In sintesi
- L'AI non è vista dai gestori delle obbligazioni garantite da collaterale (CLO) come un catalizzatore di default a breve termine, ma come una variabile di sottoscrizione a medio termine che potrebbe rimodellare le dinamiche competitive, comprimere i valori terminali e ampliare la dispersione tra modelli di business software resilienti e vulnerabili.
- L'esposizione al software all'interno dei CLO europei è differenziata, con le piattaforme core e specializzate considerate più resilienti, mentre gli emittenti di software applicativo non specializzati sono identificati come i più rischiosi e probabilmente registrano la più ampia dispersione dei risultati.
- I gestori di CLO rispondono migliorando il controllo della sottoscrizione, la segmentazione degli emittenti, la valutazione degli sponsor e la gestione attiva del portafoglio. Per gli investitori in CLO, ciò sottolinea l'importanza dell'analisi proprietaria, della gestione attiva agile, della selezione disciplinata dei gestori e dell'engagement costante di fronte all'accelerazione della biforcazione del mercato dei prestiti.
Il software è storicamente considerato uno dei settori più difensivi della leveraged finance europea, caratterizzato da ricavi ricorrenti, forte generazione di flussi di cassa ed elevate barriere all'ingresso. Mentre, a lungo termine, la stabilità del settore potrebbe essere ancora una valutazione corretta, il rapido sviluppo di modelli linguistici di grandi dimensioni (LLM) e delle relative tecnologie di AI sta iniziando a mettere in discussione alcune ipotesi di lunga data. Ciò sta determinando una maggiore dispersione tra i crediti software e un maggiore controllo da parte dei gestori di CLO europei.[1]
In questo contesto, Janus Henderson ha effettuato una valutazione dettagliata dell'esposizione alla tecnologia e al software nell'ambito delle CLO europee. Utilizzando sistemi proprietari, abbiamo mappato l'esposizione alla tecnologia operazione per operazione e gestore per gestore, rispetto sia all'universo CLO europeo che a un indice di prestiti rappresentativo. Abbiamo anche identificato segnali di deterioramento basati sul mercato in sottosettori specifici e abbiamo sfruttato la nostra vasta rete e la nostra presenza sul campo per interagire con la maggior parte dei gestori di CLO europei.
In collaborazione con i nostri specialisti dei prestiti e del credito societario, abbiamo formulato le nostre domande sul modo in cui i rischi legati all'AI vengono valutati, prezzati e gestiti all'interno delle CLO e su come queste considerazioni stanno influenzando la sottoscrizione, le watchlist e le azioni prospettiche di portafoglio. Abbiamo chiesto ai gestori di CLO di distinguere se la recente volatilità riflette problemi idiosincratici specifici dell'emittente o una dinamica settoriale più ampia, e di spiegare la logica top-down di qualsiasi esposizione sottopesata o sovrappesata rispetto all'indice dei prestiti in questione.
Abbiamo quindi valutato:
- la tempistica e le conclusioni delle recenti rivalutazioni dei ricavi e del credito,
- il modo in cui i rischi prospettici dell'AI e le minacce competitive vengono monitorati a livello di emittente,
- i fattori scatenanti che richiederebbero l'adozione di watchlist o la riduzione del rischio, e
- governance del rischio di coda, chiarendo le modalità di esclusione (o cessione) di emittenti stressati da parte di ciascun portafoglio e la logica dell'investimento, nonché la ripresa attesa, per eventuali esposizioni idiosincratiche residue.
Le rapide risposte al nostro impegno suggeriscono che i rischi legati all'AI sono saldamente nell'agenda dei gestori di CLO. Tra i gestori, l'AI viene valutata principalmente attraverso una lente creditizia piuttosto che come narrazione tecnologica principale. La preoccupazione principale riguarda non tanto le perturbazioni del mercato a breve termine, quanto il potenziale dell'AI di rimodellare le dinamiche competitive, comprimere i valori terminali e ampliare la dispersione tra modelli di business resilienti e vulnerabili.
In questo articolo, riassumiamo ciò che abbiamo appreso dalle risposte dei gestori di CLO, evidenziando i punti in cui le opinioni sono sostanzialmente allineate, quelle divergenti e i motivi per cui l'AI non è vista come una rivoluzione settoriale uniforme. Al contrario, l'AI è vista come un elemento di differenziazione tra i modelli di business, con implicazioni per le valutazioni, il rischio di rifinanziamento e la qualità del credito a lungo termine. La variazione delle risposte rivela differenze significative nelle opinioni di ciascun gestore, nelle ipotesi di sottoscrizione e nelle azioni di portafoglio previste. Ciò rafforza l'importanza della selezione attiva dei gestori di CLO, in particolare alla luce della continua biforcazione nel mercato dei prestiti: questo è il fulcro dell'approccio di Janus Henderson alla gestione attiva dei CLO.
Note
[1] Un gestore di CLO gestisce attivamente il portafoglio di prestiti all'interno di un CLO.
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