Global Perspectives: i vantaggi della duration breve nel contesto di incertezza dei dazi

Castleton: Benvenuti e grazie per averci scelto per questo nuovo episodio di Global Perspectives, il podcast di Janus Henderson pensato per offrire approfondimenti dei nostri professionisti della gestione patrimoniale, con uno sguardo alle implicazioni per gli investitori. Sono Lara Castleton e sarò la vostra conduttrice per oggi.

Sono trascorsi sei mesi dall'ultima volta che la Fed ha tagliato i tassi di interesse e l'andamento dell'inflazione e della crescita suscita molti interrogativi negli investitori. La crescita rimarrà resiliente e consentirà alla Fed di restare in attesa, mantenendo elevati i tassi a breve termine? Le preoccupazioni fiscali spingeranno verso l'alto la parte più lunga della curva? E in che modo l'incertezza sui dazi inciderà sull'inflazione e sulla crescita?

Per discutere dei possibili sviluppi e suggerire agli investitori delle modalità per gestire questa volatilità, sono lieta di avere al mio fianco Dan Siluk, Gestore di portafoglio e Head of the Global Short Duration and Liquidity Group, e Addison Maier, Gestore di portafoglio dello stesso team.

Grazie a entrambi per essere qui. Allora, Dan, iniziamo da te. Ovviamente, negli ultimi tempi sono successe molte cose sui mercati. A che punto siamo esattamente con la Fed in questo momento? Stiamo registrando il 24 giugno. Quindi c'è appena stata una riunione. Quali sono le tue aspettative per il resto dell'anno?

Daniel Siluk: La Fed rimane in una sorta di modalità attendista... È molto paziente. Aspetta che siano gli hard data a dettare le sue decisioni. Da un po' di tempo osserviamo una debolezza nei dati più soft, ovvero nelle misure basate sui sondaggi, ma gli hard data non mostrano un rallentamento materiale dell'economia.

In termini di livello di incertezza, i dazi continuano a rappresentare un ostacolo per la Fed, che non sa bene come gestirli e cosa significhino effettivamente per la politica monetaria e le relative implicazioni. Ma si trova in un punto da cui potrebbe realmente muoversi in entrambe le direzioni. Ora, a dire il vero, non si parla di aumenti dei tassi. Non siamo preoccupati da un rischio di inflazione a livelli incontrollabili. Ma se consideriamo la crescita del PIL, si tratta più o meno di un trend a lungo termine. Se osserviamo il livello di occupazione, si è a un punto in cui si potrebbe considerare in una media di lungo periodo. La Fed è quindi piuttosto soddisfatta di questi due dati. Il fattore di incertezza è l'inflazione. È leggermente superiore alle aspettative, ma non è in crescita. Detto questo, la Fed è in una posizione in cui può tagliare i tassi, anche in modo aggressivo, se l'economia dovesse rallentare in modo significativo.

Quindi, non credo che vedremo un'ulteriore attività durante l'estate. Di certo non alla prossima riunione di luglio. Penso che sia un po' troppo presto. Non credo che avremo abbastanza hard data per convincere la Fed a muoversi. Quindi la situazione è positiva.

Vorrei dire, però, che osservando il dot plot sembra che ci sia un po' più di dispersione tra i membri votanti. Alcuni chiedono che quest'anno non vengano effettuati tagli. Alcuni mantengono la loro posizione, su due tagli. E così il dot plot non è cambiato. Si tratta comunque di due tagli per il resto dell'anno solare.

E l'altro fattore di cui gli investitori dovrebbero essere consapevoli è che il mandato di Powell scadrà tra poco meno di un anno. Quindi, nel maggio del '26, nei mesi successivi, probabilmente vedremo altre, chiamiamole "audizioni", sui media. Ne abbiamo avuto una la scorsa settimana con Waller, con il suo punto di vista sui tagli, e con Bowman a inizio settimana, con alcuni commenti un po' accomodanti, mentre di solito è un po' più aggressiva.

Penso quindi che potrebbe esserci il potenziale per una maggiore volatilità nei tassi: dipenderà semplicemente da chi sarà il prossimo candidato.

Castleton: Ok. Per molto tempo, il mercato e gli investitori hanno scontato più tagli di quanti se ne siano davvero concretizzati. La liquidità è sempre a distanza, in attesa. È la strategia vincente... senza massicci tagli dei tassi, perché questo dovrebbe essere un errore, per gli investitori? Se si tengono ancora stretta la liquidità, Addison, in questo clima di incertezza...

Maier: Sì. Vediamo l''opportunità per spostare la liquidità verso la parte anteriore della curva dei rendimenti e l'obbligazionario, in generale, per ottenere un rendimento. Un po' come essere pagati per aspettare. In questo momento, nella parte anteriore dei mercati obbligazionari, si possono ottenere rendimenti di quasi il 5%, mentre il contante rende quasi il 4%. Un piccolo margine di sicurezza in più e si è pagati per aspettare. E nel frattempo si aspetta un taglio ai tassi o un calo dei rendimenti. Quando ciò accade, si ottiene anche una parte dell'apprezzamento del capitale, un piccolo bonus in aggiunta al carry.

Un buon motivo quindi, per uscire dalla liquidità. Quando la Fed inizierà i tagli infatti, e lo abbiamo visto ciclo dopo ciclo, continuerà a farli. Tecnicamente il ciclo dei tagli è già iniziato, alla fine dell'anno scorso. La parte anteriore dei mercati obbligazionari, dove si ha un po' di duration e un po' di carry in più, ha avuto in ogni ciclo performance migliori, limitandosi a trattenere la liquidità. E forse siamo al culmine di questo processo, guardando ai prossimi 12 mesi.

Castleton: Avrei dovuto precisare che entrambi, nel team Global Short Duration and Liquidity di Janus Henderson, gestite una strategia che si colloca sul lato breve della curva. In effetti, corrisponde esattamente a ciò di cui state parlando, e nelle mie consultazioni con i clienti, se essi dispongono di liquidità, avverto questa specie di preoccupazione; se decidono di adottare una strategia con durata decennale, c'è tutta questa incertezza, non sono sicuri di come potrebbe andare a finire. Quello di cui state parlando, quindi, non implica necessariamente scambiare cash per un enorme di rischio di duration, ma avvicinarsi leggermente alla curva dei rendimenti.

Dan, ci sono clienti con cui abbiamo parlato che escono dalla duration e prevedono un taglio della Fed. E la loro mossa sarebbe quella di investire in obbligazioni a lungo termine. Da qui a dieci [anni] e più, qual è la tua tesi sulla curva dei rendimenti? Qual è oggi il vantaggio di optare per un investimento con lunga duration rispetto a uno potenzialmente di breve durata?

Siluk: Beh, la parte iniziale della curva dei rendimenti e quella successiva vengono utilizzate in modi molto diversi nei portafogli individuali. Come ha detto Addison, la nostra proposta di valore si situa nella parte iniziale della curva, in particolare ora che le curve sono normalizzate; non abbiamo più una curva dei rendimenti con pendenza negativa come un paio di anni fa. Rinunciare a uno o due anni di duration per assicurarsi tali rendimenti garantisce un extra rendimento davvero interessante rispetto al cash.

Ora, la parte iniziale della curva è molto più influenzata o correlata a ciò che fanno le banche centrali. Mentre man mano che ci si allontana dalla curva, si introducono molte più variabili nel determinare i tassi di interesse. Quindi, se pensiamo ai titoli del Tesoro decennali, saranno influenzati dalle aspettative di crescita e inflazione. Saranno influenzati da alcuni dei problemi geopolitici che abbiamo dovuto affrontare negli ultimi due anni. E, cosa davvero importante, qui negli Stati Uniti tutto dipenderà anche da ciò che sta accadendo con il deficit, con il livello del debito e con la capacità di servizio del debito. Abbiamo visto le agenzie di rating declassare gli Stati Uniti, abbiamo visto la parte finale della curva dei rendimenti sottoperformare... Questo significa che i tassi sono aumentati a un ritmo molto più rapido nella parte finale della curva perché, come investitori, vogliamo un compenso per il deterioramento della qualità del credito.

Ora, non sto parlando di un default degli Stati Uniti. Assolutamente no. Ma gli investitori pretendono di essere pagati di più per assumersi il rischio, di più rispetto alla curva dei rendimenti degli Stati Uniti. Detto questo, si tratta solo di maggiore volatilità. Ci troviamo in un contesto di maggiore volatilità. Ripensando al periodo compreso tra la crisi finanziaria globale e il COVID, le banche centrali sono riuscite a gestire ampiamente la volatilità. E la volatilità dei tassi lungo l'intera curva è stata molto contenuta. Nel mondo post-pandemico, penso che in realtà siamo tornati alla vecchia normalità, ovvero tassi di interesse e inflazione strutturalmente più elevati e volatilità strutturalmente elevata. E questa volatilità si è manifestata concretamente nella parte finale della curva dei rendimenti.

Quindi, a meno che non siate davvero convinti che ci sarà un rallentamento economico profondo e prolungato e un aggressivo ciclo di tagli, è probabilmente un po' presto per trovarsi sulla parte lunga della curva dei rendimenti. Dovrete affrontare una notevole volatilità. Come abbiamo visto negli ultimi 12, 18, 24 mesi.

Castleton: Questa è un'ottima osservazione, perché quando analizziamo le nostre consulenze di portafoglio negli ultimi cinque anni, è facile dire: "Beh, il 2022 ha mandato tutto all'aria, quindi dovremmo guardare cosa succederà in futuro". Ora, è quello che è successo per cinque anni.

In generale, la duration e la volatilità dei tassi di interesse sono tornate, salvo nel 2022. E continuano anche quest'anno. Sembra quindi esserci un'opportunità per contrastare un po' la volatilità dei tassi nella parte breve della curva. Tornando a quanto hai detto, anche l'assenza di un catalizzatore importante che suggerisca di investire su una duration molto lunga, ha ovviamente un ruolo nei portafogli, ma potenzialmente è più una questione di bilanciamento tra obiettivi. È ciò di cui abbiamo parlato con i clienti.

Eppure, forse se mi rivolgessi a te, ad Addison, per quanto riguarda l'implementazione della tua strategia, che copre sostanzialmente gran parte del focus sul credito... L'economia sembra reggere, ma forse potresti parlare dello stato delle aziende e delle opportunità di credito che stai individuando.

Maier: Sicuramente. Quindi, parliamo di credito corporate, di credito cartolarizzato, di tutte le asset class. Anche su scala globale. È una specie di grande gioco. Ma il grande protagonista è il credito corporate statunitense. E proprio lì, le aziende sono molto forti. Osservando il contesto, la crescita è lenta, il che è perfetto per il credito. Non bisogna essere all'altezza delle aspettative di crescita come per le azioni: con il credito, una crescita lenta e costante va bene. In genere, un po' di inflazione fa bene alle aziende. Con l'aumento dell'inflazione, crescono anche i margini. Ciò significa più potere di determinazione dei prezzi, più margini, più flusso di cassa, che è ciò che desideriamo e che servirà a rimborsare i debiti, ed è ciò che ci piace nel credito.

Quindi il contesto generale è molto sano da una prospettiva fondamentale. E poi c'è questo grado di incertezza di fondo, che credo impedisca alle aziende di ottenere troppa leva finanziaria. Pertanto i bilanci vengono ancora gestiti in modo molto prudente. Ma l'altro aspetto da considerare è che le M&A sono in crescente ripresa, grazie alle prospettive di deregolamentazione della nuova amministrazione. Questo crea opportunità, ma anche rischi. Quindi è un contesto da tenere d'occhio. Credo inoltre che le aziende sottostanti siano solide e sane; questo è un buon motivo per sentirsi abbastanza rassicurati. Dal punto di vista della valutazione, tutti pensano poi che le valutazioni siano relativamente anguste negli Stati Uniti, un po' meno in altre parti del mondo.

Infine, la parte anteriore delle curve corporate è un po' più economica rispetto alla parte più lunga. Abbiamo più acquisti tecnici basati sul rendimento. Ma ciò che osserviamo è che i rendimenti hanno avuto un impatto notevole sul comportamento degli investitori, ora meno attenti allo spread e più al rendimento. Quindi, se si riesce ad acquistare con rendimenti attorno al 5%, la gente lo fa quasi senza tener conto di quale sia lo spread. Ciò ha portato a spread relativamente ridotti.

Cosa facciamo allora come gestori? Siamo prima di tutto gestori del rischio. Questo è un contesto in cui diciamo: "Ehi, vogliamo avere un po' di carry. Vogliamo avere carry sicuro. E non vogliamo avere brutte sorprese". Quindi la tentazione può essere di uscire dalla curva dei rendimenti per aumentare il rischio o di scendere nella curva del credito per aumentare lo spread. Questo è il momento in cui diciamo: "Evitiamo, scegliamo un carry sicuro". E in effetti, questa fase potrebbe sembrare dominata dalla volatilità, ma molte delle misure basate sul mercato hanno effettivamente evidenziato un calo della volatilità. Quindi, stiamo cercando delle coperture economiche per proteggerci in questo tipo di contesto.

Castleton: Esatto. E penso che sia estremamente importante distinguere anche le valutazioni all'interno della curva del credito. Sono un po' più attraenti sulla parte corta. Mentre nel lungo periodo ci sono acquirenti di fondi pensione, investitori istituzionali e investitori a lungo termine che tornano a ottenere rendimenti molto interessanti su tutti i crediti corporate, gran parte di questa concentrazione sull'estremità più lunga della curva ha spinto questi ultimi verso valutazioni ancora più estreme. Perciò, essere attivi e saper cogliere le opportunità migliori è estremamente utile.

Castleton: Vorrei aggiungere qualcosa, velocemente. Ovviamente, la grande incertezza riguarda i dazi. State costruendo in qualche modo una certa resilienza nel contesto macro, con determinati settori, oppure in un momento come questo bisogna semplicemente rimanere consapevoli del rischio?

Maier: Sì. Per i dazi, molto dipende dal ruolo importante che attribuiamo all'esposizione ai tassi globali, perché hanno un impatto notevole sugli Stati Uniti rispetto ad altri paesi. E da come ciò spinga le banche centrali a reagire... forse Dan potrebbe approfondire. Direi che un ottimo modo per imparare qualcosa sui dazi è chiedersi cosa ci dicono le aziende. E questo ha contribuito a delineare la nostra prospettiva macro più ampia. La risposta in molto casi è stata: "Ehi, non è poi così male come pensavamo".

Subito dopo il "Liberation Day", nelle settimane successive, ho sentito un piccolo aneddoto: se hai un'azienda di beni di consumo e importi molto dal Vietnam, scoprirai che non ci sono ancora dazi sul Vietnam. Ma su molti input del paese potrebbero esserci dazi del 20% o del 25%. Con un po' di calcoli si scopre che, in realtà, per compensare i dazi, all'azienda basta trasferirne solo il 5% sul prezzo. E questo solo se lo fate negli Stati Uniti. È anche possibile estendere l'aumento a tutto il mondo, ed è ciò che molte aziende stanno per fare.

Quindi, facendo i calcoli, si può arrivare al punto che basterà un aumento dei prezzi del 2% o del 3% per recuperare quello che sembra un dazio molto elevato. Penso che questo stia influendo sull'approccio della Fed e che stia influendo forse sui margini più sani di alcune di queste aziende. Vedremo come il consumatore reagirà alla cosa. Questa è la grande incognita. Sapremo di più nei prossimi mesi, soprattutto nel periodo del ritorno a scuola. Ma anche solo sentire cosa dicono le aziende in merito ai dazi aiuta a capire di più.

Castleton: Ottima osservazione. Fortunatamente, il 2020 ha aiutato molte di queste aziende a posizionarsi molto bene. Ovviamente, questo aiuta anche a bilanciare alcune di queste incertezze future.

Dan, parliamo del panorama globale. Uno dei vostri maggiori fattori di differenziazione nel breve periodo è che offrite opportunità globali. Perché i clienti dovrebbero pensare su scala globale in un momento come questo?

Siluk: OK. Penso che ci sia una profonda differenza tra ciò che significa azionario globale e obbligazionario globale. Ovviamente, gli Stati Uniti sono stati per decenni un motore della crescita globale. Un motore di innovazione. Non sorprende quindi che il mercato azionario USA abbia avuto performance migliori su scala globale, in particolare rispetto a grandi mercati, come l'Europa. Ma quando si esaminano i tassi, ci sono moltissimi fattori diversi che entrano in gioco nella determinazione del prezzo di una curva di rendimento di un titolo di Stato o di una curva del credito. E questo presenta e apre delle opportunità.

Se mi concentro solo sui tassi, gran parte della nostra filosofia è affermare che le banche centrali non sono coordinate. Al di fuori di una crisi, non agiscono all'unisono. E questo ha causato la crisi finanziaria globale. C'era una sola mossa da fare, ovvero portare i tassi a zero e applicare il massimo QE [quantitative easing]. E questo per far uscire l'economia mondiale dalla crisi. Penso che abbiate visto anche la risposta alla... La forte politica fiscale dopo la pandemia, che ha generato parte dell'inflazione; le banche centrali hanno dovuto aumentare i tassi. Ma i ritmi di rialzo sono stati diversi. E si sono fermati a livelli diversi.

E ora, nella fase di ribasso, è importante sottolineare che c'è molta dispersione nell'azione delle banche centrali. Il principio fondamentale della nostra filosofia è che le banche centrali operano per le loro economie nazionali. E definiscono la politica più giusta per quanto accade a livello nazionale. Quindi, se pensiamo agli ultimi 12, 18 mesi, quando la Fed ha avviato il suo ciclo di tagli, il taglio è stato di 100 punti base, iniziando con 50. Ma poi c'è stata una pausa, perché la crescita della domanda era forte, la disoccupazione non aumentava, e non bisognava essere così aggressivi come forse si pensava all'inizio. Se guardiamo ad altre parti del mondo, l'Europa ha introdotto tagli pari a 225 punti base in un periodo simile, mentre gli Stati Uniti ne hanno introdotti 100 e il Canada 225. Con due tagli consecutivi da 50. Se si considera un'economia più piccola ma aperta come la Nuova Zelanda, vediamo 225 punti base di tagli, con tre da 50 punti consecutivi.

E così siamo in grado di posizionare la duration. Nei mercati sviluppati... devo ribadire che non stiamo parlando dei mercati emergenti. Ma di dove possiamo generare parte di questa rivalutazione del prezzo del capitale, posizionandoci nella parte anteriore delle curve dei rendimenti in alcuni di questi altri mercati obbligazionari di Stato, con rating elevato e ben regolamentati.

Ora, al contrario, ho menzionato alcuni Paesi che stavano tagliando i tassi in modo aggressivo. Ebbene, d'altro canto, la Banca del Giappone ha aumentato i tassi di 60 punti base mentre tutte le banche centrali stavano tagliando. L'Australia ha iniziato il suo ciclo di tagli solo a febbraio di quest'anno, quasi 12 mesi dopo gli altri mercati sviluppati. La scorsa settimana, la banca centrale norvegese ha tagliato i tassi per la prima volta nel ciclo. Potete vedere che c'è una dispersione tra mercati sviluppati e banche centrali. E per noi questo rappresenta un'opportunità. Quando gli investitori abbandonano la liquidità per passare ai mercati monetari, ovvero ai titoli a breve termine, tendono a concentrarsi sul mercato interno. Quindi, sui tassi nazionali, sul credito nazionale.

Ma la nostra proposta di valore è che ci sono opportunità nei tassi globali. Ci sono opportunità nel credito globale. Ma gestendo i portafogli in un modo molto ponderato e con un rischio molto limitato, perché sappiamo che le persone ci usano come un potenziatore di rendimento o come un fornitore di liquidità. Non si tratta di aumentare il rischio. Si tratta di allocare il rischio in modo molto misurato, che sia anche informato dal nostro quadro macroeconomico globale.

Castleton: Mi sembra chiaro. Sembra che ci siano molte più opportunità, non solo perché il management delle singole aziende è in grado di scegliere i nomi giusti, ma anche perché si aprono opportunità globali in cui si possono trovare molte dislocazioni.

Solo una precisazione. E forse anche una considerazione sull'incertezza dei dazi: che peso hanno? La valuta è stata uno dei principali fattori trainanti per la performance dei mercati azionari globali, che quest'anno hanno superato il mercato azionario USA, perché c'è finalmente stato un calo del dollaro. Non so bene come andrà in futuro. Forse bisogna considerare anche l'aspetto valutario e il modo in cui si affronta all'interno del portafoglio.

Maier: Sì. Dal nostro punto di vista, non assumiamo rischi valutari attivi. Ma questa dispersione tra i tassi globali crea opportunità anche nei differenziali dei tassi di interesse. Quindi, in sostanza, ciò che un punto forward rappresenta è il differenziale del tasso di interesse tra due Paesi. Immaginate di detenere un buono del Tesoro a 3 mesi in un paese e di venderlo in un altro. Utilizziamo questo tipo di strumento per coprire la nostra esposizione non-dollaro. Ma questo di per sé aggiunge valore. Solo dal punto di vista valutario, posso certamente fornire alcune opinioni.

Direi che per decenni gli Stati Uniti, e qualsiasi amministrazione USA, hanno sempre applicato una politica del dollaro forte. Ora, non sto suggerendo che l'attuale amministrazione stia cercando di indebolire la valuta direttamente. Ma penso che gli Stati Uniti, in quanto produttori ed esportatori, siano autosufficienti dal punto di vista energetico, ad esempio per quanto riguarda il petrolio, che è una merce che potrebbero potenzialmente vendere. Beh, un po' di debolezza, partendo da livelli piuttosto alti... Naturalmente, nella parte recente del ciclo, il dollaro ha raggiunto livelli piuttosto forti. Quindi, per sgonfiare un po' la bolla del dollaro forte, penso che sarà utile un po' di debolezza negli Stati Uniti; anche in una prospettiva globale, per riconquistare una parte della quota di mercato nella produzione e nel manifatturiero, per riportare un po' di attività negli Stati Uniti.

Direi che questo vale per il versante corporate, per il modo in cui agisce parte della valuta. Quindi, anche se non prendiamo in considerazione in modo diretto le valute e siamo coperti, osservando i mercati globali, vediamo che le società emetteranno obbligazioni in valute diverse per la stessa emissione in tutto il mondo. Molte case automobilistiche, banche, aziende di macchinari di produzione faranno lo stesso. Quindi, esaminiamo queste emissioni, le analizziamo con una copertura in dollari USA e ci chiediamo: qual è il miglior valore relativo tra queste? A volte compriamo obbligazioni in dollari australiani e le chiamiamo "obbligazioni canguro", oppure le compriamo in dollari canadesi e la chiamiamo "obbligazioni acero". E le copriremo, e potremmo guadagnare 30, 40 punti base facendolo per lo stesso credito, lo stesso rischio di credito, gli stessi rating, solo in una valuta diversa, anche dopo aver effettuato la copertura.

Castleton: Bene Dan, i clienti assumono dei rischi, oggi, nei portafogli?

Siluk: Il mio punto di vista sull'obbligazionario è questo: ci sono quattro modi diversi in cui un cliente o un investitore può generare profitti. Uno è attraverso la scelta della duration o esaminando la struttura a termine dei tassi di interesse. Ed è qui che si nasconde un potenziale problema di cui abbiamo parlato prima, in merito alla politica fiscale. La sostenibilità del debito negli Stati Uniti, come sapete, è dovuta al fatto che gli investitori pretendono maggiori rendimenti, per compensarli di tale incertezza. Uno di questi rischi è di uscire dalla curva dei rendimenti o dalla struttura a termine.

L'altro è il credito. Un altro modo per generare rendimenti è scendere lungo lo spettro del credito o lungo la struttura del capitale. Si passa allora da titoli tripla A a titoli tripla B o doppia B, titoli con classe B singola, o dal punto di vista della struttura del capitale da titoli senior a titoli subordinati. Troviamo casi in cui il portafoglio obbligazionario degli investitori finali potrebbe in realtà avere una correlazione più elevata con un indice S&P o con un titolo azionario. E quindi, assumono il rischio scendendo davvero lungo lo spettro del credito.

Il terzo è la liquidità. Questo rischio era forse un po' più diffuso in un mondo a tasso zero, ma resta attuale anche oggi, quando le persone rinunciano alla liquidità per inseguire i rendimenti, per generare un ritorno aggiuntivo. Ma l'obbligazionario, come asset class più ampia, è noto per la sua liquidità. Quindi, nella misura in cui hai bisogno di liquidità o si verifica un evento risk-off e le azioni scendono del 20%, sarà meglio riallocare. Ma questa liquidità è vincolata. L'obbligazionario non svolge realmente un ruolo di fornitore di liquidità.

Questo è il terzo rischio. E poi il quarto è la leva finanziaria. Sapete, è ovvio che, grazie all'avvento di prodotti più esoterici nell'obbligazionario, un investitore abbia l'opportunità di trasformare 100 $ di rischio in 200 $ di rischio, di utilizzare realmente la leva finanziaria. E quindi anche lì esiste il potenziale per un ribasso piuttosto elevato in un evento risk-off.

Credo quindi che dal nostro punto di vista ci siano quattro fattori di rendimento nell'obbligazionario. E si può commettere un errore in una qualsiasi di queste quattro leve, spingendosi troppo in là. Dal nostro punto di vista, essendo un fornitore di liquidità, difensivo, stabile, liquido, riteniamo che questo sia il ruolo dell'obbligazionario in generale, ma in particolare come gestore di duration breve, dove gli investitori si rivolgono a noi per questo, che sia solo un gradino o due al di sotto della scala del rischio, rispetto ai mercati monetari e al cash.

Castleton: Perfetto. Nelle conversazioni con i clienti, l'obbligazionario è generalmente sempre considerato come il settore in cui è possibile trovare valore, se si è attivi. È chiaro che quando si amplia l'insieme delle opportunità a livello globale e quindi anche tra le aziende, e si sfrutta l'esperienza del proprio team, gli investitori hanno moltissime opportunità di ottenere valore aggiunto nella parte breve della curva, senza un rischio di duration eccessivo nei portafogli. Quale sarebbe la vostra considerazione finale, per gli investitori che stanno riflettendo su cosa fare in questa fase di volatilità?

Maier: Penso che sia giusto. Vogliamo tutti certezze. Tutti dicono: "Una volta che avremo della certezze, sapremo cosa fare". Una volta ottenute le certezze, il prezzo cambierà e potremmo non voler più agire nello stesso modo. Penso che l'aspetto davvero positivo della parte iniziale della curva è che spesso acquistiamo obbligazioni in scadenza e facciamo molto con l'investment grade. Quindi, abbiamo un'elevata certezza su ciò che accadrà, anche grazie al supporto del nostro solido team di ricerca. Penso che a queste condizioni, se abbiamo certezze e otteniamo un rendimento sufficientemente buono, possiamo fare ciò che dobbiamo all'interno del portafoglio. Penso che questa sia un un punto. E che siamo nel contesto giusto per agire.

Siluk: Sì. Penso che l'altra cosa sia semplicemente essere attivi. Ho già parlato dell'importanza di questo aspetto. Siamo attivi soprattutto quando si presentano delle opportunità. Quindi, ad esempio, l'evento più recente, l'evento risk-off, è stato il Liberation Day. Ovviamente, le azioni erano in calo e gli spread di credito si erano divaricati. Ma anche se crediamo che i fondamentali delle società che stiamo acquistando non si stiano deteriorando a causa dell'evento, siamo comunque in grado di acquistarle a valutazioni migliori. Ed è sicuramente quello che faremo.

Siamo quindi soddisfatti e ci sentiamo a nostro agio nell'aumentare il rischio al momento giusto. Ma quando le valutazioni diventano un po' eccessive, come ha detto Addison prima, siamo lieti di pagare un piccolo premio per la protezione, quando gli spread sono al limite inferiore dell'intervallo. Essere attivi e poi essere diversificati a livello globale aiuta certamente, perché in eventi risalenti a qualche anno fa, magari in un evento in stile Silicon Valley, le banche statunitensi hanno ceduto più delle banche europee; e le banche europee hanno ceduto più di alcune delle giurisdizioni bancarie che prendiamo in esame in Asia, come Singapore, o come l'Australia. Quindi avere questa diversificazione globale è utile anche quando si verificano eventi più idiosincratici, ad esempio negli Stati Uniti, come nella Silicon Valley. Essere attivi aiuta pertanto a diversificare e a generare valore aggiunto nel corso del ciclo. Tirando le somme, lo facciamo da 18 anni. Quindi non stiamo adottando una nuova filosofia o un nuovo processo.

Castleton: Perfetto. Il messaggio conclusivo è che, secondo me, dovremmo essere tutti abbastanza coscienti che non riceveremo un copione esatto su ciò che accadrà. Ed è chiaro che i mercati si muovono molto rapidamente per gli investitori finali, soprattutto nell'obbligazionario. Avere qualcuno come voi in grado di effettuare questi cambiamenti letteralmente ogni giorno, li aiuterà a reagire molto più velocemente di quanto potrebbero da soli.

Grazie a entrambi. Grazie per essere venuti ad illustrare le opportunità offerte dal segmento breve della curva dei rendimenti, nei mercati obbligazionari globali. Grazie ancora per averci seguito. Ci auguriamo che abbiate apprezzato la conversazione. Per ulteriori approfondimenti da Janus Henderson, è possibile scaricare altri episodi di Global Perspectives dal podcast o consultare il nostro sito Web all'indirizzo janushenderson.com. Io sono Lara Castleton.

Grazie. Vi do appuntamento al prossimo episodio.