Portefeuillebeheerders vastgoedaandelen Guy Barnard, Tim Gibson en Greg Kuhl bespreken de impact van de verwachtingen voor een stijging van inflatie en rentes voor vastgoed.

Kernpunten:

  • De marktverwachtingen voor inflatie en rente stijgen nu de economieën na corona beginnen te herstellen.
  • In het verleden bestond er een positieve relatie tussen de rendementen op vastgoedaandelen en stijgende inflatieverwachtingen op de lange termijn.
  • Beursgenoteerd vastgoed is momenteel aantrekkelijk gewaardeerd, biedt structurele en langdurige groei en kan ook beschermen tegen inflatie.

Inflatie blijft het gesprek van de dag, en is daar een goede reden voor. De inflatie, die volgens de cijfers van de OESO al sinds 1980 een dalende trend vertoont, van 15% tot ongeveer 2% in het afgelopen decennium, begint nu te stijgen.

Wat betekent dit voor vastgoedaandelen en wat zijn de gevolgen van een stijgende rente op obligaties?

Omslagpunt

De Bank of America (BofA) verklaarde onlangs dat er "een keerpunt lijkt te zijn bereikt voor zowel de inflatie als de rentes en dat de bullmarkt voor obligaties na 40 jaar voorbij is".1 Het standpunt van de investeringsbank is gebaseerd op de ongekend accommoderende beleidsmaatregelen overal ter wereld die waarschijnlijk tot inflatoire druk zullen leiden.

De verklaring van de BofA is er een die de krantenkoppen haalt, en hoewel alleen de tijd ons zal leren of deze juist was, zien we de inflatieverwachtingen en de rente/10-jaarsrente op Amerikaans schatkistpapier sinds kort stijgen.

Hoe presteerden vastgoedaandelen?

We zouden intuïtief kunnen denken dat stijgende obligatierentes net zo negatief voor vastgoedaandelen zijn als voor obligaties: stijgende rentes leiden immers, als alle overige omstandigheden ongewijzigd blijven, tot dalende koersen. In werkelijkheid ligt dit echter veel genuanceerder. De aandelenmarkten (inclusief die voor beursgenoteerd vastgoed) kijken van nature vooruit en in het verleden bestond er op de lange termijn een lage correlatie tussen de rente op 10-jaars Amerikaans schatkistpapier en het rendement op beursgenoteerd vastgoed.2 Recentelijk zagen we dat vastgoedaandelen wereldwijd beter presteerden dan de bredere aandelenmarkt, zelfs nu de rente op 10-jaars Amerikaans schatkistpapier is gestegen.3

“Gelukkig is de relatie tussen inflatieverwachtingen en vastgoedaandelen een beetje duidelijker gezien de positieve correlatie die er in het verleden bestond. Dat betekent dat wanneer de inflatieverwachtingen stijgen, vastgoedaandelen dat ook doen. Deze relatie bestaat al lange tijd en benadrukt het potentiële voordeel dat vastgoedaandelen kunnen hebben van stijgende inflatieverwachtingen (figuur 1)."

Figuur 1: Vastgoedaandelen bieden mogelijke inflatiebescherming

article-image_inflation-and-property-equities-time-to-get-real_chart01_NLD

Bron: FactSet, Janus Henderson Investors, per 22 maart 2021. Wijzigingspercentage index ten opzichte van een jaar eerder, van maart 2004 t/m maart 2021, weekcijfers, in USD. Break even-inflatie is het verschil tussen de rente op een nominale obligatie en een aan de inflatie gekoppelde obligatie met dezelfde looptijd, en wordt beschouwd als een betrouwbaardere meetwaarde voor de inflatieverwachtingen. Resultaten uit het verleden vormen geen leidraad voor toekomstige resultaten.

Maar hoe kan het dat vastgoed goed presteerde bij een stijgende inflatie, en zal die stijging ook andere sectoren vlottrekken?

We hebben het er vaak over dat vastgoed de 'huurbaas van de economie' is, waarvan de inkomensstroom profiteert van positieve economische groei. Een herstellende economie leidt meestal tot stijgende huurinkomsten en verhoogt de waarde van het onderliggende vastgoed. Huurcontracten zijn vaak gekoppeld aan de inflatie door jaarlijkse huurverhogingen of de vaststelling van een nieuwe huurprijs na afloop van een contract , zoals te zien is in figuur 2.

Figuur 2: Huurcontracten kennen vaak vaste of aan de inflatie gekoppelde momenten voor huurverhoging

article-image_inflation-and-property-equities-time-to-get-real_chart02_NLD

Bron: National Council of Real Estate Investment Fiduciaries (NCREIF), US Department of Labor, CEIC, Refinitiv Datastream, UBS-schattingen per Q1 2021. Het netto bedrijfsresultaat/NOI meet de winstgevendheid van een onroerend goed dat inkomsten genereert voor aftrek van financieringskosten of belastingen. De NOI-groei wordt berekend als som van de NOI-groei in vier opeenvolgende kwartalen, de berekende CPI/Consumentenprijsindex (inflatie) is de som van de groei in vier opeenvolgende kwartalen.

Er bestaan echter verschillen tussen de diverse vastgoedsectoren.

Industrial, warehouse, property, real estate, buildingVoor wat betreft de onderhandelingen over huurcontracten, heeft een stijgende inflatie meestal een groter positief effect op sectoren die prijszettingskracht hebben. De versnelling van de vastgoedtrends als gevolg van de coronacrisis [zoals door ons onlangs besproken in dit artikel] heeft negatief uitgepakt voor sectoren als (regionale) winkelcentra en hotels. Andere sectoren daarentegen profiteerden
van flinke, langjarige wind in de rug, zoals e-commerce, cloud computing en demografische veranderingen. De industrie, logistiek en technisch vastgoed (zoals zendmasten en datacentra) zijn sectoren die waarschijnlijk het meest profiteren.
We weten niet exact welke kant de inflatie en rente zullen opgaan en hoe groot de wijzigingen zullen zijn, maar we zijn ervan overtuigd dat het steeds moeilijker wordt om een beleggingscategorie te negeren die momenteel zo aantrekkelijk gewaardeerd is[zie link naar vorig artikel], die structurele en langjarige groei biedt en in die effectieve inflatiebescherming kan bieden.

 

Footnotes:

1BofA Global Research, The Case for Real Assets, 25 maart 2021.

2Bron: FactSet, Janus Henderson Investors, per 22 maart 2021. Op basis van voortschrijdende kwartaalgegevens sinds 1990 voor beursgenoteerde vastgoedaandelen (FTSE EPRA NAREIT Developed Index) ten opzichte van de rente op 10-jaars Amerikaanse staatsobligaties. Correlatie geeft de mate van samenhang tussen twee variabelen weer. Een lage correlatie suggereert weinig samenhang, d.w.z. dat beide variabelen in tegenovergestelde richting bewegen, terwijl een hoge correlatie een sterke samenhang suggereert, waarbij beide variabelen in dezelfde richting bewegen.

3Bron: Refinitiv Datastream, FTSE EPRA NAREIT Developed Index versus MSCI World Index in USD, van 31 december 2020 t/m 20 april 2021. Resultaten uit het verleden vormen geen leidraad voor toekomstige resultaten.

Begrippenlijst:

Bullmarkt: een marktsituatie waarin de effectenkoersen zoals die van obligaties of aandelen aanhoudend stijgen.

Obligatierendement: het inkomen uit een obligatie, meestal uitgedrukt als een percentage. Het rendement op een obligatie is omgekeerd evenredig aan de koers ervan. Als de rendementen stijgen, dalen de obligatiekoersen, en als de rendementen dalen, stijgen de obligatiekoersen.

De FTSE EPRA NAREIT Developed Index is ontwikkeld om de prestaties van beursgenoteerde vastgoedbedrijven en 'real estate investment trusts' (REITs) wereldwijd te volgen.

OESO: Organisatie voor Economische Samenwerking en Ontwikkeling.