De langetermijnvisie: onderweg in Taiwan

30-1-2019

Downloaden

Het Global Emerging Markets Equities-team van Janus Henderson is onlangs in Taiwan geweest, een land waar door de jaren heen veel hoogwaardige bedrijven gevestigd zijn. Hier bespreekt het team de belangrijkste conclusies, risico’s en kansen.

Onlangs is het team in Taiwan geweest, een land waar, zo kunnen we vaststellen op basis van alle keren dat we er geweest zijn, door de jaren heen veel hoogwaardige bedrijven gevestigd zijn. Taiwan heeft een interessante strategische positie vanwege de nabijheid van en de economische en politieke banden met China, dat dichtbij ligt aan de andere kant van de Straat van Taiwan. Het land heeft een lange geschiedenis van betrokkenheid bij de wereldwijde handel. De naam 'Taiwan' komt van de locatie van een commerciële buitenpost van de Verenigde Oostindische Compagnie. Tegenwoordig heeft Taiwan ca. 23 miljoen inwoners en is het een wereldwijd knooppunt voor hightechproductie.

Het zelfstandig bestuurde Taiwan is echter nooit formeel onafhankelijk verklaard van China en in januari 2019 verklaarde de Chinese president Xi Jinping dat Taiwan herenigd moet en zal worden met het vasteland. Deze gecompliceerde relatie werpt een schaduw over veel van de Taiwanese bedrijven waarmee we hebben gesproken.

Onderzoek ter plaatse

Er zijn vrij veel conferenties voor de financiële sector en veel vertegenwoordigers van bedrijven die wij spreken komen vaak naar beleggers toe. Wij zijn van mening dat het belangrijk is om een bedrijf in situ te zien omdat dit een goede indicatie geeft van de bedrijfscultuur. Tijdens een eerdere reis naar Taiwan zagen we bijvoorbeeld een digitaal bord waarop het aantal restaurants te zien was dat een franchisebedrijf opende. Dit was voor ons een aanwijzing dat dit bedrijf de meeste waarde hechtte aan groei ten koste van alles, een rode vlag in onze ervaring. Dit bedrijf staat dan ook niet op onze lijst van bedrijven die we nogmaals willen bezoeken.

Bron: Getty Images

Als team beleggen we volgens een bottom-upbenadering, waarbij we ieder bedrijf beoordelen op zijn eigen verdiensten in plaats van op basis van een standpunt over een breed thema of een overtuiging over een specifiek macro-economisch resultaat, zoals rentetarieven of valuta’s die zich op een bepaalde manier gedragen. Wij vinden het voorspellen van dit soort uitkomsten in het gunstigste geval zeer moeilijk en kiezen er daarom voor om bedrijven te vinden met een sterk trackrecord op de lange termijn en het type eigenaar dat volgens ons goed op een lijn zit met ons als minderheidsaandeelhouder.

Inzicht in hoe en waar bedrijven opereren

Om meer inzicht te krijgen in bedrijven is het nuttig om de context te bestuderen waarin ze opereren. Taiwan steekt erboven uit op een aantal punten, waaronder tertiair onderwijs en externe reserves. Het land hecht belang aan onderwijs en is goed opgeschoven op het complexiteitsspectrum doordat lager geschoold werk in de loop der jaren naar het vasteland van China is verhuisd. Een grote meerderheid van degenen die de middelbare school verlaten, gaat tertiair onderwijs volgen. Ongeveer 25% van de uitgereikte bachelordiploma's zijn voor technische opleidingen aangezien in Taiwan enkele van de meest succesvolle technische bedrijven gevestigd zijn.

Een voorbeeld van hiervan is de dominante positie van Taiwan op de markt voor fietsen van hoge kwaliteit. Twee bedrijven, Giant en Merida, hebben deze positie ingenomen door een combinatie van langetermijndenken en goede strategische beslissingen. Toen China in de jaren 80 overstapte op de productie van goedkope fietsen besloten zowel Merida als Giant om niet te gaan concurreren op basis van kosten, maar op basis van kwaliteit. De conservatieve balans van Merida stelde het bedrijf vervolgens in staat om een belang te kopen in Specialized toen de Amerikaanse producent van fietsen en fietsonderdelen in 2001 financiële problemen kreeg. Tegenwoordig genereert dat belang ca. 20-30% van de inkomsten van Merida voor aftrek van belastingen en loopt het bedrijf voorop op het gebied van innovatie van elektrisch ondersteunde fietsen.

Langetermijnvoordeel voor geduldige beleggers

Bron: Getty Images

Het zijn geen gemakkelijke jaren geweest voor fietsbedrijven vanwege de afnemende vraag, met name in China, deels door de groei in fietsverhuurbedrijven waarover we in het verleden al eens geschreven hebben. Dit heeft onze vastberadenheid op de proef gesteld, maar onderstreept het belang van het hebben van hoogwaardige bedrijven. Wij denken dat de vraag naar fietsen van een hoge kwaliteit op de lange termijn zal stijgen met de groeiende middenklasse in opkomende markten. Naarmate de hoeveelheid vrije tijd toeneemt en de vervuiling hopelijk afneemt, zou de belangstelling voor fietsen als vrijetijdsbesteding aanzienlijk moeten toenemen. Dit is een seculiere langetermijntrend en we denken dat geduld zal worden beloond.

Conservatieve aard

We hebben keer op keer gezien hoe een sterke balans goede bedrijven de mogelijkheid biedt om strategische overnames te doen in tijden waarin andere bedrijven die op te grote voet leven gedwongen worden om te verkopen. Veel van de bedrijven waarmee we gesproken hebben, hebben een nettokaspositie op de balans (bedrijven met meer cash dan schulden). Dit benadrukt de conservatieve aard van het land. We hebben gesproken met een van de Taiwanese banken, die doorgaans een zeer laag schuldniveau hebben, en kwamen tot het inzicht dat de toezichthouder in Taiwan deels de bron is van dit conservatisme.

Deze grote kapitaalbuffers en de op vijf na grootste valutareserves ter wereld lijken te worden verklaard door het feit dat Taiwan geen vangnet heeft. Vanwege de historische aanspraak die het vasteland van China maakt op Taiwan is China erin geslaagd te voorkomen dat Taiwan lid kon worden van veel internationale organisaties, zoals het International Monetair Fonds, die als vangnet kunnen fungeren in geval van een crisis. Het lijkt erop dat Taiwan inziet dat een bankencrisis het land in de armen van China kan drijven.

In de familie houden

Taiwan heeft ook veel familiebedrijven die te maken hebben, of hebben gehad, met uitdagingen rondom opvolging. De invloed van de Japanners, die het land vijftig jaar hebben bezet, is nog te zien in de geschiedenis van veel bedrijven die we bezocht hebben. Deze bedrijven hebben veel methodes overgenomen van de Japanners, waardoor hun productiekwaliteit een van de hoogste ter wereld is. In een aantal bedrijven die we hebben bezocht, waar de opvolging al heeft plaatsgevonden, is een groot deel van de nieuwe generatie opgeleid in de VS. Dit brengt een andere manier van denken met zich mee en in sommige gevallen een andere nadruk qua strategie. We hebben verschillende voorbeelden gezien van bedrijven die nu meer zijn gericht op het ontwikkelen van merken naast de bestaande hoogwaardige productie of distributie.

De mensen achter een bedrijf beoordelen

Wij beschouwen de beoordeling van mensen als een essentieel onderdeel van het beleggingsproces. Inzicht in de veranderingen tussen generaties is belangrijk om te bepalen of de onderliggende kwaliteit van een bedrijf aan het veranderen is. Bij Uni-President hebben we gesproken met de voorzitter, Alex Lo, aangetrouwde familie, die in 2013 het roer heeft overgenomen van de oprichter en nu verantwoordelijk is voor het besturen van een concern dat zich uitstrekt van noedelproductie in Taiwan tot 7-Eleven in de Filipijnen.

Het belangrijkste onderdeel van Uni-President op basis van waarde is de grootste en meest succesvolle supermarktketen in Taiwan met het merk 7-Eleven. Het merk heeft zichzelf meerdere keren vernieuwd om te herdefiniëren wat een supermarkt is. Begonnen in 1978 als een eenvoudige winkel heeft het bedrijf toen het concept verzadigd raakte, zijn doelstelling uitgebreid met het voeden van de mensen die in de winkels komen. Hierdoor bestaat de potentiële markt van het bedrijf niet alleen uit mensen die boodschappen komen doen, maar ook uit mensen die komen eten.

In de loop van de tijd ging het bedrijf ook diensten leveren, waaronder het betalen van facturen. Recentelijk kwam daar de logistieke dienstverlening bij voor de snelgroeiende e-commerce markt in Taiwan. Klanten die artikelen peer-to-peer verkopen kunnen eenvoudig een pakket afgeven bij een 7-Eleven en het laten afhalen door de ontvanger in een ander filiaal. De potentiële markt van het bedrijf is daarmee nogmaals geherdefinieerd. Hierdoor kunnen wij deel uitmaken van de groei van online retail zonder een disruptieve winnaar te proberen te kiezen of opgeblazen waarderingmultiples te betalen.

Bron: Getty Images

Inzicht in de kwaliteit van het bedrijf

Uni-President heeft ook een aanzienlijke marktpositie in China, waar het bedrijf heeft geïnvesteerd en in 1992 zijn eerste fabriek heeft geopend op het vasteland. We zoeken naar referenties die ons helpen inzicht te krijgen in de kwaliteit van het bedrijf en hier hebben we een aantal succesvolle joint ventures gevonden, waaronder 7-Eleven en Starbucks. Het bedrijf heeft de voedselproductie en supermarkten uitgebreid naar het vasteland van China en laat ze geleidelijk groeien met een focus op de lange termijn. Dit blijkt uit hun beslissing om meer aandacht te besteden aan het ontwikkelen van merken dan aan een prijzenoorlog.

Gezien de beperkingen rondom het beleggen in Chinese consumentengerelateerde bedrijven, waarvan er vele alleen genoteerd zijn op het vasteland van China, waar de markten strak gereguleerd zijn, geeft Uni-President ons de mogelijkheid om te investeren samen met een eigenaar met een lang trackrecord, wiens bedrijf exposure heeft naar de consumptiegroei in China. We vinden het ook aantrekkelijk dat het bedrijf er bewust voor heeft gekozen om winstgevend te groeien, in plaats van snel, door beslissingen te nemen die zich op de lange termijn uitbetalen.

Duurzaamheid wordt een concurrentievoordeel

Merkontwikkeling is een voorbeeld van dit soort beslissingen. Een ander voorbeeld is het reguleren van de groeisnelheid van hun supermarkten om een lokaal en schaalbaar model te creëren. We hebben ook enige tijd gesproken over diverse aspecten van duurzaamheid. Opvallend was het besef dat duurzaamheid een concurrentievoordeel kan worden. Het veranderen van de verpakking van producten van plastic in papier, hout of metaal zou bijvoorbeeld niet alleen beter zijn voor het milieu, maar zou de producten van het bedrijf ook onderscheiden van de producten van concurrenten en ze zo positioneren dat consumententrends naar ze toekomen. Wij denken dat blijvende veranderingen tot stand komen als het bedrijf het goed doet door goed te doen.

Het volgende verhaal diende als waarschuwing voor ons om stil te staan bij de risico's van online retail voor consumentengerelateerde bedrijven. Vanwege een relatief klein incident werden de producten van een Taiwanese koffieketen die ook op de Chinese markt actief was niet meer geleverd door de bezorgdiensten waarvan de Chinese bevolking steeds meer gebruikmaakt. Dit had vervolgens een groot en onmiddellijk effect op de verkoop. En leidde bij ons tot bredere overwegingen over de risico’s waarmee geconcentreerde distributie gepaard kan gaan in sommige landen waar we beleggen, met name in landen waar de staat bedrijven ermee kan gijzelen.

Risicobewuste benadering

Over het algemeen blijven we nadenken over de risico’s voor de bedrijven die we bezitten en erkennen we dat de gespannen relatie tussen China en Taiwan kan leiden tot disruptie. Wat we echter in de loop van de jaren geleerd hebben, is dat we door kwalitatief hoogwaardige, veerkrachtige bedrijven te steunen met managers en eigenaren die langdurig hebben bewezen dat ze integer zijn, het risico voor onze beleggingen van gebeurtenissen die we noch kunnen voorspellen noch beheersen aanzienlijk kunnen beperken en dat we uiteindelijk op termijn kapitaalgroei kunnen genereren.




Dit zijn de visies van de auteur op het moment van publicatie en die kunnen afwijken van de visies van andere personen of teams bij Janus Henderson Investors. De genoemde effecten, fondsen, sectoren en indices in dit artikel vormen geen (deel van een) aanbod of verzoek om die effecten te kopen of te verkopen.

Resultaten behaald in het verleden vormen geen garantie voor de toekomst. Alle performancegegevens omvatten inkomsten- en kapitaalwinsten of verliezen maar geen doorlopende kosten en andere fondsuitgaven.

De informatie in dit artikel mag niet worden beschouwd als een beleggingsadvies.

Voor promotiedoeleinden.


Belangrijke informatie

Lees de volgende belangrijke informatie over fondsen die vermeld worden in dit artikel.

Janus Henderson Emerging Markets Fund

Dit document is uitsluitend bedoeld voor gebruik door professionele beleggers en is niet voor verspreiding onder het algemene publiek.

Het Janus Henderson Fund (het """"Fonds"""") is een Luxemburgse SICAV opgericht op 26 september 2000 en beheerd door Henderson Management S.A. Beleggingsbeslissingen worden uitsluitend gedaan op basis van de informatie in het prospectus van het fonds (inclusief alle daarop betrekking hebbende documenten). Het prospectus bevat beleggingsbeperkingen. Dit document is alleen bedoeld als een samenvatting; potentiële beleggers dienen, alvorens tot beleggen over te gaan, kennis te nemen van het prospectus en de essentiële beleggersinformatie van het fonds. Een exemplaar van het prospectus van het fonds en van het document met essentiële beleggersinformatie is verkrijgbaar bij Henderson Global Investors Limited in de hoedanigheid van beleggingsbeheerder en distributeur.

Janus Henderson Investors is de naam waaronder beleggingsproducten en -diensten worden aangeboden door Janus Capital International Limited (registratienr. 3594615), Henderson Global Investors Limited (registratienr. 906355), Henderson Investment Funds Limited (registratienr. 2678531), AlphaGen Capital Limited (registratienr. 962757), Henderson Equity Partners Limited (registratienr. 2606646) (elk geregistreerd in Engeland en Wales te 201 Bishopsgate, London EC2M 3AE en onder toezicht van de Financial Conduct Authority) en Henderson Management S.A. (registratienr. B22848 te 2 Rue de Bitbourg, L-1273, Luxemburg en onder toezicht van de Commission de Surveillance du Secteur Financier).

Niets in dit document is bedoeld of mag worden opgevat als advies. Dit document is geen aanbeveling om welke belegging dan ook te kopen of te verkopen. Het is geen onderdeel van enig koop- of verkoopcontract voor een belegging.

Resultaten uit het verleden vormen geen indicatie voor toekomstige resultaten. Bij het vaststellen van de rendementsgegevens wordt geen rekening gehouden met commissies en kosten die verband houden met het uitgeven en terugkopen van deelbewijzen. De waarde van een belegging en de inkomsten daaruit kunnen zowel dalen als stijgen en de kans bestaat dat u het oorspronkelijk belegde bedrag niet volledig terugkrijgt. Belastingaannamen en belastingvoordelen hangen af van de specifieke omstandigheden van een belegger en kunnen veranderen als die situatie of de wetgeving verandert. Als u belegt via een tussenpersoon, raadpleeg dan direct die tussenpersoon, omdat de kosten, rendementen en voorwaarden aanzienlijk kunnen verschillen.

Het fonds is een collectief beleggingsproduct dat is goedgekeurd om in het Verenigd Koninkrijk als beleggingsfonds te worden aangeboden. Potentiële beleggers in het Verenigd Koninkrijk moeten er rekening mee houden dat de beschermingsmaatregelen waarin door het Britse toezichtstelsel wordt voorzien, niet of grotendeels niet van toepassing zijn op beleggingen in het fonds en dat er geen vergoedingen worden verstrekt op basis van de Financial Services Compensation Scheme van het Verenigd Koninkrijk.

Exemplaren van het prospectus en van het document met essentiële beleggersinformatie van het fonds zijn beschikbaar in het Engels, Frans, Duits en Italiaans. De statuten en de (half)jaarverslagen zijn beschikbaar in het Engels. Het document met essentiële beleggersinformatie is ook verkrijgbaar in het Spaans. Al deze documenten zijn kosteloos verkrijgbaar bij de statutaire zetel van het fonds in Luxemburg: 2 Rue de Bitbourg, L-1273 Luxemburg, in Duitsland: Janus Henderson Investors, Tower 185, Friedrich-Ebert-Anlage 35-37, 60327 Frankfurt, in Oostenrijk: Bank Austria Creditanstalt AG, Am Hof 2, A-1010 Wenen, in Spanje: de kantoren van de Spaanse distributeurs waarvan een overzicht kan worden ingezien op www.cnmv.es (Janus Henderson Fund staat bij de CNMV geregistreerd onder nummer 259), in België: de Belgische financiële dienstverlener CACEIS Belgium S.A., Havenlaan 86C b320, B-1000 Brussel, in Singapore: de Singaporese vertegenwoordiger Janus Henderson Investors (Singapore) Limited, 138 Market Street, #34-03 / 04 CapitaGreen Singapore 048946, en in Zwitserland bij de Zwitserse vertegenwoordiger: BNP Paribas Securities Services, Paris, bijkantoor Zürich, Selnaustrasse 16, CH-8002 Zürich dat ook optreedt als betaalkantoor in Zwitserland.

Beleggers op het eiland Man kunnen met betrekking tot het Janus Henderson Fund geen gebruik maken van de wettelijke vergoedingregelingen. We kunnen telefoongesprekken opnemen voor onze wederzijdse bescherming, om de klantenservice te verbeteren en voor het bijhouden van wettelijke registraties.

Specifieke risico's

  • Aandelen kunnen snel in waarde dalen en gaan doorgaans gepaard met hogere risico's dan obligaties of geldmarktinstrumenten. Als gevolg daarvan kan de waarde van uw belegging dalen.
  • Dit fonds is bedoeld om slechts te gebruiken als één van de componenten binnen een gediversifieerde beleggingsportefeuille. De beleggers moeten zorgvuldig nadenken over de proportie van hun portefeuille die zij in dit fonds beleggen.
  • Het Fonds kan geld verliezen als een tegenpartij waarmee het handelt niet langer bereid of in staat is haar verplichtingen tegenover het Fonds na te komen.
  • Opkomende markten zijn minder ontwikkeld en gevoeliger voor politieke gebeurtenissen dan ontwikkelde markten. Dit kan zowel een hogere volatiliteit als een groter risico van verlies voor het Fonds inhouden dan beleggingen in meer ontwikkelde markten.
  • Door wijzigingen in de wisselkoersen kan de waarde van uw belegging, en enige daaruit voortvloeiende inkomsten, stijgen of dalen.
  • Als het Fonds of een specifieke aandelenklasse van het Fonds ernaar streeft de risico's te verlagen (zoals wisselkoersschommelingen), kunnen de maatregelen die daartoe zijn vastgesteld inefficiënt, onbeschikbaar of schadelijk zijn.
  • ​Elk effect kan moeilijk te waarderen of te verkopen worden op het gewenste moment of tegen de gewenste prijs, wat het risico op beleggingsverliezen verhoogt.

Risicoklasse

SRRI 5

Deel

Attentie