupon- of rente-inkomsten leveren historisch gezien de grootste bijdrage aan vastrentend totaalrendement in de loop van de tijd. Denken we dat obligaties met een langere looptijd hun piekrendement naderen? Waarschijnlijk wel, maar zorgen over de begrotingsdiscipline, de onafhankelijkheid van de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) (Jerome Powells termijn als Fed-voorzitter loopt af in mei 2026) en de al dan niet bereidheid van buitenlandse beleggers om Amerikaanse activa aan te houden, kunnen de komende maanden voor volatiliteit zorgen. Dat gezegd hebbende, hoewel beleggers buiten de VS misschien meer bereid zijn om te diversifiëren, weg van Amerikaanse staatsobligaties, zien we nog steeds dat Amerikaanse staatsobligaties de komende decennia een cruciale rol spelen in de portefeuilles van beleggers.

De kaart raadplegen

De inflatie is wereldwijd gezakt ten opzichte van het hoogtepunt van 2022, maar het neerwaartse pad was al enigszins afgevlakt en dat was vóór de mogelijke impact van de toegenomen handelsfrictie. Door de matigende inflatie konden de grote centrale banken (met uitzondering van Japan) de rente in de afgelopen 12 maanden verlagen en we zien een pad naar verdere verlagingen door de Europese Centrale Bank (inflatie onder controle) en de Bank of England (zwakke economische groei). Als de tarieven op de Amerikaanse economie gaan drukken, zouden we voor het einde van het jaar renteverlagingen kunnen zien, maar de Fed heeft gezegd dat ze eerst meer gegevens nodig heeft. De ineenstorting van de olieprijs zou een voorbode kunnen zijn van dreigende economische zwakte (en niet alleen een weerspiegeling van de stijgende OPEC-productie), maar de Fed zou met een geloofwaardigheidsprobleem te maken kunnen krijgen als ze de rente verlaagt terwijl de inflatie zich nog steeds boven de doelstelling bevindt. De Fed zal de inflatieverwachtingen nauwlettend in de gaten houden (Figuur 2). Veel zal afhangen van hoe de arbeidsmarkten zich de komende maanden zullen ontwikkelen.

Een deel van de eerder beschreven versteiling van de rentecurve is het gevolg van renteverlagingen, en eventuele verdere verlagingen zullen waarschijnlijk doorwerken naar de korte zijde van de rentecurve, waarbij de impact op de langer lopende obligaties dubbelzinniger zal zijn. In zo'n omgeving zijn wij van mening dat kwalitatief hoogwaardige, korter lopende obligaties een betere bescherming bieden tegen onzekerheid. Beleggers kunnen ook meer naar de rest van de wereld kijken, waar de weg naar renteverlagingen duidelijker is aangegeven.

Verder kijken dan jouw vallei

De kredietspreads (het extra rendement dat een bedrijfsobligatie betaalt over een staatsobligatie van vergelijkbare looptijd) liepen op tijdens de tarievenpaniek in april, maar zijn sindsdien weer teruggekomen. Historisch gezien bevinden de spreads zich op relatief lage niveaus en prijzen ze – net als de aandelenmarkten – geen recessie in (Figuren 3a, 3b).

Maar is dat nodig? Handelsonzekerheid zal dit jaar waarschijnlijk op de groei drukken, maar een tragere groei - en geen recessie - blijft voor de meeste economen het basisscenario. Vóór de aankondiging van de handelstarieven waren de kerncijfers van bedrijfsobligaties sterk, waarbij veel bedrijven vanuit een financieel gezonde positie met solide winsten opereerden. Je zou kunnen stellen dat de tarievenschok het equivalent zou kunnen zijn van de energiecrisis in 2015 of de schuldencrisis van de eurozone in 2011, en zeggen dat de spreads hoger zouden moeten zijn. Maar beleggers lijken naar de huidige rendementen te kijken (die vergelijkbaar zijn met of hoger zijn dan toen) en bereid te zijn om leningen te verstrekken aan bedrijven, zoals blijkt uit de sterke vraag naar nieuwe emissies.

Gezien de argumenten aan beide kanten, zien we waarde in wendbaar zijn. Onze voorkeur gaat uit naar bedrijfsobligaties die minder zijn blootgesteld aan handelsverstoringen en veerkrachtige bedrijfsmodellen hebben, maar nu de rentes relatief hoog zijn, staan we klaar om te profiteren van prijsinefficiënties in risicovollere marktsectoren.

Steun van gesecuritiseerde activa

Wij pleiten er al langer voor dat beleggers het volledige scala van de vastrentende activaklasse in overweging moeten nemen. Gesecuritiseerde sectoren zijn voor velen misschien onbekend terrein, maar naar onze mening zijn ze aantrekkelijk geprijsd met een hoge kredietkwaliteit. Asset-backed securities (ABS) en collateralised loan obligations (AAA CLO's) met AAA-rating kunnen beleggers alternatieve manieren bieden om blootstelling te verkrijgen aan aantrekkelijke rendementen met een lage duration, dankzij hun variabele rentestructuur. Brede spreads, een lage rentegevoeligheid en de afschrijvingsstructuur van AAA-CLO's hielpen deze vastrentende activa veerkrachtig te zijn tijdens de recente volatiliteit als gevolg van de handelstarieven.

Door hypotheken gedekte effecten (MBS) van overheidsinstellingen blijven aantrekkelijk vanwege hun relatieve goedkoopheid ten opzichte van investment-grade bedrijfsobligaties, hun verleden van het fungeren als ballast wanneer aandelenmarkten een verkoopgolf ondergingen, en hun ongewoon lage risico op vervroegde aflossing. Vervroegde aflossing neemt doorgaans toe wanneer de rente daalt en huiseigenaren overstappen op hypotheken met een lagere rente. Dit kan ertoe leiden dat MBS'en de voordelen van een dalende rente niet volledig benutten. Vandaag de dag is er echter weinig stimulans voor Amerikaanse kredietnemers om hun hypotheek vervroegd af te lossen, aangezien de huidige hypotheekrentes ver boven het niveau liggen waarop de leningen een paar jaar geleden werden afgesloten.

In de afgelopen jaren hebben hogere rentetarieven en kwantitatieve verkrapping op MBS'en gewogen, wat heeft geleid tot de abnormale positie waarin de spreads hoger zijn dan voor Amerikaanse investment-grade bedrijfsobligaties. Met het vooruitzicht op het einde van de kwantitatieve versoepeling en verdere renteverlagingen, zien we dat deze spreadanomalie afneemt, waardoor de huidige niveaus een potentieel aantrekkelijk instappunt worden (Figuur 4).

Beleggers zullen altijd geconfronteerd worden met een veranderend financieel landschap. Op dit moment lijkt het misschien uitdagender dan normaal, maar we zien de inkomsten van vastrentende waarden als een stabiliserende kracht en bieden diversiteit aan de turbulente aandelenmarkten. Door een goed gevulde portefeuille te hebben die verschillende vormen van vastrentende waarden combineert, hebben beleggers het potentieel om blootstelling te verkrijgen aan verschillende inkomstenstromen en zich te helpen afschermen van risico's in een bepaald gebied. Door een actieve aanpak – een aanpak die gebruikmaakt van langetermijntrends en die tactisch te werk gaat om kansen te grijpen – geloven wij dat beleggers met meer zekerheid vooruitgang kunnen boeken in de richting van hun beleggingsdoelen.

Belangrijke informatie

Collateralised Loan Obligations (CLO's) zijn schuldeffecten die in verschillende tranches met verschillende risiconiveaus worden uitgegeven, en die gedekt worden door een onderliggende portefeuille die hoofdzakelijk is opgebouwd uit leningen aan bedrijven onder investment-grade kwaliteit. Terugbetaling van de hoofdsom is niet gegarandeerd en de koersen kunnen dalen als betalingen niet tijdig gedaan worden of wanneer de kredietwaardigheid afneemt. CLO's zijn onderhevig aan het liquiditeitsrisico, het renterisico, het kredietrisico, het callrisico en het risico dat de onderliggende activa in gebreke blijven.

Vastrentende effecten zijn onderhevig aan rente-, inflatie-, krediet- en wanbetalingsrisico's. De obligatiemarkt is volatiel. Naarmate de rente stijgt, dalen de koersen van obligaties gewoonlijk, en omgekeerd. Terugbetaling van de hoofdsom is niet gegarandeerd. De waarde kan dalen als een emittent zijn betalingsverplichtingen niet tijdig nakomt of wanneer zijn kredietwaardigheid afneemt.

Hoogrentende obligaties of "rommelobligaties" lopen een groter risico op wanbetaling en prijsvolatiliteit. Hun koers kan onverwacht sterk schommelen.

Door hypotheken gedekte effecten kunnen gevoeliger zijn voor renteveranderingen. Deze zogenaamde mortgage-backed securities (MBS) zijn onderhevig aan een verlengingsrisico, waarbij kredietnemers de duration van hun hypotheek verlengen naarmate de rente stijgt, en aan een risico op vervroegde aflossingsrisico, waarbij kredietnemers hun hypotheek eerder afbetalen als de rente daalt. Deze risico's kunnen het rendement verlagen.

Kwantitatieve verkrapping is een monetair beleid van de overheid dat af en toe wordt gebruikt om de geldhoeveelheid te verkleinen door overheidseffecten te verkopen of door ze te laten rijpen en ze uit de kassaldi te verwijderen.

Quantitative easing (QE) is een monetair beleid van de overheid dat af en toe wordt gebruikt om de geldvoorraad te verhogen door overheidseffecten of andere effecten op te kopen op de markt.

Gesecuritiseerde producten , zoals hypothecaire en door activa gedekte effecten, zijn gevoeliger voor renteveranderingen, hebben een verlengings- en vervroegde aflossingsrisico en zijn onderhevig aan meer krediet-, waarderings- en liquiditeitsrisico's dan andere vastrentende effecten.

In het verleden behaalde resultaten zijn geen garantie voor de toekomst. Er is geen garantie dat tendensen uit het verleden zich zullen doorzetten of dat prognoses worden gehaald.