Quality value in Europa: un cambio di direzione per il nuovo ciclo di investimenti

Per gran parte dell'ultimo decennio, il contesto macroeconomico è stato tutt'altro che ideale per i gestori di azioni value, molti dei quali hanno abbandonato il settore, licenziati o stanchi di vedere il comparto soffrire anno dopo anno. Ma con l'aumento dell'inflazione, il commercio globale si riduce e la concorrenza tende a diminuire: molti settori tradizionali potrebbero quindi vedere aumentare il loro potere di determinazione dei prezzi. In questo contesto, i gestori di azioni value potrebbero finalmente vivere il tanto atteso momento di gloria.

Lotteria o mercato?

In qualità di gestore value, è importante rimanere concentrato sui principi fondamentali degli investimenti. Quando si acquisisce un'azione, in sostanza si acquista il vero valore di un'azienda, dei suoi prodotti e delle sue attività. Ogni ulteriore somma pagata in aggiunta a questo costo esprime semplicemente il sentiment che altre persone hanno nei confronti di quell'azienda. Prima degli ultimi 18 mesi, i bassissimi tassi di interesse e la politica monetaria accomodante rendevano il denaro conveniente, consentendo agli investitori di acquistare azioni growth di tendenza che apparivano interessanti, senza prestare molta attenzione all'intensità del "sentiment" aggiuntivo.

Di conseguenza, il denaro si è spostato verso aziende con un elevato rapporto prezzo/utili (P/E) che, secondo gli operatori di mercato, avrebbero offerto grandi profitti in futuro. Queste tipologie di imprese solitamente generavano un flusso di cassa molto basso e dipendevano da investitori esterni per il finanziamento della propria attività. Un po' come è accaduto alla fine della bolla delle dot-com, molti investitori hanno trattato il mercato più come una lotteria che come un'opportunità di investimento: una strategia che si è rivelata molto efficace per gli investitori durante un'epoca di soldi facili, ma che non può avere successo eternamente.

Negli ultimi mesi/settimane il contesto macroeconomico, insieme all'umore degli investitori, è cambiato radicalmente. Negli ultimi 18 mesi, i settori growth e value si sono contesi il predominio del mercato (Figura 1). Ma con l'aumento dell'inflazione, la carenza di approvvigionamenti, le pressioni sul commercio globale e, infine, la prospettiva di un rialzo dei tassi di interesse, gli investitori sono ora molto più consapevoli del prezzo che sono disposti a pagare per un'azienda. Abbiamo assistito a un cambiamento piuttosto drastico nell'allocazione dei capitali all'inizio del 2022, con l'MSCI Europe Value Index in rialzo del 2,6% a gennaio, rispetto a un calo del 5% dell'MSCI World Index e dell'8,8% dell'MSCI Europe Growth Index.

L'interesse per il value è destinato a durare?

Il value ha avuto un breve periodo di performance relativamente positiva, ma quanto potrà durare? Gli investitori nel settore growth potrebbero rispondere che i fattori strutturali a sostegno di questi titoli non sono scomparsi; una volta che i problemi a breve termine delle supply chain e le tensioni politiche saranno risolti, le forze deflazionistiche potrebbero riaffermarsi. Noi siamo tuttavia convinti che l'inflazione sia destinata a durare, almeno per i prossimi anni.

Le tensioni politiche continuano ad aumentare e la situazione tra Ucraina e Russia sta influenzando ulteriormente la fluidità degli approvvigionamenti. Mentre le supply chain soffrono, vediamo le aziende rilocalizzare le proprie attività operative, avvicinandole ai mercati finali, per evitare ulteriori interruzioni. Questa tendenza dovrebbe creare posti di lavoro più remunerativi nel settore manifatturiero e alcune aziende scaricheranno questi costi sui clienti, attraverso un aumento dei prezzi, generando inflazione.

In un'altra dimensione della sfera degli investimenti, riteniamo che anche le considerazioni ambientali, sociali e di governance (ESG) siano fortemente inflazionistiche. Il costo per ottenere il "giusto" ESG è elevato. Lo si può osservare anche solo nel settore degli investimenti, dove i gestori patrimoniali assumono più analisti per analizzare il reporting ESG delle aziende e queste ultime, a loro volta, assumono più personale in risposta a queste attività di controllo. Questa pressione si riflette anche sul prezzo del petrolio. È stato impossibile ignorare lo spostamento di capitali dalle aziende energetiche "sporche" a favore delle nuove tecnologie "pulite". Sebbene questa svolta nasca dalle migliori intenzioni, stiamo parlando di settori di attività immaturi, che spesso non rappresentano sostituti efficaci di fonti energetiche collaudate. La scarsa capacità di sostituzione fa sì che la domanda di petrolio aumenti, con un conseguente incremento dei prezzi: un effetto che ultimamente è stato avvertito da molti. Anche in questo caso, la situazione può provocare pressioni inflazionistiche nell'economia.

A nostro avviso, tali pressioni inflazionistiche non scompariranno rapidamente. Invece di tornare al contesto deflazionistico dell'ultimo decennio, crediamo che l'economia sia all'inizio di un nuovo ciclo, molto diverso dal precedente.

Alla ricerca di quality value in Europa

All'altro estremo dello spettro delle società growth con un rating elevato ci sono i titoli deep value, ossia imprese che sembrano estremamente economiche, a volte per ottimi motivi. In Europa, un settore deep value (generalmente costituito da aziende che devono affrontare difficoltà finanziarie) è rappresentato dalle banche. Nonostante questa descrizione poco incoraggiante, il settore bancario è stato il "prodotto di punta" per molti investitori desiderosi di investire nel value. Gran parte dell'attività sul value riscontrata nelle prime settimane del 2022 è iniziata qui, dato che tassi di interesse più elevati dovrebbero tradursi in maggiori profitti per il settore bancario. Una volta acquisite le aree deep value, crediamo che l'interesse per il value si estenderà ad aree più ampie di tale mercato.

Preferiamo concentrare la nostra attenzione su aziende di migliore qualità che riteniamo sottovalutate dal mercato, ma che offrono un elevato rendimento sul capitale proprio. Considerata la loro capacità di trattenere flussi di cassa, siamo convinti che questo tipo di aziende dovrebbe essere in grado di crescere più rapidamente del mercato. In un contesto di tassi di interesse e inflazione più elevati, riteniamo che il quality value sia un fattore positivo per il nuovo ciclo.