Trovare il giusto equilibrio nell'obbligazionario

La reazione dei mercati obbligazionari alla guerra in Iran si è evoluta con il progredire del conflitto. All'inizio i timori di inflazione provocati dal forte aumento dei prezzi del petrolio e del gas si sono trasformati in timori che l'inasprimento delle condizioni finanziarie possa ostacolare la crescita economica. Ciò si è manifestato attraverso un aumento delle aspettative sui tassi, insieme a un ampliamento, seppur modesto, degli spread creditizi. Per gli investitori in cerca di reddito, il repricing dei rendimenti potrebbe rappresentare il momento opportuno per aumentare l'esposizione all'obbligazionario?

Superamento del mercato?

La rapidità e la portata del riprezzamento della politica monetaria della banca centrale sono state notevoli. In sole sei settimane, il mercato è passato dall'aspettarsi due tagli dei tassi di 25 punti base ciascuno negli Stati Uniti a zero, due tagli dei tassi nel Regno Unito a due rialzi, e potenzialmente un taglio dei tassi per l'Eurozona a due rialzi.¹

Pur essendo consapevoli del fatto che le banche centrali devono essere pronte ad agire, in questo momento non è chiaro se saranno necessari rialzi dei tassi. Pur riconoscendo che l'inflazione sarà probabilmente superiore alle attese iniziali, ci sono differenze significative rispetto a un contesto come quello del 2022, quando la riapertura delle economie dopo i lockdown è coincisa con l'aumento dei prezzi dell'energia dovuto alla guerra in Ucraina. In particolare, la diversa posizione del mercato del lavoro, che oggi è molto più fragile rispetto al 2022. Le aspettative sui salari finora si sono ben comportate, così come le aspettative di inflazione a lungo termine.

Rendimenti più elevati

Lo spostamento verso l'alto delle aspettative sui tassi ha portato i rendimenti a salire a livello globale. Negli Stati Uniti, l'aumento dei rendimenti si riflette in tutta l'economia, con un aumento dei tassi ipotecari e un inasprimento delle condizioni finanziarie. In parte, ciò potrebbe contribuire a frenare la Federal Reserve statunitense (Fed), che ha un doppio mandato (stabilità dei prezzi e piena occupazione). La Fed potrebbe quindi esaminare l'eventuale inflazione a breve termine causata dall'aumento dei prezzi del petrolio e mantenere i tassi invariati per aiutare i consumatori.

Per la Banca centrale europea (BCE), che è più vincolata dal suo mandato di targeting per l'inflazione, il rischio di tassi più elevati è più prevalente, ma questo sembra già riflettersi nell'aumento dei rendimenti dei titoli di Stato. Guardando ai titoli di Stato italiani e tedeschi a tre anni, i rendimenti sono aumentati di circa lo 0,6% dallo scoppio della guerra in Iran, il 28 febbraio 2026.

Ciò che è degno di nota è il modo in cui i rendimenti italiani hanno seguito fedelmente quelli tedeschi di recente. Allo scoppio della guerra in Iran, i rendimenti dei titoli di Stato italiani erano superiori di 23 punti base (0,23%) rispetto a quelli tedeschi. Al 10 aprile era salito a 32 punti base (0,32%). I timori che un tempo pesavano sul debito italiano si sono attenuati man mano che la disciplina fiscale ha visto il deficit pubblico annuale dell'Italia diminuire da oltre il 7% del prodotto interno lordo (PIL) nel 2023 al 3,1% nel 2025, poco al di sopra dell'obiettivo dell'Eurozona del 3%.² Ciò rende il debito italiano un'asset class meno volatile di quanto non lo sia stata da oltre un decennio.

Sensibilità allo spread

In combinazione con le oscillazioni dei tassi a livello globale, c'è stato un modesto ampliamento degli spread tra le obbligazioni societarie fisiche e i credit default swap (CDS) dallo scoppio della guerra in Iran. Il primo riflette gli investitori che chiedono una maggiore remunerazione in termini di rendimento per l'assunzione del rischio di credito derivante dall'investimento in obbligazioni societarie, mentre il secondo riflette un costo più elevato per l'assicurazione contro il rischio di default. Tuttavia, i movimenti sono stati ordinati, poiché i mercati continuano a scontare un breve conflitto piuttosto che una guerra prolungata. Ad esempio, gli spread di credito sulle obbligazioni societarie europee investment grade a più breve scadenza a 1-3 anni con rating BBB si sono ampliati di 5 punti base, mentre sulle obbligazioni high yield europee con rating BB-B si sono ampliati di 24 punti base.³ Prima della guerra c'era stato anche un aumento delle preoccupazioni per la sostituzione dell'intelligenza artificiale (AI), le preoccupazioni sul credito privato e la volatilità sui dazi, il che potrebbe spiegare perché i mercati del credito sono stati finora relativamente ottimisti.

I prezzi elevati del petrolio aumentano i costi per la maggior parte delle imprese e deprimono i redditi reali, rallentando potenzialmente l'economia. Tuttavia, la sensibilità delle economie agli shock dei prezzi del petrolio è diminuita a partire dagli anni '60 e '70. Bank of America (BofA) stima che un aumento del 10% del prezzo del petrolio riduca la crescita negli Stati Uniti di circa 5 punti base (pb) o dello 0,05%. L'Eurozona è più sensibile, con un aumento del 10% dei prezzi del petrolio che ha superato di 10 pb (o 0,1%) la crescita dell'Eurozona. I prezzi del petrolio sono aumentati di circa il 50-60% dall'inizio della guerra, quindi la BofA ha ridotto le sue previsioni di crescita globale nel 2026 dal 3,5% al 3,1%.⁴ Una crescita economica moderata dovrebbe consentire ancora una crescita degli utili nel 2026.

È tuttavia probabile un reindirizzamento dei flussi di cassa, con un guadagno in settori come l'energia a scapito di quelli in cui il petrolio e il gas rappresentano un costo di produzione elevato o in cui il consumo è più discrezionale. Pur consapevoli del fatto che la riduzione del traffico marittimo attraverso lo Stretto di Hormuz potrebbe avere un impatto negativo su sostanze chimiche, plastica e fertilizzanti per diversi trimestri, l'interruzione dell'offerta ai mercati energetici europei è oggi meno grave di quella del 2022, come si riflette nel gas europeo prezzi. È importante contestualizzare la disruption.

Conclusioni

A nostro avviso, i punti di ingresso degli spread sui credit default swap si sono svalutati più per motivi tecnici/macroeconomici che per fattori specifici dell'azienda. Ciò crea l'opportunità per i gestori attivi di selezionare titoli che sembrano fondamentalmente solidi ed evitare quelli che sono più esposti a rischi di ribasso. Insieme all'aumento dei rendimenti obbligazionari a breve, ciò ha portato a un profilo di reddito probabilmente più interessante disponibile oggi rispetto a quanto fosse possibile a febbraio. Non siamo convinti che tutti i rialzi dei tassi scontati dal mercato avranno luogo, il che significa che gli investitori disposti a investire ora potrebbero essere in grado di trarre vantaggio dai rendimenti elevati.

¹Fonte: Bloomberg, proiezioni dei tassi di interesse mondiali, al 27 febbraio 2026 e al 10 aprile 2026.
²Fonte: Bloomberg, Istituto Nazionale di Statistica, Indebitamento netto delle amministrazioni pubbliche nel 2022 e 2025, 2 marzo 2026.
³Fonte: Bloomberg, ICE BofA 1-3 Year BBB Euro Corporate Index, ICE BofA BB-B Euro High Yield Index, spread corretti per le opzioni rispetto ai titoli di Stato, dal 27 febbraio 2026 al 10 aprile 2026.
⁴Fonte: BofA Global Research, Global Economic Viewpoint, 7 aprile 2026.

I titoli obbligazionari sono soggetti al rischio di tasso di interesse, di inflazione, di credito e di default. Il mercato obbligazionario è volatile. Con l'aumento dei tassi di interesse, i prezzi delle obbligazioni di solito diminuiscono, e viceversa. Il rendimento del capitale non è garantito e i prezzi possono diminuire se un emittente non effettua pagamenti puntuali o se la sua solidità creditizia si indebolisce.

Le obbligazioni high yield o "junk bond" comportano un rischio più elevato di default e volatilità dei prezzi e possono subire improvvise e marcate oscillazioni dei prezzi.

I derivati possono essere più volatili e sensibili ai cambiamenti economici o di mercato rispetto ad altri investimenti, il che potrebbe comportare perdite superiori all'investimento originale e amplificate dalla leva finanziaria.